一、70年代兩次石油危機及背后原因。20世紀70年代,原油價格呈現(xiàn)了階梯式上行走勢,由1970年的2.7美元/桶上行至1979年底的40美元/桶,漲幅接近14倍。70年代地緣風險事件導致了兩次石油危機,使得油價出現(xiàn)了兩次脈沖性上漲,分別為:第一次石油危機(1973年10月-1974年3月),源于第四次中東戰(zhàn)爭爆發(fā);第二次石油危機(1978年底-1980年底),源于伊朗的伊斯蘭革命導致的原油生產(chǎn)量大幅下滑,此外石油公司和消費者拼命搶購、囤積行為導致了1979-1980年原油搶購風潮,加劇了油價上行。 二、70年代兩次石油危機直接導致全球商品價格上漲,原油、黃金漲幅居前,美債收益率上行。1973年至1980年的八年間,原油價格上漲超過18倍,黃金、銀價格上漲超7倍,鋁價上漲1.6倍,銅價上漲68%,大豆上漲51%。兩次石油危機加劇了美國經(jīng)濟的滯漲風險,高通脹下美債收益率上行,1980年底,十年期美債收益率的高點達到了13%以上??刂仆涱A期成為當時美聯(lián)儲貨幣政策的首要目標,美聯(lián)儲采取了諸如收縮貨幣供應量、提高利率水平等緊縮政策,聯(lián)邦基金利率一度達到22%的水平。 三、能源價格上漲影響市場風險偏好和通脹預期,兩次石油危機美股表現(xiàn)不一。在第一次油價大漲期間,全球股市大幅震蕩,美股、美債雙殺,標普500大幅殺估值,而第二次油價大漲期間,美股震蕩上行。兩次危機美股表現(xiàn)截然相反,可能有兩方面原因:估值角度看,第一次石油危機發(fā)生前標普500估值相對較高,而1978年底,標普500的估值已調(diào)整至相對低位;市場情緒方面,沃克爾上臺后采取的鷹派貨幣政策緩解了市場的通脹預期,投資者開始相信通脹將會得到緩解,市場預期逐漸回暖。 四、對當前A股的啟示。對于當前全球資本市場而言,地緣沖突是目前影響市場的核心變量,牽扯到大宗商品價格、通脹預期、國際資本流向及聯(lián)儲加息幅度。當前市場已基本確定美聯(lián)儲將在3月FOMC會議宣布加息25個基點,若通脹風險持續(xù)上升,不排除在后續(xù)美聯(lián)儲會議上再次出現(xiàn)強加息預期的可能。若原油價格持續(xù)上漲,將導致全球通脹預期升溫,那么控制通脹的政策必要性將進一步提升,全球貨幣政策可騰挪的空間會縮小,資金或階段性尋求避險。 ■風險提示:地緣風險升級;國內(nèi)外疫情反復;經(jīng)濟增長不及預期;全球黑天鵝事件等。 在俄烏沖突升級的背景下,近期傳統(tǒng)能源價格急漲,布倫特原油期貨、美國WTI 原油一度升至130 美元上方,達到2008 年以來最高。國際油價的持續(xù)上漲讓投資者聯(lián)想到70 年代原油價格大漲,產(chǎn)生對高通脹的擔憂。此前美國財長耶倫也提到:如有必要,美聯(lián)儲將采取行動,以防止1970 年代通脹飆升重演。本文中復盤了70年代原油價格大漲及大類資產(chǎn)表現(xiàn),希望能對當前A 股市場投資起到借鑒參考作用。 01、70 年代兩次石油危機及背后原因 20世紀70年代,原油價格呈現(xiàn)了階梯式上行走勢,由1970年的2.7美元/桶上行至1979年底的40美元/桶,漲幅接近14倍。70年代地緣風險事件導致了兩次石油危機,使得油價出現(xiàn)了兩次脈沖性上漲,分別為: 第一次石油危機:1973年10月-1974年3月。1973年10月6日,第四次中東戰(zhàn)爭爆發(fā)。為打擊支持以色列的國家,阿拉伯國家聯(lián)合對美國等西方國家進行了石油制裁,包括減產(chǎn)、提價、禁運等手段。直到1974年3月18日,阿拉伯國家發(fā)表聲明解除對美國的石油禁運。在第一次石油危機期間,原油價格由危機前的2.7美元/桶上行至13美元/桶。 第二次石油危機:1978年底-1980年底。1978年底,伊朗發(fā)生伊斯蘭革命,國內(nèi)政治經(jīng)濟動蕩。在世界石油需求上升的時期,伊朗原油生產(chǎn)量大幅下滑,1978年底伊朗完全停止石油出口。石油供給驟減使得國際油價飆升,原油市場開始恐慌。1979年3月,伊朗重新開始出口石油,但日產(chǎn)量仍較危機前低200萬桶。石油公司和消費者拼命搶購、囤積行為導致了1979-1980年原油搶購風潮,使得每日石油短缺量達500萬桶,更是加劇了油價上行,因此第二次石油危機在一定程度上也是市場預期的自我實現(xiàn)。 1980年9月,兩伊戰(zhàn)爭爆發(fā),但并未引發(fā)新一輪恐慌。一方面,此時世界原油需求趨于下降,其他產(chǎn)油國宣布增產(chǎn),另一方面,國際能源機構代表同意動用石油儲備,指導市場參與者不要參與石油競購,石油市場逐步趨于平穩(wěn)。在第二次石油危機期間,原油價格由1978年11月的13.0美元/桶上行至1979年12月的40美元/桶。 02、復盤70年代原油價格大漲時,大類資產(chǎn)表現(xiàn) 復盤20世紀70年代的地緣事件導致兩次油價大漲,大類資產(chǎn)中:1)商品表現(xiàn)最強,其中原油、黃金漲幅居前;2)兩次石油危機加劇了美國經(jīng)濟的滯漲風險,高通脹下美債收益率上行,控制通脹預期成為美聯(lián)儲貨幣政策的主要目標;3)權益資產(chǎn)回報有限,能源價格上漲影響市場風險偏好和通脹預期,第一次石油危機時市場避險情緒大幅升溫,通脹擔憂使得美股、美債雙殺;第二次石油危機由于美股由于估值偏低、市場通脹預期逐漸回落,美股走勢震蕩。 