自第二次世界大戰(zhàn)以來(lái)，全球逐步形成了中心—外圍的經(jīng)濟(jì)秩序，尤其是處在中心的美國(guó)，其貨幣政策和經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一系列影響，歷次美元升值和美聯(lián)儲(chǔ)加息周期均引發(fā)了不同國(guó)家貨幣崩潰乃至經(jīng)濟(jì)崩潰。新興市場(chǎng)國(guó)家的發(fā)展勢(shì)頭較為快速，但是經(jīng)濟(jì)體量有限，總體對(duì)外依存度較高，大多為外向型經(jīng)濟(jì)體，對(duì)美國(guó)的貨幣緊縮導(dǎo)致全球流動(dòng)性收縮的沖擊沒(méi)有抵抗力，阿根廷和泰國(guó)都是歷史上受到嚴(yán)重沖擊的典型。

自美聯(lián)儲(chǔ)縮表以來(lái)，聯(lián)邦儲(chǔ)備基金利率累計(jì)上升了1.5個(gè)百分點(diǎn)。其背后的重要邏輯在于美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，以及失業(yè)率下降和通脹率回升。最近阿根廷和土耳其貨幣再次大跌。在我國(guó)債務(wù)違約頻發(fā)之際，市場(chǎng)對(duì)于人民幣的擔(dān)憂(yōu)加重。實(shí)際上人民幣確實(shí)在最近兩個(gè)月出現(xiàn)了一定幅度的貶值，但仍屬于匯改之后匯率雙向波動(dòng)的正常范圍內(nèi)，而供給側(cè)改革驅(qū)動(dòng)產(chǎn)能去化之后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的韌性仍很強(qiáng)，市場(chǎng)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)下行拐點(diǎn)屢次被證偽，對(duì)人民幣匯率支撐仍強(qiáng)。因此，美聯(lián)儲(chǔ)大概率后期會(huì)繼續(xù)加息、美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇，但是人民幣匯率層面壓力可控。

人民幣匯率的短期波動(dòng)可參考中美利差的走勢(shì)，其理論基礎(chǔ)是抵補(bǔ)利率平價(jià)理論。跟蹤長(zhǎng)短兩個(gè)口徑的中美利差狀況：從短端看，中國(guó)3個(gè)月Shibor與美國(guó)3個(gè)月商業(yè)票據(jù)利率5月底分別收?qǐng)?bào)4.33%和2.03%，中美3個(gè)月利差2.30%，較上月走闊0.28個(gè)百分點(diǎn)。從長(zhǎng)端看，中國(guó)10年期國(guó)債與美國(guó)10年期國(guó)債收益率分別收?qǐng)?bào)3.61%和2.83%，中美 10年期國(guó)債利差0.78%，較上月走闊0.11個(gè)百分點(diǎn)。2018年初至今，短端與長(zhǎng)端的中美利差均呈現(xiàn)收窄趨勢(shì)，這與近兩個(gè)月人民幣對(duì)美元匯率溫和走貶相一致。5月以來(lái)，中美利差略有走闊，有助于緩解人民幣對(duì)美元的貶值壓力。

從中美最新的4月通脹數(shù)據(jù)來(lái)看，兩國(guó)通脹水平相差無(wú)幾，尤其核心通脹水平走勢(shì)更為平穩(wěn)。4月，中國(guó)CPI同比增長(zhǎng)1.8%，美國(guó)CPI同比增長(zhǎng)2.5%，而兩國(guó)核心CPI走勢(shì)相對(duì)較為平穩(wěn)，4月中美核心CPI同比分別為2.1%和2.0%，均與上月持平。通脹水平接近，且處于較低水平，在匯率層面的波動(dòng)缺乏明顯解釋力。

匯率作為兩種貨幣的比價(jià)，體現(xiàn)的是兩國(guó)經(jīng)濟(jì)的宏觀投資回報(bào)率，更精確講是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的宏觀投資回報(bào)率。以此來(lái)看，我國(guó)宏觀投資回報(bào)率仍高于美國(guó)，國(guó)家層面的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可控，人民幣有堅(jiān)強(qiáng)支撐。匯改之后，人民幣匯率實(shí)行了一籃子貨幣政策，人民幣國(guó)際化進(jìn)程快速推進(jìn)，成為很多國(guó)家的儲(chǔ)備貨幣，美元收縮對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家“剪羊毛”的故事在中國(guó)貨幣市場(chǎng)上演的可能性極低。