從16年下半年以來，金融市場對外開放的步伐再次加快。從16年8月證監(jiān)會宣布取消陸港通總額度限制，16年12月深港通正式啟動，再到17年6月A股納入MSCI，7月“債券通”正式開通。在此背景下A股原本相對封閉的估值體系將被逐漸打破，國際估值比較越來越受到重視，本文主要探討基礎(chǔ)設(shè)施類行業(yè)的估值國際比較。

1.我國基建投資增速較高，但人均基建設(shè)施水平低

我國基建投資保持高增長，但人均基礎(chǔ)設(shè)施水平仍較低。自1978年市場經(jīng)濟(jì)改革以來，中國經(jīng)濟(jì)保持高增長，至今年均GDP增速為9.7%，按照支出法可將GDP劃分為消費(fèi)、投資、凈出口和政府購買，中國GDP高增長主要得益于消費(fèi)和投資的穩(wěn)健增長，基建投資更成為政府平抑經(jīng)濟(jì)周期波動的重要手段。在過去幾十年中我國基建投資一直保持高速增長，中國16年基建投資完成額增速為15.7%，美國為3.3%。盡管我國基建投資保持高速增長，但對比國際基礎(chǔ)設(shè)施水平仍較低，15年中國人均公路里程為3.3米/人，美國為20.6米/人，14年中國人均鐵路里程為0.08米/人，美國為0.64米/人，日本為0.13米/人。從行業(yè)GDP增加值占比看，中國基建行業(yè)處國際中等水平，15年中國交運(yùn)、倉儲占GDP比重為4.5%，美國為3.0%，日本為5.1%，14年中國公共事業(yè)占GDP比重為2.3%，美國為1.6%，日本為2.4%。

從上市公司看，2016年A股總市值占比2.4%的基建業(yè)貢獻(xiàn)2.3%的凈利潤?？紤]到數(shù)據(jù)可獲得性，在分析中國基礎(chǔ)設(shè)施類行業(yè)的業(yè)績時，我們主要從各國股市所有上市公司角度來分析。基建業(yè)一般可劃分為公路、鐵路、機(jī)場、港口、航空、電力、燃?xì)獾?，我們以此口徑來進(jìn)行統(tǒng)計，得知2005年以來A股基建業(yè)市值/總市值和凈利潤/總凈利潤的均值分別為2.5%、2.7%，美國分別為2.7%、1.0%，日本分別為6.2%、2.3%，英國分別為1.5%、1.4%。2016年A股基建業(yè)市值/總市值和凈利潤/總凈利潤分別為2.4%、2.3%，美國分別為2.4%、1.4%，日本分別為5.1%、6.2%，英國為1.7%、4.7%。對比可知，美國基礎(chǔ)設(shè)施類行業(yè)市值和利潤匹配度最差，這源于美國部分基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)如機(jī)場、鐵路、公路等屬非營利性，其多依靠財政補(bǔ)貼維持運(yùn)營，從而盈利能力難與其他國家相比。

2.A股基建行業(yè)估值逐步與國際接軌

基建業(yè)一般可劃分為公路、鐵路、機(jī)場、港口、航空、電力、燃?xì)獾?，為進(jìn)行國際比較，我們主要從以上細(xì)分行業(yè)著手進(jìn)行分析。在此以各國股市所有上市公司為樣本進(jìn)行分析，其中估值數(shù)據(jù)截止日期為2017/08/15.

