進(jìn)入2018年以來(lái)，一行三會(huì)陸續(xù)發(fā)布監(jiān)管新規(guī)，同時(shí)通脹預(yù)期升溫，期債走出一波連續(xù)下跌行情，創(chuàng)出上市以來(lái)的新低。T1803合約從去年12月下旬以來(lái)的高點(diǎn)93.295元下跌近1.6元,至目前低點(diǎn)91.725元，下跌幅度達(dá)1.7%?，F(xiàn)券方面，截至1月17日，十年期國(guó)債170025收益率上行至3.96%，十年期國(guó)開(kāi)170215上行至5.06%，較去年12月下旬的高點(diǎn)分別上行10bp與27bp。未來(lái)，在監(jiān)管細(xì)則陸續(xù)出臺(tái)、經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng)、通脹預(yù)期繼續(xù)抬升的情況下，期債短期將繼續(xù)尋底，T1803合約下方關(guān)注91元一線支撐。

短期政策仍以穩(wěn)為主

近日國(guó)務(wù)院總理表示，過(guò)去一年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)延續(xù)了穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，整體形勢(shì)好于預(yù)期。2017年全年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值預(yù)計(jì)增長(zhǎng)6.9%左右，大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率創(chuàng)多年來(lái)的最低，進(jìn)出口扭轉(zhuǎn)了連續(xù)兩年下降的局面，財(cái)政收入、居民收入和企業(yè)效益明顯好轉(zhuǎn)。若2017年全年GDP增速達(dá)到6.9%，則預(yù)示著四季度GDP有可能達(dá)到超預(yù)期的7.0%，也表明四季度經(jīng)濟(jì)有望延續(xù)2017年前三季度韌性較強(qiáng)的走勢(shì)。

整體來(lái)看，經(jīng)濟(jì)走勢(shì)穩(wěn)中向好，短期看不到融資成本上升等因素導(dǎo)致政策面有所改變，即看不到政策轉(zhuǎn)松的可能。

通脹預(yù)期壓制債市

去年12月下旬以來(lái)，受地緣政治、原油趨于緊俏以及原油庫(kù)存減少幅度超出預(yù)期影響，原油連續(xù)大漲15%，從而導(dǎo)致輸入型通脹壓力高企。此外，盡管最新公布的去年12月通脹數(shù)據(jù)符合市場(chǎng)預(yù)期，但是具體來(lái)看，受天氣影響，去年12月果菜價(jià)格上行明顯，豬肉與羊肉價(jià)格也有所上行，市場(chǎng)對(duì)2018年食品通脹上行的預(yù)期有所升溫。非食品方面，交通通信分項(xiàng)環(huán)比上漲比較明顯，但是生活用品及服務(wù)分項(xiàng)中的家用器具的漲幅并不十分明顯，與當(dāng)前家具家電普遍提價(jià)的觀感不太符合。綜合來(lái)看，我們認(rèn)為目前通脹預(yù)期因油價(jià)以及蔬菜價(jià)格的上升而上升，通脹預(yù)期上升致使短期政策寬松無(wú)望，整體仍將壓制債市走勢(shì)。

海外環(huán)境利空債市

本月初日本央行意外宣布削減部分長(zhǎng)期限國(guó)債的購(gòu)債規(guī)模，此舉被市場(chǎng)視為日本央行退出寬松貨幣政策的前奏。近期，歐央行的鷹派表態(tài)同樣是歐元表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的重要原因。美、歐、日、英等主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策的同步性和預(yù)期差是決定當(dāng)前主要貨幣匯率走勢(shì)的關(guān)鍵。此外，有消息報(bào)道稱中國(guó)高層官員認(rèn)為美國(guó)國(guó)債吸引力下降，加之老債王認(rèn)為美債25年的牛市終結(jié)，近期美國(guó)十年期國(guó)債利率顯著上行。中美利差明顯收窄，但仍處于歷史中樞之上。較寬的中美利差顯然有助于國(guó)際資本流入中國(guó)資本市場(chǎng)，但美國(guó)國(guó)債收益率的上行給中國(guó)的長(zhǎng)端利率也帶來(lái)一定的上行壓力。

資金大概率重回緊平衡局面

據(jù)央行官方微博公告，2017年9月30日發(fā)布的《中國(guó)人民銀行關(guān)于對(duì)普惠金融實(shí)施定向降準(zhǔn)的通知》將于1月25日全面實(shí)施。據(jù)此前計(jì)算，此次定向降準(zhǔn)釋放資金規(guī)模在3000億左右，并且2017年年末公布的臨時(shí)降準(zhǔn)可能于近日實(shí)施，這些因素有助于緩解春節(jié)前資金面緊張局面，央行整體仍以穩(wěn)定節(jié)前資金面為主，對(duì)債市難言實(shí)質(zhì)性利好。具體來(lái)看，就時(shí)間節(jié)點(diǎn)來(lái)看，實(shí)際落地時(shí)點(diǎn)較2017年的2月27日有所提前，對(duì)緩和春節(jié)前的取現(xiàn)壓力有一定效果，可能意在對(duì)沖春節(jié)前取現(xiàn)壓力，疊加此前公告的臨時(shí)準(zhǔn)備金政策安排，以達(dá)到熨平春節(jié)前資金面波動(dòng)的政策意圖。但這兩大政策安排，在央行穩(wěn)健中性貨幣政策基調(diào)之下，可能意味著歷年春節(jié)前都會(huì)大幅放量的公開(kāi)市場(chǎng)投放今年可能相應(yīng)有所減少。因此，對(duì)于節(jié)前資金面而言，無(wú)其他利好可以預(yù)期。

2017年年底，央行建立臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排以及定向降準(zhǔn)提前實(shí)施，繼續(xù)維穩(wěn)春節(jié)資金面的意圖明顯，但是在監(jiān)管細(xì)則逐步落地的預(yù)期增強(qiáng)（理財(cái)、凈值化管理以及非標(biāo)管理方式等新規(guī)仍未出臺(tái)）、經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng)、通脹預(yù)期繼續(xù)抬升的背景下，后期無(wú)其他利多因素可以預(yù)期，短期期債將繼續(xù)弱勢(shì)尋底，重點(diǎn)關(guān)注年初監(jiān)管相關(guān)言論或表態(tài)。