今年以來，貨幣市場的流動性狀況較去年出現(xiàn)明顯改善，債券市場尤其是長期的利率債利率出現(xiàn)了較大幅度下行，但是實際上，近期貨幣市場流動性卻異常緊張，總量層面的流動性供應并沒有大幅改善。貨幣政策總體上并沒有走向實質性寬松，貨幣投放沒有開閘，而且公開市場操作利率上調、信貸利率上限取消，量未明顯放松而利率卻有所提高，央行執(zhí)行的仍然是中性穩(wěn)健貨幣政策，只是在結構上進行了調整，以緩解過度扭曲的流動性狀況。

央行上周二宣布降準100BP，部分置換MLF，同時有約4000億元資金凈投放，是央行在2016年3月之后首次采用降準工具。上一次降準是2015年4月，當時經濟和通脹出現(xiàn)了明顯的回落，加上2015年首次發(fā)行置換類地方債，債券供給量上升對債市構成較大沖擊，央行為了緩解沖擊，采取了較大力度的放松。2015年4月開啟了真正意義上的貨幣放松，貨幣市場利率此后大幅回落，并帶動債券市場走牛。不過這次100BP降準，大部分是置換MLF，真正投放的資金量大概在4000億元左右，但考慮到4月繳稅導致財政存款上升，總體來看，資金面的寬松效果也不像2015年那么大。事實上，降準宣布后的這幾天，資金面其實還是比較緊張的。

其實，央行在春節(jié)前后就已經動用了降準工具CRA，今年春節(jié)前后的資金面是最近幾年最寬松的一年。此外，央行在3月增加MLF投放也是希望將季度末資金面的“鼓包效應”抹平，因此今年季度末的資金面明顯好于去年。這些跡象表明，央行今年1月以來就已經開始“呵護”資金面，有意放松銀行間市場流動性。背景是去年年末和今年年初密集出臺了一系列監(jiān)管政策，將繼續(xù)壓縮銀行的同業(yè)業(yè)務、非標業(yè)務和表外理財業(yè)務。在2017年開展金融“嚴監(jiān)管”之后，實體經濟的廣義流動性和金融市場的狹義流動性均受到了不同程度的影響。從廣義流動性來看，M2增速出現(xiàn)了明顯的下行。因此，狹義流動性的放松很大程度上是為了對沖廣義流動性的收緊，避免廣義流動性收緊過度推升利率和沖擊經濟。

考慮到一季度利率債的推動力量仍然是廣義基金和券商自營等傳統(tǒng)的交易戶以及外資，銀行等配置盤并沒有入場，債市不太可能有趨勢性行情，必須要看到配置力量的回歸才能斷言趨勢性牛市行情。目前債市仍將是極端分化情況，利率債市場高位振蕩并有階段性行情，而信用債仍面臨信用利差繼續(xù)走擴的壓力。