中國(guó)股市正在迎來(lái)一個(gè)新的時(shí)代，這個(gè)新的時(shí)代就是真正的價(jià)值投資時(shí)代，真正的業(yè)績(jī)支撐的成長(zhǎng)性投資的時(shí)代，真正的國(guó)際化的投資理念在中國(guó)剛剛開始的時(shí)代。

今天我跟大家交流一下對(duì)于2018年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)乃至資產(chǎn)配置的一些看法。

第一，中國(guó)宏觀的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。大家一定注意到，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的2017年的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，應(yīng)該說(shuō)比市場(chǎng)上預(yù)測(cè)的要樂觀一些，GDP的增速達(dá)到6.9%，其他的各項(xiàng)指標(biāo)也都相當(dāng)不錯(cuò)。萬(wàn)博研究院預(yù)測(cè)，2018年的經(jīng)濟(jì)可能會(huì)好于預(yù)期。市場(chǎng)上的主流機(jī)構(gòu)對(duì)于2018年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的一些預(yù)測(cè)。最好的、最樂觀的中金公司是7%，悲觀的是外資機(jī)構(gòu)認(rèn)為只有6.3%，大部分集中在6.5%、6.6%、6.7%這么一個(gè)區(qū)間。我認(rèn)為，所有這些預(yù)測(cè)總體的均值應(yīng)該說(shuō)相對(duì)悲觀了一些。

到底怎么看待當(dāng)前的中國(guó)經(jīng)濟(jì)？實(shí)際上所有的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)大體上有這幾個(gè)角度來(lái)做預(yù)測(cè)：

一是庫(kù)存變化周期。

一般是半年，七八個(gè)月一輪，相對(duì)比較短。從庫(kù)存周期來(lái)看，中國(guó)從2017年三季度已經(jīng)進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)存的下半場(chǎng)，確實(shí)給出的是一個(gè)相對(duì)謹(jǐn)慎的或者是悲觀的趨勢(shì)預(yù)測(cè)，庫(kù)存周期處于補(bǔ)庫(kù)存的下半場(chǎng)。

二是金融收縮與擴(kuò)張周期。

這也是全球經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的源泉，這句話放到中國(guó)可能更加有效。每一次信貸擴(kuò)張，半年后經(jīng)濟(jì)的增速就會(huì)往上走。每一次信貸緊縮，或者貨幣緊縮，中國(guó)再過(guò)半年或者幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)會(huì)下來(lái)。從金融的收縮與擴(kuò)張變化的力量來(lái)看，當(dāng)前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)可能受到的影響是中性偏負(fù)。廣義的貨幣供應(yīng)量增速還在回落，無(wú)論是短期的還是中長(zhǎng)期的融資成本都在從去年下半年以來(lái)略微的往上有提升的趨勢(shì)。所以金融表述為中性的貨幣政策，但是在實(shí)踐當(dāng)中偏緊。這個(gè)對(duì)下一段的經(jīng)濟(jì)增速的運(yùn)行，給出來(lái)的方向也是偏弱向下的偏負(fù)面影響。

三是設(shè)備投資周期。

市場(chǎng)上有一個(gè)更形象的命名叫做“朱格拉周期”，從這里來(lái)看，對(duì)于未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的預(yù)測(cè)是樂觀的，但是這種預(yù)測(cè)在主流的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)里面仍然是屬于少數(shù)派。而且隨著工業(yè)、制造業(yè)，在整個(gè)GDP總量的結(jié)構(gòu)里面的占比降低，靠設(shè)備投資對(duì)于整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響也越來(lái)越小。到底是不是2012年以后到現(xiàn)在七、八年只有一個(gè)擴(kuò)張的周期？這個(gè)基本上是確定的，但是這個(gè)擴(kuò)張的影響是值得慎重考慮，甚至是懷疑的。

四是需求周期。

這是機(jī)構(gòu)做出預(yù)測(cè)的主要依據(jù)，無(wú)論是投資的需求，從2010年、2011年的30%左右掉到2013年、2014年的20%左右，再到2015年的百分之十幾，到2016年開始降到個(gè)位數(shù)，可以看出，投資的拉動(dòng)作用是在逐步放緩的。而出口今年有所好轉(zhuǎn)，但是對(duì)經(jīng)濟(jì)正的貢獻(xiàn)并不顯著，只有消費(fèi)是社會(huì)商品零售總額相對(duì)穩(wěn)定。所以如果從這三大需求去做預(yù)測(cè)的話，毫無(wú)疑問(wèn)，得出來(lái)的結(jié)論也是中性偏向下的。