A股基建行業(yè)整體估值與美國差不多，比歐洲日本高。從估值看，A股基建行業(yè)PE(TTM，整體法，下同)為25(20)倍，美股為24(19)倍，歐洲為9(6)倍，日本為12(17)倍，A股基建行業(yè)PB(LF，整體法，下同)為1.9(1.9)倍，美股為2.3(1.9)倍，歐洲為0.9(0.6)倍，日本為1.3(1.3)倍。從業(yè)績看，A股基建行業(yè)16年凈利同比為-6.9%，美國為-32.7%，歐洲為24.9%，日本為2.8%，A股基建行業(yè)16年ROE為8.9%，美國為9.7%，歐洲為10.3%，日本為7.8%。與美、歐、日等市場相比，A股基建行業(yè)整體估值與美國差不多，比歐洲日本高，業(yè)績處于中等水平。

對比美歐日，A股公路鐵路行業(yè)估值偏低，業(yè)績中等。從估值看，A股公路鐵路行業(yè)PE為20(15)倍，美股為23(21)倍，歐洲為21(14)倍，日本為14(20)倍，A股公路鐵路行業(yè)PB為1.6(1.6)倍，美股為3.5(2.6)倍，歐洲為2.8(2.1)倍，日本為1.5(1.5)倍。從業(yè)績看，A公路鐵路行業(yè)16年凈利同比為-17.8%，美國為-15.9%，歐洲為-9.7%，日本為-30.6%，A股道路鐵路行業(yè)16年ROE為8.6%，美國為15.1%，歐洲為13.5%，日本為5.6%。與美、歐、日等市場相比，A股公路鐵路行業(yè)估值偏低，業(yè)績中等。

對比美歐日，A股機(jī)場行業(yè)估值較低，業(yè)績較優(yōu)。從估值看，A股機(jī)場業(yè)PE為25(20)倍，美股為35(30)倍，歐洲28(17)倍，日本為42(42)倍，A股機(jī)場業(yè)PB為2.7(2.1)倍，美股為2.2(1.9)倍，歐洲為3.7(1.6)倍，日本為2.8(1.2)倍。從業(yè)績看，A股機(jī)場業(yè)16年凈利同比為4.0%，美國為227.1%，歐洲為13.6%，日本為20.7%，A股機(jī)場業(yè)16年ROE為10.7%，美國為5.3%，歐洲為13.5%，日本為7.2%。與美、歐、日等市場相比，A股機(jī)場業(yè)估值較低，業(yè)績更優(yōu)。

對比美歐日，A股航空行業(yè)估值偏高，業(yè)績略遜色。從估值看，A股航空行業(yè)PE為29(16)倍，美國為12(7)倍，歐洲為14(14)倍，日本為9(11)倍，A股航空行業(yè)PB為1.6(1.6)倍，美國為3.0(3.3)倍，歐洲為2.8(2.2)倍，日本為1.5(1.7)倍。從業(yè)績看，A股航空行業(yè)16年凈利同比為-7.5%，美國為-41.0%，歐洲為22.7%，日本為23.3%，A股航空業(yè)16年ROE為9.6，美國為30.5%，歐洲為20.1%，日本為14.6%。與美、歐、日等市場相比，A股航空業(yè)估值偏高，業(yè)績略遜色。

對比美歐日，A股港口行業(yè)估值偏高，業(yè)績較穩(wěn)定。從估值看，A股港口行業(yè)PE為30(22)倍，美國為-218(25)倍，歐洲為10(13)倍，日本為17(19)倍，A股港口行業(yè)PB為2.3(2.1)倍，美國為7.9(0.7)倍，歐洲為2.0(1.5)倍，日本為0.9(0.9)倍。從業(yè)績看，A股港口行業(yè)16年凈利同比為-5.8%，美國為-344.0%，歐洲為993.9%，日本為-0.69%，A股港口業(yè)16年ROE為8.1%，美國為-7.2%(-2.8%)，歐洲為24%，日本為4.3%。與美、歐、日等市場相比，A股港口業(yè)估值偏高，業(yè)績較穩(wěn)定。

對比美歐日，A股電力行業(yè)估值偏高，業(yè)績較優(yōu)。從估值看，A股電力行業(yè)PE為143(56)倍，美股為34(18)倍，歐洲為14(14)倍，日本為9(9)倍，A股電力行業(yè)PB為2.2(2.2)倍，美股為1.9(1.5)倍，歐洲為1.1(1.1)倍，日本為0.8(1.1)倍。從業(yè)績看，A股電力行業(yè)16年凈利同比為134.6%，美國為-34.1%，歐洲為40.6%，日本為74.5%，A股電力行業(yè)16年ROE為10.3%，美國為5.1%，歐洲為7.4%，日本為10.1%。與美、歐、日等市場相比，A股電力行業(yè)估值偏高，業(yè)績較優(yōu)。

