自8月25日觸底反彈以來(lái)，國(guó)內(nèi)豆油主力1601合約期價(jià)最高觸及5500元/噸，累計(jì)漲幅達(dá)6%。相比之下，豆油現(xiàn)貨表現(xiàn)平穩(wěn)，張家港豆油價(jià)格持平，天津地區(qū)豆油價(jià)格上漲50元/噸，累計(jì)漲幅僅1%。筆者認(rèn)為，大跌后技術(shù)修復(fù)、資金重回商品市場(chǎng)以及馬來(lái)西亞棕櫚油強(qiáng)勢(shì)反彈，是此輪國(guó)內(nèi)油脂反彈的基礎(chǔ)。

　　對(duì)于后市來(lái)說(shuō)，美豆收割、南美大豆播種、馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量高峰將至，國(guó)內(nèi)外油脂供給壓力仍大。而全球尤其是中國(guó)油脂的需求平穩(wěn)，難以抵消供給壓力，油脂趨勢(shì)性上漲的時(shí)間遠(yuǎn)未到來(lái)。

　　全球大豆豐產(chǎn)的預(yù)期不斷增強(qiáng)，豆油遠(yuǎn)期承壓

　　美國(guó)農(nóng)業(yè)部最新農(nóng)作物生長(zhǎng)報(bào)告顯示，美豆優(yōu)良率為61%，低于上周63%，也低于去年同期72%，優(yōu)良率持平6周后首次下降；美豆落葉率為35%，高于去年同期22%，也高于5年均值31%。落葉率的增加意味著美豆收割臨近，季節(jié)性上市壓力將實(shí)質(zhì)性體現(xiàn)。此時(shí)，對(duì)于美國(guó)來(lái)說(shuō)，天氣晴朗將是最理想的狀況。NOAA的氣象展望預(yù)計(jì)，9月下半月美國(guó)大豆大部分產(chǎn)區(qū)以晴朗天氣為主，尤其是大豆產(chǎn)區(qū)降水預(yù)期不到1英寸，這種天氣狀況恰恰適合美豆收割。所以在季節(jié)性供給壓力下，美豆現(xiàn)貨壓力將加大，期貨也連帶承壓。

　　9月下半月也是南美大豆的播種窗口，市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)將逐漸向南美轉(zhuǎn)移。隨著冬季播種禁令結(jié)束，巴西農(nóng)戶(hù)9月15日開(kāi)始正式備耕、播種。從NOAA天氣展望看，9月下半月巴西大豆產(chǎn)區(qū)天氣以晴朗為主，土壤濕度較好，利于播種。今年降雨較早且更加規(guī)律，播種將較順利。

　　2015/2016年度巴西大豆產(chǎn)量前景整體樂(lè)觀，巴西國(guó)家商品供應(yīng)公司（Conab）雖未給出對(duì)大豆產(chǎn)量的官方預(yù)估，但民間預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)大豆種植面積將增加3%—4%。此外，澳大利亞預(yù)計(jì)厄爾尼諾將持續(xù)到明年3月，這利于巴西大豆單產(chǎn)提高。因此，全球大豆市場(chǎng)豐產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)，豆油遠(yuǎn)期承壓，呈現(xiàn)近強(qiáng)遠(yuǎn)弱格局。

　　馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量高點(diǎn)未見(jiàn)，豆油壓力仍存

　　從季節(jié)性因素來(lái)說(shuō)，每年3—10月為棕櫚油增產(chǎn)周期，尤其是9—10月多為增產(chǎn)最高峰。一般來(lái)說(shuō)，這段時(shí)間馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量和庫(kù)存齊攀升。根據(jù)馬來(lái)西亞棕櫚油局（MPOB）的數(shù)據(jù)，今年棕櫚油增產(chǎn)壓力更為嚴(yán)重。8月毛棕櫚油產(chǎn)量為205萬(wàn)噸，比7月提高12.6%，是去年10月以來(lái)的最高單月產(chǎn)量；毛棕櫚油庫(kù)存更是攀升到249萬(wàn)噸，超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期。

　　近日，印尼大火導(dǎo)致其鄰國(guó)新加坡和馬來(lái)西亞被煙霧籠罩。馬來(lái)西亞首都及其周邊地區(qū)霧霾依舊嚴(yán)重，政府下令關(guān)閉了當(dāng)?shù)氐亩嗨鶎W(xué)校，馬來(lái)西亞和新加坡的空氣質(zhì)量持續(xù)惡化。部分人士認(rèn)為，這可能將導(dǎo)致棕櫚油種植園開(kāi)工率下降，從而使得棕櫚油產(chǎn)量下降，但對(duì)棕櫚油的實(shí)質(zhì)性影響有限。

　　總的來(lái)看，馬來(lái)西亞棕櫚油需求增速有限，那么9月底庫(kù)存超過(guò)歷史峰值263萬(wàn)噸或易如反掌，屆時(shí)現(xiàn)貨壓力可以想象。因此，在產(chǎn)量高峰出現(xiàn)之前，馬來(lái)西亞棕櫚油國(guó)際價(jià)格仍處在弱勢(shì)中。只是由于林吉特匯率下降，馬來(lái)西亞棕櫚油期價(jià)下挫不會(huì)那么明顯，后市料在2000—2200林吉特/噸區(qū)間波動(dòng)。這對(duì)豆油市場(chǎng)來(lái)說(shuō)無(wú)疑也是打擊。

　　目前來(lái)看系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)尚未結(jié)束，豆油難逃振蕩

　　今年金融市場(chǎng)各風(fēng)險(xiǎn)投資品種走勢(shì)空前聯(lián)動(dòng)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)成為商品分析中不可忽視的一個(gè)環(huán)節(jié)，即便是農(nóng)產(chǎn)品也需要考慮股市、匯市及利率的走勢(shì)變化。目前，國(guó)際美股市場(chǎng)逐漸企穩(wěn)中，而國(guó)內(nèi)股市去杠桿化并未結(jié)束，場(chǎng)外配資賬戶(hù)清理、股權(quán)質(zhì)押價(jià)值重估等反身性風(fēng)險(xiǎn)都有可能引發(fā)新一輪的資金風(fēng)口變動(dòng)。

　　另外，9月中下旬重要數(shù)據(jù)和會(huì)議都比較多，風(fēng)險(xiǎn)因素出現(xiàn)頻繁。受此影響，商品市場(chǎng)的不穩(wěn)定性將加大，表現(xiàn)為商品波動(dòng)反復(fù)，投資者心態(tài)不穩(wěn)定，進(jìn)出頻繁，尤其是在目前商品消息匱乏，缺乏明確的主導(dǎo)因素下。從目前的跡象看，9月底前系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂(yōu)乃至中國(guó)需求的擔(dān)憂(yōu)難以消散。

　　因此，從大的宏觀格局看，豆油市場(chǎng)難以脫離振蕩走勢(shì)。建議維持底部振蕩的觀點(diǎn)，豆油主力1601合約核心運(yùn)行區(qū)間為5250—5500元/噸。