中秋節(jié)后首日，盤面頹勢盡顯，地產(chǎn)板塊重挫3%。消息面看，地產(chǎn)預(yù)售制度取消成為市場情緒反轉(zhuǎn)的關(guān)鍵因素。

針對(duì)這一事件，我們認(rèn)為市場反應(yīng)過度了，至少現(xiàn)階段預(yù)售制度全面取消的可能性并不大，一旦政策落地其可能引發(fā)一系列連鎖反應(yīng)。首先，當(dāng)前十大城市商品房庫存去化速度在10個(gè)月附近，截至8月商品房新開工面積與待售面積的比例差不多為2.5：1，這意味著一旦預(yù)售制度取消，在商品房總需求不變的情況下，十大城市庫存去化速度驟降至不到3個(gè)月，供需平衡的打破勢必以房價(jià)上漲作為代價(jià)，這與嚴(yán)控地產(chǎn)價(jià)格上漲的基調(diào)不符。

其次，通過計(jì)算定金及預(yù)收款占房地產(chǎn)開發(fā)資金來源的比例，可以發(fā)現(xiàn)自2014年之后這一數(shù)據(jù)逐年抬升，2014年年底這一比例不到25%，而截至2018年8月，這一比例已升至33.2%。數(shù)據(jù)表明地產(chǎn)企業(yè)在信托、債券、海外融資相繼受限之后，籌資更為依賴銷售回款，其中預(yù)收賬是不可忽視的一個(gè)細(xì)分項(xiàng)。這一點(diǎn)也可以從上市企業(yè)財(cái)報(bào)中得出，2018年上半年地產(chǎn)股預(yù)收賬款占流動(dòng)負(fù)債的比例達(dá)到35.3%。一旦預(yù)收賬款減少，房企資金鏈條就會(huì)收緊。

再次，房企現(xiàn)金流困難可能帶來額外問題，比如政府土地出讓金收入減少，地產(chǎn)投資面臨掣肘等。因而無論是從房價(jià)、投資、土地財(cái)政還是企業(yè)現(xiàn)金鏈條的角度，現(xiàn)階段均不是政策實(shí)施的合適時(shí)機(jī)，市場未免有些過慮了。

自9月18日開始的反彈行情能否延續(xù)？在探討這一問題之前，首先需要了解股指為什么在這一時(shí)間點(diǎn)附近反彈。我們認(rèn)為，當(dāng)時(shí)市場有兩大因素配合，一是2000億美元關(guān)稅政策落地，貿(mào)易問題處在空窗期，二是上證綜指跌至2638附近后，開始吸引一部分抄底資金介入，到了9月19日，隨著上證綜指下行壓力線被突破，市場偏好進(jìn)一步改善?？梢?，此次反彈的核心是抄底反彈以及利空事件兌現(xiàn)，而中期上行的條件比如信用環(huán)境改善、企業(yè)業(yè)績修復(fù)均未出現(xiàn)，現(xiàn)階段定位反轉(zhuǎn)行情可能為時(shí)過早。

后市兩個(gè)潛在事件可能會(huì)導(dǎo)致市場情緒進(jìn)一步反復(fù)，一是投資者擔(dān)憂未來企業(yè)業(yè)績下行，一旦利潤下滑被證實(shí)，PE被動(dòng)上修之后股價(jià)反而存有進(jìn)一步下挫的空間；二是白馬消費(fèi)或面臨最后一跌。從二季度公募持股情況來看，分別有22.45%、21.17%、20.46%、16.48%、16.1%的公募產(chǎn)品持股貴州茅臺(tái)、格力電器、中國平安、伊利股份、美的集團(tuán)，機(jī)構(gòu)持股集中化可能引發(fā)最后一輪拋售行情。

在消費(fèi)降級(jí)難證偽、企業(yè)融資難未得到有效解決的背景下，市場上行更依賴于政策層面的引導(dǎo)，但上述政策措施落地前勢必面臨利好邊際遞減的問題，于是在負(fù)面因素顯現(xiàn)的情況下，不建議投資者追高或是持有過多倉位。