2013年行為金融學(xué)大師級(jí)學(xué)者羅伯特·希勒教授因其使用行為經(jīng)濟(jì)學(xué)發(fā)展的資產(chǎn)定價(jià)方法而獲得諾貝爾獎(jiǎng)。那一年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)也意外地同時(shí)頒發(fā)給另一位采用完全相反理論為資產(chǎn)定價(jià)的金融學(xué)家尤金·法瑪。這一看似矛盾的做法，被解釋為諾貝爾獎(jiǎng)評(píng)委會(huì)仍不能確定行為金融能夠成為一個(gè)主流理論學(xué)派。而2017年，諾獎(jiǎng)僅頒發(fā)給里查德·塞勒一人，明確認(rèn)可了他在行為經(jīng)濟(jì)學(xué)和行為研究上的貢獻(xiàn)。這不僅僅是研究經(jīng)濟(jì)和金融的行為學(xué)派獲得了主流認(rèn)可，而且這種承認(rèn)本身也是建立在經(jīng)過考驗(yàn)的實(shí)踐基礎(chǔ)上的。

我們現(xiàn)在大學(xué)里講授的傳統(tǒng)金融理論是無法應(yīng)用在金融市場上的，這是這個(gè)精美漂亮的理論體系最為人詬病之處。而與其持相反假設(shè)的行為金融卻在市場上攻城拔寨，一路勢不可當(dāng)。行為金融未出現(xiàn)之前，采取類似觀點(diǎn)和方法的著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯就曾經(jīng)卓有建樹。作為一名建立了現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的大師，開始時(shí)他采用傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論做投資，在屢次撞壁之后，他發(fā)現(xiàn)了炒股的“選美法則”。之后采用這種帶有強(qiáng)烈行為經(jīng)濟(jì)學(xué)色彩的短線炒作方法管理學(xué)?；穑〉昧藘?yōu)異業(yè)績。

大衛(wèi)·德雷曼是逆向投資策略的發(fā)現(xiàn)者，這個(gè)體系的理論基礎(chǔ)就是行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的主要模型和結(jié)論。德雷曼認(rèn)為,逆向投資之所以能取得成功,離不開三塊基石。他們分別是:情感理論(Affect Theory),啟發(fā)式思考(Heuristics),和神經(jīng)心理學(xué)(Neuro-psychology)。他用逆向投資方法管理的小市值股票組合，年均回報(bào)率穩(wěn)定保持在10%左右。希勒教授不炒股，但他成功預(yù)警了2007年金融危機(jī)。

行為金融應(yīng)用于投資的最驕人業(yè)績還得歸在今年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主塞勒身上?；谛袨榻鹑趯W(xué)理論，他和另一位行為金融學(xué)教授富勒聯(lián)合創(chuàng)立的基金公司Fuller & Thaler Asset Management管理的基金“發(fā)掘基金經(jīng)理行為誤差價(jià)值基金”（Undiscovered Managers Behavioral Value Fund，簡稱UBVLX）表現(xiàn)卓異。在過去五年中，UBVLX大多數(shù)時(shí)間都跑贏了標(biāo)普500指數(shù)，長期回報(bào)甚至超過了“股神”巴菲特領(lǐng)導(dǎo)的伯克希爾-哈撒韋公司。

我們仔細(xì)看一下塞勒和德雷曼用行為金融原理和方法管理的基金，就會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)共同點(diǎn)—它們都是中小市值組合。這與行為金融理論的出發(fā)點(diǎn)是一致的。中小市值組合波動(dòng)比較大，受到投資者的情緒影響較大，而且出現(xiàn)定價(jià)錯(cuò)誤的機(jī)會(huì)也比較高。在市場波動(dòng)行情中，行為金融投資策略的發(fā)揮空間最大，而較難體現(xiàn)出優(yōu)勢的是牛市中期。因?yàn)樵诖笈Ｊ械男星槔?，所有股票都在飛漲，出現(xiàn)整體被高估的情況，出現(xiàn)“雞犬升天”的情況，此時(shí)選股和選時(shí)已經(jīng)不重要。而在這種市道，中小股票往往不能跑贏市場，道理很簡單，市場是以權(quán)重股構(gòu)成的大盤指數(shù)為基準(zhǔn)的。所以，我們看到德雷曼采用逆向投資方法的中小盤對(duì)沖基金，這是一種中長線投資策略，收益非常穩(wěn)定，達(dá)到年回報(bào)10%，也是比較理想的。但并不特別突出。而塞勒采用的策略是及時(shí)發(fā)掘市場錯(cuò)誤定價(jià)，及時(shí)調(diào)倉，這種較短期的投資策略在金融危機(jī)之后的這些年取得了出色業(yè)績。