對比美歐日，A股燃?xì)庑袠I(yè)估值偏高，業(yè)績中等。從估值看，A股燃?xì)庑袠I(yè)PE為94(28)倍，美股為34(19)倍，歐洲為19(12)倍，日本為24(18)倍，A股燃?xì)庑袠I(yè)PB為2.5(2.6)倍，美股為2.8(2.2)倍，歐洲為1.8(1.3)倍，日本為1.8(2.0)倍。從業(yè)績看，A股燃?xì)庑袠I(yè)16年凈利同比為-1.9%，美國為-33.4%，歐洲為-13.1%，日本為10.6%，A股燃?xì)庑袠I(yè)16年ROE為9.8%，美國為5.0%，歐洲為9.9%，日本為15.5%。與美、歐、日等市場相比，A股燃?xì)庑袠I(yè)估值偏高，業(yè)績中等。

3.A股基建龍頭市值規(guī)模偏小

我們進(jìn)一步對海內(nèi)外基建行業(yè)龍頭估值與業(yè)績進(jìn)行對比分析，其中市值和估值數(shù)據(jù)截止日期為2017/08/15.

鐵路龍頭：廣深鐵路較東日本旅客鐵道PE更高，PB更低。對于鐵路行業(yè)，我們首選鐵路客運(yùn)龍頭為A股廣深鐵路VS日股東日本旅客鐵道(EastJapanRailwayCompany)，廣深鐵路總市值51億美元，東日本旅客鐵道為363億美元。從估值看，廣深鐵路PE32.7倍、PB1.3倍，自2007年至今中值PE17.7倍、PB1.0倍，東日本旅客鐵道PE14.4倍、PB1.5倍，自2007年至今中值PE15.5倍、PB1.4倍。從基本面看，廣深鐵路16年凈利同比8.2%、ROE4.2%，17年預(yù)測凈利同比14.1%，東日本旅客鐵道16年凈利同比13.3%、ROE18.9%，17年預(yù)測凈利同比-1.7%。從股息率看，廣深鐵路16年股息率為1.6%，東日本旅客鐵道為1.3%，廣深鐵路股息率更具吸引力。

機(jī)場龍頭：上海機(jī)場較巴黎機(jī)場估值更低，近年業(yè)績更優(yōu)。對于機(jī)場行業(yè)，我們首選龍頭為A股上海機(jī)場VS法股巴黎機(jī)場(AEROPORTSDEPARISSA，ADP)，上海機(jī)場總市值為109億美元，巴黎機(jī)場為168億美元。對比而言，上海機(jī)場比巴黎機(jī)場估值更便宜，近兩年業(yè)績更優(yōu)。從估值看，上海機(jī)場PE25倍、PB3.1倍，自2007年底今中值PE19.0倍、PB1.8倍，巴黎機(jī)場PE30.3倍、PB3.4倍，自2007年至今中值PE18.4倍、PB1.9倍。從基本面看，上海機(jī)場16年凈利同比10.8%、ROE13.2%，17年預(yù)測凈利同比12.5%，巴黎機(jī)場16年凈利同比1.2%、ROE10.3%，17年預(yù)測凈利同比3.7%。從股息率看，上海機(jī)場16年股息率為1.6%，巴黎機(jī)場為2.6%，巴黎機(jī)場更具吸引力。

