近期，市場中存在這樣一種聲音：“去杠桿”防風(fēng)險仍是2018年金融監(jiān)管的主基調(diào)，而期權(quán)是杠桿交易，因此將被限制甚至取締。乍一聽，這種觀點很有邏輯，頗有道理。但仔細(xì)推敲，整個邏輯推理的核心是把金融“去杠桿”中的杠桿與期權(quán)交易自帶的杠桿當(dāng)成一回事。這顯然是一個誤解。

限杠桿就是限負(fù)債

金融“去杠桿”，是因為金融體系外加了杠桿。外加的杠桿主要通過負(fù)債方式，或稱債務(wù)融資方式來實現(xiàn)。因此，金融領(lǐng)域要限制的杠桿，其實就是負(fù)債，就是債務(wù)融資規(guī)模。

債務(wù)融資是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)運行的普遍行為。簡單的債務(wù)融資，若要限制，控制一下金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管指標(biāo)（如銀行資本充足率等）即可?，F(xiàn)代金融運行復(fù)雜，銀行業(yè)績考核壓力以及企業(yè)運營風(fēng)險加大，導(dǎo)致銀行結(jié)構(gòu)性“惜貸”，資金并未投向民營企業(yè)、中小微企業(yè)等終端資金使用方，而是投向“安全”的信用中介。信用中介之間嵌套，加長了債務(wù)融資鏈條，模糊了真實杠桿水平，增大了“看穿式”監(jiān)管難度，抬高了資金投向的風(fēng)險水平。杠桿過大，且無法辨識，帶來系統(tǒng)性金融風(fēng)險，容易引發(fā)資產(chǎn)價格下跌的正反饋效應(yīng)，沖擊金融體系，對實體經(jīng)濟(jì)帶來巨大破壞。因此，準(zhǔn)確地講，金融“去杠桿”中的杠桿，主要指的是嵌套多、鏈條長、無法實施“看穿式”監(jiān)管的債務(wù)融資。

期權(quán)杠桿就是“保險費率”

期權(quán)產(chǎn)品天然帶有杠桿，并且這種杠桿是與生俱來、無法剝離的。期權(quán)的杠桿源于其較低的權(quán)利金，源于權(quán)利金和標(biāo)的價格的分離。期權(quán)的杠桿是期權(quán)作為風(fēng)險管理工具本身所擁有的自然屬性，方便買方進(jìn)行保險交易，這與金融“去杠桿”中的杠桿完全不是一碼事。

通俗地說，期權(quán)是資本市場的“保險”，期權(quán)買方支付權(quán)利金，為所持資產(chǎn)購買一份“保險”，如果市場價格發(fā)生不利變動，損失由購買的“保險”賠付，否則“保險”過期作廢，買方繼續(xù)享有資產(chǎn)增值收益。期權(quán)的權(quán)利金可以看作是“保險費”。以上證50ETF期權(quán)為例，全市場權(quán)利金額約為10億元，為約600億元股票市值進(jìn)行“保險”，平均“保險費率”約為1.7%。再以我們熟知的車險為例，假定某機(jī)動車的年保險費2000元，為盜搶等車輛損失進(jìn)行保險，最大保額40萬元，保險費率為0.5%。如同車險，期權(quán)在為股票市值保險過程中，運用了約60倍（1÷1.7%≈60倍）的杠桿，以小額保險費保護(hù)大額資產(chǎn)不受損失。期權(quán)杠桿是“保險費率”的倒數(shù)，因此，期權(quán)杠桿本質(zhì)上就是“保險費率”。

兩種“杠桿”風(fēng)馬牛不相及

盡管都擁有“杠桿”二字，上述兩者的本質(zhì)不同，一個是債務(wù)融資，一個是保險費率。除此之外，兩者還存在以下幾方面的差異。

一是在透明度上，金融領(lǐng)域要去除的杠桿通常借“信用中介”為通道，輔以多層嵌套，加長鏈條、加大杠桿，使得總體杠桿規(guī)模較難識別。而期權(quán)的權(quán)利金是市場交易產(chǎn)生的，公開透明，因此，杠桿也是透明的。

二是在可變性上，金融領(lǐng)域要去除的杠桿是債務(wù)融資帶來的，由債務(wù)規(guī)模與自有資金相比得到，通常不變。期權(quán)的杠桿是動態(tài)變動的，因為權(quán)利金會隨著標(biāo)的資產(chǎn)和時間的變化而變化。

三是在功能作用上，金融領(lǐng)域要去除的杠桿是金融機(jī)構(gòu)主動負(fù)債，以獲取更大的資產(chǎn)規(guī)模，賺取更大的利潤。這種杠桿類似功率放大器，在獲取高收益的同時，存在大幅虧損的風(fēng)險，甚至自有資金不足以彌補虧損。期權(quán)的杠桿，是為了更高效服務(wù)風(fēng)險管理、更高效發(fā)揮保險功能，這種杠桿自帶止損，期權(quán)買方最多只會虧損權(quán)利金。

正如保險的出現(xiàn)，轉(zhuǎn)移了海上貿(mào)易的風(fēng)險，促進(jìn)了商品流通和貿(mào)易全球化，期權(quán)的發(fā)展與繁榮，也將為資本市場在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)過程中轉(zhuǎn)移風(fēng)險，防范化解可能出現(xiàn)的系統(tǒng)性金融風(fēng)險。切莫將金融“去杠桿”中的杠桿等同于期權(quán)自帶的杠桿，兩者風(fēng)馬牛不相及。