受利率持續(xù)下行的影響，國(guó)債價(jià)格大幅上升?？紤]到銀行貸款需求上升、通脹壓力尚存以及人民幣貶值制約貨幣政策，國(guó)債價(jià)格上漲存在阻力。

圖為外匯占款余額（單位：億元）

流動(dòng)性供應(yīng)增加

從5月國(guó)內(nèi)的數(shù)據(jù)來(lái)看，M2存量為1743063.79億元，同比增速為8.3%?；A(chǔ)貨幣的供應(yīng)增速有止跌企穩(wěn)的跡象，大概率這種態(tài)勢(shì)將會(huì)延續(xù)，市場(chǎng)后期的貨幣供應(yīng)有望上升。從存貸關(guān)系來(lái)看，截至5月國(guó)內(nèi)貸款余額1273112.43億元，存款余額為1710215.61億元，存貸差為437103.18億元，存貸差處于近期偏低的水平，這說(shuō)明目前市場(chǎng)的資金供求關(guān)系仍然趨緊。造成這一現(xiàn)象的原因是由于股市持續(xù)下跌，導(dǎo)致IPO及增發(fā)的融資效果不佳。近期債務(wù)違約事件頻發(fā)，導(dǎo)致企業(yè)債發(fā)行、認(rèn)購(gòu)受到了一定的沖擊。由于信托、資管融資計(jì)劃等非標(biāo)業(yè)務(wù)受到檢查，直接融資的方式效果不好。在這種情況下，很多企業(yè)被迫加大銀行的貸款來(lái)緩解資金的不足，這造成了近期存貸差額的縮小。

在這種情況下，隨著國(guó)內(nèi)流動(dòng)性供應(yīng)上升，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率下行的態(tài)勢(shì)無(wú)法避免，這對(duì)于國(guó)債將會(huì)產(chǎn)生利多的作用，決定了國(guó)債上漲的趨勢(shì)并不會(huì)改變。不過(guò)，直接融資受阻，以貸款為主的間接融資需求上升，可能會(huì)造成利率的回抽，因此國(guó)債存在一定的回調(diào)需求。

通脹壓力仍然存在

6月的CPI同比增速為1.9%，較5月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)；PPI同比增速為4.7%，較5月上升0.6個(gè)百分點(diǎn)。整體來(lái)看，由于豬肉價(jià)格持續(xù)下行，CPI走弱的態(tài)勢(shì)或?qū)⒀永m(xù)。由于工業(yè)品價(jià)格持續(xù)上升，PPI價(jià)格大幅上漲，國(guó)內(nèi)的通脹壓力仍然存在。在這種情況下，國(guó)債的價(jià)格或小幅回調(diào)，從而提升收益率，對(duì)通脹壓力進(jìn)行一定的補(bǔ)償。

5月國(guó)內(nèi)外匯占款余額為215117.7億元人民幣，較4月上升91.44億元，連續(xù)五個(gè)月上升，說(shuō)明海外市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有特別的悲觀，外資仍然呈現(xiàn)凈流入的態(tài)勢(shì)。近期人民幣持續(xù)走弱，人民幣資產(chǎn)受到一定的沖擊，匯率問(wèn)題將會(huì)影響外資投資的效果，因此外資存在極大的流出壓力。雖然央行有壓低匯率對(duì)沖出口下降的壓力，但是出于吸引外資以及推動(dòng)人民幣國(guó)際化的考慮，也有一定保證人民幣匯值穩(wěn)定的需求。在這種情況下，利率短期下行壓力減弱，債市的上漲面臨一定的阻力。

綜上所述，央行近期的貨幣供應(yīng)增加，市場(chǎng)利率、匯率持續(xù)下行。由于外部環(huán)境不佳，市場(chǎng)直接融資困難，這對(duì)于銀行間的市場(chǎng)利率將會(huì)起到一定的提振作用，對(duì)于國(guó)債將會(huì)產(chǎn)生一定的抑制作用。目前通脹壓力仍存，匯率的大幅下行所帶來(lái)的負(fù)面影響勢(shì)必會(huì)制約貨幣政策的進(jìn)一步寬松。在這種情況下，我們認(rèn)為國(guó)債價(jià)格整體上行的趨勢(shì)沒(méi)有改變，但是市場(chǎng)存在回調(diào)的需求。在這種情況下，投資者追多國(guó)債期貨存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，建議逢回調(diào)買(mǎi)入的策略。