2.1.商品:原油、黃金漲幅居前 70年代兩次石油危機直接導致全球商品價格上漲,1973年至1980年的八年間,原油價格上漲超過18倍,黃金、銀價格上漲超7倍,鋁價上漲1.6倍,銅價上漲68%,大豆上漲51%。 原油價格漲幅遠遠超過其他品種,在第一次石油危機期間,油價漲幅達381%,在第二次危機期間漲幅達201%。黃金在大通脹的背景下持續(xù)上行。在第一次石油危機期間,黃金漲幅達64%,在第二次危機期間漲幅達121%。此外,銅、鋁、大豆等商品也持續(xù)上漲,但漲幅不及原油和黃金。 2.2.債券:高通脹背景下,美債收益率上行 1972年下半年起美國通脹水平持續(xù)上行,到1973年10月,美國CPI同比達到了7.8%。中東戰(zhàn)爭爆發(fā)導致的原油價格暴漲,加劇了美國通脹水平。1974年2月起,美國CPI同比升至兩位數(shù),到1974年12月,美國CPI同比已升至12.3%的高位,核心CPI同比升至11.1%。 第一次石油危機爆發(fā)前,十年期美債收益率在6.86%附近,石油危機爆發(fā)后,十年期美債收益率先小幅下行至6.69%,隨后在通脹環(huán)境下持續(xù)上升,到1974年8月,十年期美債收益率達到了8.16%的高位,相對石油危機前上行130bp。 1978年底第二次石油危機爆發(fā),美國通脹持續(xù)惡化,美債收益率震蕩攀升。1979年8月6日,沃克爾上任美聯(lián)儲主席,遏制通脹成為美聯(lián)儲的首要政策目標。美聯(lián)儲采用強力緊縮的貨幣政策,收縮貨幣供應量、提高利率水平,聯(lián)邦基金利率一度達到22%的水平。美債利率加速上行,到1980年底,十年期美債收益率的高點達到了13%以上。在緊縮貨幣政策之下,美國通脹率開始下行,美國CPI同比增速從1980年3月的14.6%下降至1983年的3%附近。 2.3.股市:兩次石油危機美股表現(xiàn)不一 第一次石油危機發(fā)生后,美股立即出現(xiàn)調(diào)整。第四次中東戰(zhàn)爭爆發(fā)后,1973年10月6日至12月5日,美股大幅殺估值,標普500指數(shù)市盈率(TTM)下行12.79%。納斯達克指數(shù)、道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標普500指數(shù)區(qū)間漲跌幅分別達到了-20.71%、-19.37%、-16.39%,“漂亮”50行情也在這一階段結束。 在石油禁運期間(1973年10月至1974年3月),全球主要股指普遍下跌。恒生指數(shù)跌幅達37%;美股納斯達克指數(shù)、標普500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)分別下跌17%、13%、11%;德國DAX、日經(jīng)225指數(shù)分別下跌8%、3%。 第二次石油危機發(fā)生后,美股并未大幅殺跌,而是整體呈現(xiàn)震蕩走勢。1978年11月起,受伊朗的伊斯蘭革命影響,伊朗石油出口大幅下滑,但美股表現(xiàn)出了一定的韌性。1978年11月當月,標普500上漲2.7%;1978年12月,標普500繼續(xù)上漲1.49%。 第二次石油危機期間(1978年12月至1979年12月),全球主要股指多為上漲。第一次石油危機期間跌幅居前的恒生指數(shù)反彈幅度也最高,期間恒生指數(shù)上漲76%,美股納斯達克指數(shù)、標普500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)分別上漲32%、14%、5%。 第一次石油危機期間美股大幅殺跌,但第二次石油危機發(fā)生后美股震蕩上行,兩次危機美股表現(xiàn)截然相反??赡苡袃煞矫嬖颍?)估值角度看,第一次石油危機發(fā)生前標普500估值相對較高,而1978年底,標普500的估值已調(diào)整至相對低位;2)市場情緒方面,沃克爾上臺后采取的鷹派貨幣政策緩解了市場的通脹預期,投資者開始相信通脹將會得到緩解,市場預期逐漸回暖。 03、對當前A股的啟示 對于當前全球資本市場而言,地緣沖突是目前影響市場的核心變量,牽扯到大宗商品價格、通脹預期、國際資本流向及聯(lián)儲加息幅度。當前市場已基本確定美聯(lián)儲將在3月FOMC會議宣布加息25個基點,若通脹風險持續(xù)上升,不排除在后續(xù)美聯(lián)儲會議上再次出現(xiàn)強加息預期的可能。若原油價格持續(xù)上漲,將導致全球通脹預期升溫,那么控制通脹的政策必要性將進一步提升,全球貨幣政策可騰挪的空間會縮小,資金或階段性尋求避險。 04、風險提示 地緣風險升級;國內(nèi)外疫情反復;經(jīng)濟增長不及預期;全球黑天鵝事件等。 責任編輯:李燁 |
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