五是新供給經(jīng)濟(jì)周期。

但是新供給經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，需求是由供給創(chuàng)造的。在喬布斯創(chuàng)造蘋果手機(jī)之前，世界對(duì)它的需求是零，但是現(xiàn)在我們已然離不開這些智能手機(jī)了。其實(shí)不光是蘋果手機(jī)，汽車也是這樣，在沒有汽車之前，人們想跑得快，我們小時(shí)候聽到過(guò)很多關(guān)于“飛毛腿”的故事，但是這種新的需求都創(chuàng)造不了汽車。有了汽車以后，新供給就創(chuàng)造了自身的需求。以前沒有飛機(jī)的時(shí)候我們也想飛，但是飛不起來(lái)，有了飛機(jī)，就創(chuàng)造了飛行的需求。所以如果需求是由新供給不斷創(chuàng)造出來(lái)的，基于現(xiàn)在的供給結(jié)構(gòu)預(yù)測(cè)未來(lái)的需求，可能就會(huì)偏悲觀。

新供給經(jīng)濟(jì)學(xué)怎么看待未來(lái)的波動(dòng)？我們認(rèn)為，一個(gè)完整的經(jīng)濟(jì)周期，從供給角度來(lái)看，大概分為四個(gè)階段，起步是新供給形成階段，供給擴(kuò)張階段到供給成熟階段，到供給老化階段。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)從2002年到2007年、2007年是一個(gè)典型的供給擴(kuò)張階段，在這個(gè)階段，一個(gè)單位的有效供給能創(chuàng)造N倍的有效需求。所以經(jīng)濟(jì)蓬勃向上。2008年到2010年左右處于供給成熟階段，一個(gè)單位的有效供給還能夠創(chuàng)造一個(gè)單位的有效需求。2011年、2012年以后，就處于一個(gè)老化的供給階段，一個(gè)單位的有效供給只能創(chuàng)造1/N的有效需求，所以供給創(chuàng)造需求的過(guò)程就中斷了。目前經(jīng)過(guò)這兩年的去產(chǎn)能、去庫(kù)存、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，我們已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)新供給形成階段。這個(gè)階段供給創(chuàng)造需求的能力已經(jīng)在逐步的復(fù)蘇，下一階段，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)我們比別的要樂觀。

萬(wàn)博研究院根據(jù)跟蹤的15個(gè)相對(duì)比較高速增長(zhǎng)的軟產(chǎn)業(yè)或者軟性制造業(yè)，構(gòu)建了萬(wàn)博新供給指數(shù)。這個(gè)新供給指數(shù)是15個(gè)軟產(chǎn)業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)當(dāng)中的占比，他們?cè)?015年、2016年的時(shí)候占比還在35%到36%的比重，到今年已經(jīng)突破40%。所以當(dāng)我們看到老的供給，一些傳統(tǒng)的制造業(yè)確實(shí)非常艱難的時(shí)候，并不能因此就對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)出悲觀的預(yù)測(cè)。我們看到一些新供給、新動(dòng)力、新動(dòng)能的占比在迅速的提升。隨著新供給和新動(dòng)能的提升，他們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)也會(huì)顯著提高。

根據(jù)新老供給占比結(jié)構(gòu)的變化，新供給的增加，老供給占比的減少，新供給增速10%以上，老供給增速5%以下。這樣的一個(gè)權(quán)重我們測(cè)算出來(lái)，2018年中國(guó)的GDP增速大致在7%左右，比剛才那一堆機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)都要樂觀。不僅如此，我們還認(rèn)為2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的GDP還會(huì)回到7%以上。既有量的邊際上的擴(kuò)張，也有質(zhì)的顯著變化，這是我們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)樂觀的預(yù)測(cè)。

很多人對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)測(cè)不僅僅是因?yàn)榍懊鎻男枨蟪霭l(fā)預(yù)測(cè)需求，忽視了新供給對(duì)于新需求的創(chuàng)造能力。還因?yàn)樗麄冄永m(xù)了過(guò)去幾年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的下跌趨勢(shì)，做一個(gè)趨勢(shì)性的外推，這個(gè)邏輯上也是可以質(zhì)疑的。雖然過(guò)去從2007年以來(lái)，連續(xù)10年中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速是逐步回落的，但是在這個(gè)回落的過(guò)程當(dāng)中，有很多偶然性的外部沖擊。比如說(shuō)2007年的全球金融危機(jī)對(duì)于我們的沖擊。