航空龍頭：中國國航較西南航空PE偏高，PB偏低，業(yè)績略遜色。對于航空行業(yè)，我們首選龍頭為A股中國國航VS美股西南航空(SouthwestAirlines)，中國國航總市值為176億美元，西南航空為330億美元。對比而言，中國國航較西南航空PE偏高，PE偏低，業(yè)績略遜色。從估值看，中國國航PE20.4倍、PB1.6倍，自2007年至今中值PE15.8倍、PB1.7倍，西南航空PE15.5倍、PB3.9倍，自2007年至今中值PE18.6倍、PB1.4倍。從基本面看，中國國航16年凈利同比-3.6%、ROE10.6%，17年預(yù)測凈利同比23.2%，西南航空16年凈利同比2.9%、ROE28.4%，17年預(yù)測凈利同比1.4%。從股息率看，中國國航16年股息率為1.5%，西南航空為0.8%。

港口龍頭：上港集團(tuán)較馬士基集團(tuán)PB更高，業(yè)績更穩(wěn)定。對于港口行業(yè)，我們首選龍頭為A股上港集團(tuán)VS馬士基集團(tuán)(APMoeller-MaerskA/S)，上港集團(tuán)總市值為224億美元，馬士基集團(tuán)為390億美元。對比而言，由于共同受到國際航運(yùn)景氣度影響，上港集團(tuán)與馬士基集團(tuán)業(yè)績變化趨勢基本一致，但馬士基集團(tuán)業(yè)績比上港集團(tuán)波動更劇烈，從PB看馬士基集團(tuán)估值更低。從估值看，目前上港集團(tuán)PE21.8倍、PB2.4倍，自2008年至今中值PE17.5倍、PB2.0倍，馬士基集團(tuán)PE-9.2倍、PB1.4倍，自2008年至今中值PE10.8倍、PB0.8倍。從基本面看，上港集團(tuán)16年凈利同比5.7%、ROE11.5%，17年預(yù)測凈利同比18.2%，馬士基集團(tuán)16年凈利同比-345.1%、ROE-5.8%，17年預(yù)測凈利潤轉(zhuǎn)正。從股息率看，上港集團(tuán)16年股息率為3.0%，馬士基集團(tuán)為2.7%。

電力龍頭：華能國際較新紀(jì)元能源估值較低，業(yè)績更劇烈波動。對于電力行業(yè)，我們首選龍頭為A股華能國際VS新紀(jì)元能源(NextEraEnergy)，華能國際總市值139億美元，新紀(jì)元能源為699億美元。對比而言，華能國際的業(yè)績和估值明顯波動更為劇烈。從估值看，華能國際PE31.1倍、PB1.5倍，自2007年至今中值PE13倍、PB1.3倍，新紀(jì)元能源PE22.8倍、PB2.7倍，自2007年至今中值PE14.1倍、PB1.8倍。從基本面看，華能國際16年凈利同比-37.6%、ROE10%，17年預(yù)測凈利同比-59.3%，新紀(jì)元能源16年凈利同比5.8%、ROE12.4%，17年預(yù)測凈利同比10.8%。從股息率看，華能國際16年股息率為6.7%，新紀(jì)元能源為2.9%。

燃?xì)恺堫^：華潤燃?xì)廨^杜克能源估值更高，業(yè)績更佳。對于燃?xì)庑袠I(yè)，我們首選龍頭為A股華潤燃?xì)釼S杜克能源(DukeEnergy)，華潤燃?xì)饪偸兄?3億美元，杜克能源為608億美元。對比而言，華潤燃?xì)廨^杜克能源凈利同比更穩(wěn)定，ROE更高，對應(yīng)著華潤燃?xì)夤乐递^杜克能源更高。從估值看，華潤燃?xì)釶E19.4倍、PB3.7倍，自2007年至今中值PE18.3倍、PB3.2倍，杜克能源PE21.2倍、PB1.7倍，自2007年至今中值PE14.1倍、PB1倍。從基本面看，華潤燃?xì)?6年凈利同比15.9%、ROE18.9%，17年預(yù)測凈利同比17%，杜克能源16年凈利同比-23.6%、ROE5.3%，17年預(yù)測凈利同比-10%。從股息率看，華潤燃?xì)?6年股息率為1.7%，杜克能源為4.3%。