6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議上，F(xiàn)OMC宣布提升基準(zhǔn)利率25個(gè)基點(diǎn)，上調(diào)至1.75%-2%。此外，聯(lián)儲(chǔ)調(diào)高2018年加息次數(shù)為四次，2019年加息3次，保持2020年和長(zhǎng)期中性利率目標(biāo)不變。如果按照美聯(lián)儲(chǔ)加息4次計(jì)算，年內(nèi)還有2次加息，則2018年底美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦基準(zhǔn)目標(biāo)利率上限將達(dá)到2.5%。

美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期走強(qiáng)后，近期美元指數(shù)與美債利率雙走強(qiáng)，海外資本回流美國(guó)，導(dǎo)致外債較高的阿根廷比索出現(xiàn)大幅貶值，5月初以來(lái)比索兌美元貶值20%，加劇新興市場(chǎng)動(dòng)蕩。歷史上債務(wù)較高的新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣貶值后加劇了償還外債壓力，進(jìn)而爆發(fā)債務(wù)危機(jī)。例如：上世紀(jì)80年代的拉美債務(wù)危機(jī)、90年代末的亞洲金融危機(jī)、以及2001年阿根廷債務(wù)危機(jī)。那么，此輪美元加息是否會(huì)重演歷史，對(duì)新興市場(chǎng)沖擊演化為危機(jī)？

此輪美元加息是否會(huì)重演歷史？

大規(guī)模的危機(jī)往往不是單一經(jīng)濟(jì)體的某些因素所誘發(fā)的，一定是系統(tǒng)性的持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)的失衡所導(dǎo)致的危機(jī)，而最終的導(dǎo)火索可能是某次偶然的事件。如97-98年亞洲金融危機(jī)，當(dāng)初日元利率低+日元貶值導(dǎo)致的日元套利行為盛行，日本銀行鼓勵(lì)資本外流到泰國(guó)、韓國(guó)等亞洲其他新興國(guó)家，導(dǎo)致這些國(guó)家外債比例急劇上升，而且是借短貸長(zhǎng)，形成期限錯(cuò)配+貨幣錯(cuò)配。但是日本國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫的破滅以及經(jīng)濟(jì)的衰退使日本銀行面臨資本充足率壓力，開(kāi)始回收海外投資，那么泰國(guó)等資本流入國(guó)首當(dāng)其沖，面臨資產(chǎn)泡沫破滅+匯率貶值的壓力，盡管泰國(guó)央行投入大量美元保衛(wèi)泰銖匯率，最終不得不放棄抵抗，泰銖大幅貶值，而亞洲其他高外債國(guó)家面臨同樣問(wèn)題，最終演變成一場(chǎng)危機(jī)。

而2007年爆發(fā)的美國(guó)次貸危機(jī)則是美國(guó)舉借外債過(guò)高，然而美元作為儲(chǔ)備貨幣不會(huì)面臨信任危機(jī)，但是美國(guó)過(guò)度借債以及低利率環(huán)境催生了國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，最終泡沫破滅引發(fā)危機(jī)。

由此可見(jiàn)，危機(jī)的爆發(fā)往往由于債務(wù)過(guò)高所引發(fā)，而具體影響要看債務(wù)來(lái)源于哪里。如果債務(wù)主要來(lái)源于外債，則當(dāng)海外資本撤回時(shí)，則同時(shí)面臨國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫破滅以及匯率貶值的壓力，如阿根廷歷史上多次危機(jī)、1994年墨西哥危機(jī)以及亞洲金融危機(jī)。而且，外債是不受國(guó)家主權(quán)控制的，相當(dāng)于命運(yùn)不掌握在自己手上，因此外債過(guò)高是比較危險(xiǎn)的，意味著該國(guó)的金融體系不夠穩(wěn)定，發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的概率較高。如果債務(wù)來(lái)源于國(guó)內(nèi)，則主要是銀行體系，則面臨國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫破滅的風(fēng)險(xiǎn)，特別是資產(chǎn)泡沫往往形成于利率較低時(shí)，而在加息環(huán)境下則將破滅，如1990年的日本和2007年的美國(guó)。

因此，對(duì)于美元加息是否會(huì)引發(fā)危機(jī)，則主要取決于新興市場(chǎng)國(guó)家自身的實(shí)力，包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、資產(chǎn)價(jià)格以及債務(wù)水平，對(duì)于外債較高的國(guó)家如阿根廷需要警惕，對(duì)于歐元區(qū)沒(méi)有獨(dú)立貨幣政策而債務(wù)較高的國(guó)家也需要警惕，如意大利。事實(shí)上，今年大多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家匯率保持相對(duì)穩(wěn)健，截至目前美元指數(shù)今年升值2.9%，而印度盧比、墨西哥比索、馬來(lái)西亞林吉特、泰銖以及南非蘭特兌美元最大貶值幅度僅為6.5%，而林吉特和泰銖甚至還小幅升值。這說(shuō)明經(jīng)過(guò)亞洲金融危機(jī)的洗禮，大多數(shù)國(guó)家在外債方面保持謹(jǐn)慎，將債務(wù)率控制在合理水平，避免因?yàn)橘Y本外流導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

目前我國(guó)主要在于內(nèi)部債務(wù)較高

目前我國(guó)已是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，難以劃入新興經(jīng)濟(jì)體的范疇。而且我國(guó)外債比例很低，資本外流不會(huì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成致命影響。特別要說(shuō)明的是，我國(guó)實(shí)行的仍然是經(jīng)常賬戶的開(kāi)放和資本項(xiàng)下的有限開(kāi)放，意味著資本外流也不是那么容易，當(dāng)然這對(duì)于金融市場(chǎng)自由化有一定阻礙，如果資本不容易出去那么別人也不一定會(huì)愿意進(jìn)來(lái)，吸引資本流入的難度更大。今年以來(lái)人民幣匯率兌美元升值1.2%，加上美元指數(shù)升值了2.9%，實(shí)際上相當(dāng)于人民幣兌非美貨幣升值了4.1%，國(guó)際清算銀行公布的人民幣有效匯率指數(shù)達(dá)到了126，較年初升值3.8%，這對(duì)我國(guó)的出口將造成一定影響，預(yù)計(jì)未來(lái)如果美元指數(shù)走弱，則人民幣將控制兌美元的升值幅度，使人民幣有效匯率指數(shù)下降。

盡管外債很低，但目前我國(guó)的問(wèn)題主要在于內(nèi)部債務(wù)較高，特別是結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，如企業(yè)部門的債務(wù)率較高，部分僵尸企業(yè)得不到出清，還在借新還舊占用債務(wù)資源；如地方政府平臺(tái)成為政府融資的工具，但是對(duì)于不具備還款來(lái)源的平臺(tái)債務(wù)該如何處置。因此，降低企業(yè)債務(wù)率成為下一步的要?jiǎng)?wù)，實(shí)際上資管新規(guī)以及嚴(yán)控地方政府債務(wù)等一系列舉措都是圍繞這一核心目的展開(kāi)。

金融危機(jī)的根源最后都是債務(wù)問(wèn)題，無(wú)非是外債還是內(nèi)債，外債影響更大、更難預(yù)測(cè)和控制，在美元加息周期中外債較高的國(guó)家的政策將更加逼仄，爆發(fā)局部性的危機(jī)未必很遙遠(yuǎn)。適度的債務(wù)有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但是過(guò)度舉債則最終要以某種形式來(lái)償還債務(wù)，最極端的情形就是爆發(fā)危機(jī)。