中國(guó)證監(jiān)會(huì)最近宣布一部分海外上市的國(guó)內(nèi)企業(yè)，特別是“獨(dú)角獸”，歡迎在不拆除VIE結(jié)構(gòu)的情況下，在A股上市，而采取的上市方式就叫作CDR(中國(guó)存托憑證)。

CDR對(duì)于A股投資者來(lái)說(shuō)，可能覺(jué)得非常陌生，其實(shí)這在國(guó)外早就是一種成熟做法，比如美國(guó)有ADR（美國(guó)存托憑證），新加坡有SDR（新加坡存托憑證），甚至還有一種GDR（全球存托憑證）。它們都屬于DR一族。

DR是什么

存托憑證（Depository Receipt），首先是一種receipt(憑證)，是一種證明所有權(quán)的票據(jù)。它是由美國(guó)金融巨子J·P·摩根創(chuàng)建。1927年美國(guó)投資者看好英國(guó)百貨業(yè)公司塞爾弗里奇公司的股票，由于地域的關(guān)系，這些美國(guó)投資者要投資該股票很不方便。當(dāng)時(shí)的J·P·摩根就設(shè)立了一種美國(guó)存托憑證(ADR)，使持有塞爾弗里奇公司股票的投資者可以把塞爾弗里奇公司股票交給摩根指定的在美國(guó)與英國(guó)都有分支機(jī)構(gòu)的一家銀行，再由這家銀行發(fā)給各投資者美國(guó)存托憑證。

這種存托憑證可以在美國(guó)的證券市場(chǎng)上流通，原來(lái)持有塞爾弗里奇公司股票的投資者就不必再跑到英國(guó)買賣該股票，可以在美國(guó)證券交易所購(gòu)買該股票的美國(guó)存托憑證。塞爾弗里奇公司配股或者分紅等事宜，也由發(fā)行美國(guó)存托憑證的銀行幫助美國(guó)投資者操作。一切都很完美，通過(guò)ADR，坐在美國(guó)家里就可以像投資美國(guó)股票一樣投資外國(guó)股票了。

DR就是國(guó)外發(fā)行股票的公司將其流通股的一部分寄存在準(zhǔn)備發(fā)行DR的國(guó)家的某個(gè)銀行，再由這家銀行負(fù)責(zé)發(fā)行給本國(guó)投資者。但由于兩國(guó)股票發(fā)行制度不同，只能以DR的形式進(jìn)行發(fā)行。因此每一份發(fā)行的DR其實(shí)對(duì)應(yīng)著一定數(shù)量的那家外國(guó)股票。比如1份ADR對(duì)應(yīng)10股或100股該外國(guó)股票。有人覺(jué)得存托憑證比較拗口，也可以叫“存券收據(jù)”或“存股證”。另外要說(shuō)明的是，DR對(duì)應(yīng)的不僅僅是股票，也可以對(duì)應(yīng)債券等其他有價(jià)證券，試發(fā)行DR的國(guó)家需要而定。所以各國(guó)要發(fā)行DR，都可以簡(jiǎn)單地在DR前面加個(gè)代表國(guó)家的字母，于是就有了ADR，以及即將橫空出世的CDR。

CDR會(huì)是什么樣的

CDR還沒(méi)有出生，相關(guān)發(fā)行制度也未公布，確實(shí)無(wú)法準(zhǔn)確知道CDR的樣子。但是，筆者相信它會(huì)非常類似ADR。

CDR的降生，一個(gè)緣由就是因?yàn)橄愀劢衲昙哟罅Χ任匈Y海外上市的“獨(dú)角獸”企業(yè)到香港再次上市。這就是港股推出的“同股不同權(quán)”制度。其實(shí)大量中資在美國(guó)上市的企業(yè)都具有這種股權(quán)結(jié)構(gòu)，因此在香港再次上市，不需要進(jìn)行任何實(shí)質(zhì)性修改，這是一條筆直快捷的上市途徑。簡(jiǎn)單地說(shuō)，香港連HDR都不需要了，BATJ可以直接在港交所發(fā)行新股和掛牌交易。這顯然刺激了A股，之前內(nèi)地做法是要求那些海外上市的企業(yè)在海外退市，拆除VIE結(jié)構(gòu)，再申請(qǐng)A股重新上市。相比港股的“同股不同權(quán)”方式，等于只能在內(nèi)地上市，而且這個(gè)股權(quán)更改過(guò)程非常繁瑣和耗費(fèi)資源。CDR顯然是一種更加便捷而且對(duì)A股發(fā)行制度沖擊最小的方式，可以順利實(shí)現(xiàn)那些海外中資上市公司在A股的交易。

而且CDR有一個(gè)就近學(xué)習(xí)的對(duì)象，那就是港股ADR。在香港上市的港股中，有不少股票都以ADR方式在美國(guó)上市了。我們可以從一些證券網(wǎng)站上查到每日的交易行情，如下圖。

截止2018年3月，港股有46只股票在美國(guó)（紐約證券交易所）以ADR方式上市交易。其中不乏內(nèi)地與香港大型藍(lán)籌股和指數(shù)成分股。中資企業(yè)在美國(guó)以ADR上市的有騰訊、上海石化、中國(guó)鋁業(yè)、東方航空、南方航空、中國(guó)燃?xì)狻⒅行緡?guó)際、中國(guó)人壽、華能電力、聯(lián)想集團(tuán)、招商銀行、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中石油、中海油、中信股份、廣深鐵路等。這些ADR都和美股一樣，有一個(gè)獨(dú)立的交易代碼，比如CHU（中國(guó)聯(lián)通），對(duì)應(yīng)的就是港股上市的中國(guó)聯(lián)通（00762）。由于在兩個(gè)不同市場(chǎng)交易，因此以每股計(jì)算的價(jià)格是不同的，其中不僅有不同市場(chǎng)的估值差異，也存在匯率變化導(dǎo)致的差別。但由于港元與美元之間是聯(lián)系匯率，匯率造成的價(jià)格差異并不是很大。

投資者還需注意的是交易上的時(shí)差，ADR按照美國(guó)東部時(shí)間交易，在港股開(kāi)市時(shí)，美國(guó)已經(jīng)收市。但是，港股和A股是處于同一交易時(shí)段，所以CDR采用港股ADR的方式是非常自然的。另外，CDR在引入初期，可能不具備再融資功能，這也是各國(guó)在采用DR時(shí)可以自行確定的細(xì)節(jié)規(guī)定。