中小市值投資策略顯然在較長的牛市很難跑贏大盤。但以中小盤指數(shù)作為比較基準(zhǔn)，塞勒的基金仍跑贏了。根據(jù)該基金管理公司網(wǎng)站披露，截至2017年9月30日，UBVLX的年化回報(bào)率是7.35%，跑贏了中小盤基準(zhǔn)指數(shù)Russell 2000的回報(bào)率5.68%（道瓊斯指數(shù)同期升幅12.6%）。根據(jù)中國基金報(bào)報(bào)道，從成立日1998年12月28日開始計(jì)算，若當(dāng)時(shí)投入U(xiǎn)BVLX1萬美元，到今年9月底就會(huì)有9.3244萬美元，回報(bào)率達(dá)到了驚人的832.44%；而同期伯克希爾-哈撒韋的投資回報(bào)率僅有307%，比巴菲特多了500%。據(jù)該基金管理公司網(wǎng)站數(shù)據(jù)，UBVLX將近十年的累計(jì)收益率有159.93%，而同期巴菲特執(zhí)掌的伯克希爾的漲幅只有131.93%。

美股大盤在特郎普當(dāng)選之后，確實(shí)走勢非常強(qiáng)勁。從行為金融角度很容易理解這種動(dòng)力主要來自對(duì)美國經(jīng)濟(jì)政策重振經(jīng)濟(jì)的巨大預(yù)期。在這種情況下，大中小股票都在普遍上漲，確實(shí)會(huì)有很多股價(jià)已經(jīng)超過了基本面，但由于投資者的積極性仍很高，出現(xiàn)“一窩蜂”而上的洋群效應(yīng)，股市的動(dòng)量很難讓股價(jià)回歸到均值水平。從行為經(jīng)濟(jì)學(xué)上講，市場對(duì)新的、正面消息在短期內(nèi)常常反應(yīng)不足。但投資者一旦認(rèn)可正面消息之后，往往又會(huì)出現(xiàn)反應(yīng)過度。今年行為經(jīng)濟(jì)學(xué)和行為金融諾獎(jiǎng)得主塞勒在10月10日接受媒體采訪時(shí)說，他對(duì)美國股市的表現(xiàn)和低波動(dòng)率感到意外。他說：“我不知道你們?cè)趺聪?，我緊張?？赡芡顿Y者往往在受到驚嚇的時(shí)候緊張?！?/p>

而另一位諾獎(jiǎng)得主希勒也非常擔(dān)憂當(dāng)前股市。這種擔(dān)心已經(jīng)在基金界蔓延，很多投資大師級(jí)人物都認(rèn)為美股早已到達(dá)不理性的高位，只是沒有人確切知道這個(gè)泡沫何時(shí)會(huì)被戳破。隨著特郎普減稅方案逐漸接近表決，這個(gè)疑問會(huì)變得越來越大。一個(gè)短期利好消息是特郎普的預(yù)算案以兩票之差冒險(xiǎn)過關(guān)。投資者可能受到鼓舞，預(yù)測預(yù)算案的過關(guān)機(jī)會(huì)變大，從而放松對(duì)股價(jià)過高的警惕。而那些遵循行為金融投資原則的人，已經(jīng)隨時(shí)準(zhǔn)備好收拾突然崩潰的市場的爛攤子了。盛宴總有結(jié)束時(shí)，股市盛宴情況略有不同，如果在杯子被收走之前沒及時(shí)抽身，到時(shí)候恐怕會(huì)身家難保。這是行為金融給投資者的一個(gè)最關(guān)鍵提示。