在2009年以后，有4萬(wàn)億元的刺激抬頭之后，很快又迎來(lái)了2013年錢荒的打擊。2015年，我們又受到了股災(zāi)的沖擊，到目前還有很多人沒有認(rèn)識(shí)到這個(gè)影響有多大。2016年我們看到，中國(guó)民營(yíng)投資迅速斷崖式的從20%跌到了6%，很多人出去調(diào)研，百思不得其解。有的說(shuō)是營(yíng)商環(huán)境，有的說(shuō)是稅收，這些都不是，這些環(huán)境2016年和2015年是一樣的，沒有變化。

變化的是什么？就是2015年股災(zāi)的影響。如果一個(gè)民營(yíng)企業(yè)的市值本來(lái)是100億元，他跑到銀行質(zhì)押貸款至少能貸四五十億元，但是股災(zāi)以后他變成三十億元了，他到銀行質(zhì)押貸款的話，恐怕只能貸10億元，甚至是7、8億元。新的貸款沒有，老的還要收回來(lái)，資金鏈搞崩了，哪有投資？所以股災(zāi)也是對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一重打擊。

匯改方面，8·11匯率造成的一些影響，出口方面的影響。在2017年，片面選擇性的執(zhí)行供給側(cè)改革當(dāng)中的去產(chǎn)能政策，造成大宗原材料上漲，僅僅是煤炭、螺紋鋼、鋼鐵這幾個(gè)黑色的上漲，造成下游制造業(yè)2017年的成本增加了3萬(wàn)億元。我們減稅降費(fèi)搞了一年1萬(wàn)億元，但是光那個(gè)上漲就沖擊了一下。

所以如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了這么多的沖擊以后，還能夠達(dá)到6.9%，所顯示出來(lái)的內(nèi)在的韌性是不可估量的。馬云有一個(gè)比喻，說(shuō)真正強(qiáng)大的人，不是說(shuō)一個(gè)左勾拳、右勾拳很花哨，是別人沒有打中你，而你要反擊的時(shí)候他嚇?biāo)懒恕＝?jīng)歷了這么多拳以后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)還有6.9%，如果沒有這些，不就回到7%以上了嗎？所以中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的下降，有一些結(jié)構(gòu)性的原因，有一些制度性的原因，也有周期性的原因，但是也有很多偶然性的，不是必然要發(fā)生的原因。所以對(duì)于2018年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)，我們非常樂觀。

其次，對(duì)2018年大類資產(chǎn)配置建議。

我們?nèi)绾卫斫夤┙o側(cè)結(jié)構(gòu)性改革？2017年底供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的概念是破、立、降，破除無(wú)效產(chǎn)能，大力培育新動(dòng)能，新供給，新動(dòng)力，大力降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成本，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議用了大力破除無(wú)效供給、大力培育新動(dòng)能、大力降低成本。這個(gè)跟2016年的政策略有不同，到底有什么變化？我們談到了為什么要培育新供給和新動(dòng)能。

去產(chǎn)能毫無(wú)疑問(wèn)是正確的，對(duì)于一些供給過(guò)剩，供給老化的產(chǎn)能一定要毫不猶豫，舊的不去，新的不來(lái)。但是在執(zhí)行的過(guò)程當(dāng)中，2016年或者2017年，個(gè)別地方政府對(duì)于去產(chǎn)能的治標(biāo)，選擇性之舉，用計(jì)劃的行政指令過(guò)度的干預(yù)，層層加碼，造成的去產(chǎn)能在某種程度上，在個(gè)別領(lǐng)域有過(guò)度化的傾向。

這個(gè)結(jié)果是什么？就是造成了螺紋鋼從1500塊錢一噸漲到了四五千塊錢。焦炭從500多塊錢漲到了2000塊錢，漲幅高達(dá)300%、400%這樣的程度。這個(gè)與去產(chǎn)能的初衷，與供給側(cè)改革的初衷都是背道而馳的。個(gè)別相關(guān)的行業(yè)企業(yè)以及資本市場(chǎng)的投機(jī)者利用供給側(cè)改革或者去產(chǎn)能的信息大肆炒作的這些東西，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)有百害而無(wú)一利，這是赤裸裸的財(cái)務(wù)再分配。

破除無(wú)效供給怎么辦？以去僵尸企業(yè)為抓手，推動(dòng)去過(guò)剩產(chǎn)能。所以今年這個(gè)重點(diǎn)，總量上的去產(chǎn)能未必是像去年和前年那個(gè)樣子，但是結(jié)構(gòu)性的去產(chǎn)能才是重要的。因此，資產(chǎn)配置里面第一個(gè)2018年年初的判斷就是趨勢(shì)性的看空以上的大宗商品，包括鋼鐵、焦炭、煤炭還有這些相關(guān)的大宗商品。

戰(zhàn)略性的看多黃金。今年比特幣被大肆炒作，比特幣有它自身的價(jià)值，這么炒作也有相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。但是有一個(gè)東西人們把它遺忘了，就是黃金。如果比特幣是互聯(lián)網(wǎng)區(qū)塊鏈技術(shù)支撐的去中心化的信用載體，跟主權(quán)貨幣信用對(duì)立的市場(chǎng)化的信用載體的話，那么黃金就是上帝發(fā)明的信用的載體，它也是去中心化的，市場(chǎng)化的，它的發(fā)行量不掌握在任何一個(gè)政府的手里面。

所以隨著比特幣的炒作過(guò)度，另外一個(gè)上帝發(fā)明的市場(chǎng)化的信用載體黃金的價(jià)值凸顯出來(lái)。2018年，跟各種大宗商品相比，黃金的漲幅明顯偏低。所以2018年，一個(gè)最重要的判斷就是戰(zhàn)略性的看過(guò)黃金，以及跟黃金相關(guān)的，黃金股票、黃金ETF等等各種黃金資產(chǎn)。

關(guān)于股市的判斷。中國(guó)的股市在經(jīng)過(guò)2017年的股價(jià)結(jié)構(gòu)調(diào)整以后，系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。雖然藍(lán)籌股漲了很多，但是他們的業(yè)績(jī)和估值并不高，漲了以后能站住，以創(chuàng)業(yè)板為代表的中小股票跌了很多，風(fēng)險(xiǎn)顯著降低，整體2017年可操作性要比前面更強(qiáng)。中國(guó)股市正在迎來(lái)一個(gè)新的時(shí)代，這個(gè)新的時(shí)代就是真正的價(jià)值投資時(shí)代，真正的業(yè)績(jī)支撐的成長(zhǎng)性投資的時(shí)代，真正的國(guó)際化的投資理念在中國(guó)剛剛開始的時(shí)代。有很多理念一旦來(lái)到中國(guó)就不再會(huì)變化，但是它的主題，投資的對(duì)象會(huì)變。在這里我講了幾個(gè)變，幾個(gè)不變，就不再重復(fù)了。

我們簡(jiǎn)單談一談大家都在關(guān)心的對(duì)于房地產(chǎn)的看法。在我看來(lái)，中國(guó)的房地產(chǎn)實(shí)際上已經(jīng)軟著陸了，核心大中城市的價(jià)格穩(wěn)中有降，二三線的趁勢(shì)個(gè)別穩(wěn)中有升，老百姓炒作房?jī)r(jià)的趨勢(shì)已經(jīng)得到了顯著的改變。在這種情況下，沒必要過(guò)分擔(dān)心中國(guó)房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

我這里引用了“軟價(jià)值定律”的六個(gè)相關(guān)的概念，在六大軟價(jià)值定律里面，有一個(gè)定律叫做“因果關(guān)系可逆定律”，在牛頓世界里面，有因必有果，有果必有因，因果關(guān)系是不能顛倒的。但是在資本市場(chǎng)或者軟價(jià)值的世界里面，因果關(guān)系是分不清的，是可以顛倒的。所以有些風(fēng)險(xiǎn)可能本來(lái)不會(huì)發(fā)生，但是有些聰明人跳出來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)或者什么地方有風(fēng)險(xiǎn)，把這個(gè)建議告訴了決策者，決策者在去杠桿或者其他的過(guò)程當(dāng)中加大了力度，最終有可能真的引發(fā)了風(fēng)險(xiǎn)。

那個(gè)當(dāng)初提建議的人，警告的人就說(shuō)，你看看我說(shuō)對(duì)了吧，果然有風(fēng)險(xiǎn)了。所以到底是你的行為引發(fā)了風(fēng)險(xiǎn)，還是這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)一定要必然發(fā)生？股災(zāi)、匯改給我們的教訓(xùn)還不夠嗎？所以我們沒必要在一個(gè)新的時(shí)代夸大一些人為的風(fēng)險(xiǎn)嚇自己，把一些原本沒有的東西也弄出來(lái)。