瑞穗證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光。

美元指數(shù)昨日大跌1.6%，期間一度跌破97，至2015年11月以來(lái)低點(diǎn)，單日跌幅亦是2015年12月3日以來(lái)最大。美元兌歐元觸及去年10月來(lái)最低水平，日元兌美元盡數(shù)回吐近期升幅。美元大跌恰好驗(yàn)證了早前在文章《歷史性加息”后美元走弱概率大》中所提到的觀點(diǎn)，加息之后，美元未必走強(qiáng)。

美元已是強(qiáng)弩之末，無(wú)疑對(duì)穩(wěn)定人民幣匯率是個(gè)利好。防范匯率風(fēng)險(xiǎn)，為經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)與改革贏得良好的外部環(huán)境，至關(guān)重要。除了美元走弱，日前中俄兩國(guó)對(duì)人民幣也凝聚了更多“共識(shí)”。據(jù)報(bào)道，中俄石油貿(mào)易將采取人民幣結(jié)算的模式已在中俄石油貿(mào)易中進(jìn)入實(shí)操階段，可以說(shuō)，當(dāng)前外部環(huán)境對(duì)于人民幣增強(qiáng)國(guó)際地位有利，穩(wěn)定匯率預(yù)期難度低于預(yù)期，切忌匯率政策不穩(wěn)，自釀風(fēng)險(xiǎn)。

具體來(lái)看，筆者認(rèn)為美元已是強(qiáng)弩之末，主要出于以下十大因素的考慮：

第一，歷史經(jīng)驗(yàn)顯示美聯(lián)儲(chǔ)加息之后，美元走弱是大概率事件。正如筆者在早前文章《歷史性加息”后美元走弱概率大》中所提，雖然根據(jù)利率平價(jià)理論，美聯(lián)儲(chǔ)加息將從息差變化的角度影響資金流入，推高美元指數(shù)走勢(shì)。然而自上世紀(jì)70年代以來(lái)的7次加息周期的歷史不難發(fā)現(xiàn)，美元呈現(xiàn)出的是四次走弱、一次區(qū)間震蕩，雖也有兩次走強(qiáng)，但與當(dāng)時(shí)里根政府和克林頓政府主導(dǎo)的“強(qiáng)勢(shì)美元”戰(zhàn)略密切相關(guān)，背景特殊。

第二，美元反轉(zhuǎn)周期到來(lái)，預(yù)示美元階段性見頂，大概率走弱。正如筆者在《美元周期與金融危機(jī)的邏輯與應(yīng)對(duì)》文章中提到，自上個(gè)世紀(jì)70年代初以來(lái)，美元走勢(shì)大體上經(jīng)歷了以下幾個(gè)階段：即第一階段（1971年-1979年）:美元下降周期；第二階段（1980-1985年）：美元強(qiáng)勢(shì)上漲周期；第三階段（1986-1995年）：美元下降周期；第四階段（1996-2001年）:美元上漲周期；第五階段（2002-2008）：弱勢(shì)美元周期；以及第六階段（2009-至今）。根據(jù)上述美元反轉(zhuǎn)，美元走強(qiáng)或走弱階段一個(gè)平均6-7年，從美元周期的角度似乎也支持本輪美元升值見頂。

第三，前期加息預(yù)期透支。在筆者看來(lái)，歷史上加息后美元指數(shù)反轉(zhuǎn)走弱的例子之所以更多，有很大一部分原因在于加息預(yù)期的提前透支。當(dāng)前的情況是，美聯(lián)儲(chǔ)自推出量寬政策后，便與市場(chǎng)對(duì)啟動(dòng)加息的可能性進(jìn)行了充分溝通。而美元指數(shù)自去年3月以來(lái)，便從不足80一路上漲至如今的100左右，漲幅高達(dá)25%，期間資金回流美國(guó)更是引起了全球金融市場(chǎng)的巨幅動(dòng)蕩，新興市場(chǎng)遭受洗禮?？梢哉f(shuō)，加息預(yù)期得到了充分消化，甚至有超調(diào)的成分，因此2015年12月加息落地后，美元指數(shù)沒(méi)有持續(xù)上漲。

第四，企業(yè)利潤(rùn)逐步下降，經(jīng)濟(jì)基本面難以承受過(guò)高美元。數(shù)據(jù)顯示，去年四季度美國(guó)GDP增長(zhǎng)僅為0.7%，低于預(yù)期。與此同時(shí)，美國(guó)企業(yè)的利潤(rùn)出現(xiàn)了逐步下降趨勢(shì)。根據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局?jǐn)?shù)據(jù)，去年三季度經(jīng)存貨計(jì)價(jià)和資本消耗調(diào)整的企業(yè)利潤(rùn)下降4.65%。而美元走強(qiáng)以及大宗商品價(jià)格下跌，特別是能源價(jià)格持續(xù)回落對(duì)能源企業(yè)利潤(rùn)影響顯著。根據(jù)財(cái)經(jīng)信息供應(yīng)商FactSet預(yù)計(jì)，標(biāo)普500指數(shù)成分股公司的全年盈利將收縮0.3%，自2009年來(lái)第一次全年下降，其中能源版本大幅減少58.5%，航空和汽車業(yè)領(lǐng)域亦出現(xiàn)衰退，企業(yè)利潤(rùn)情況是金融危機(jī)結(jié)束以來(lái)最糟糕的一年。

第五，美國(guó)出口行業(yè)仍然面臨較大壓力。雖然相比于金融危機(jī)之前2007年時(shí)，美國(guó)貿(mào)易赤字有所下降，但主要是由于頁(yè)巖氣革命帶動(dòng)能源貿(mào)易逆差大幅縮減，非能源貿(mào)易逆差達(dá)到三個(gè)月來(lái)最高，甚至高于危機(jī)之前。近期美國(guó)商業(yè)部公布的數(shù)據(jù)顯示，去年美國(guó)11月，美國(guó)商品貿(mào)易逆差意外擴(kuò)大至605億美元。其中出口下降速度超過(guò)進(jìn)口，商品出口下降1.9%至1210億美元，為連續(xù)第二個(gè)月下滑。進(jìn)口下降0.2%至1815億美元，是2月以來(lái)最低值。由于強(qiáng)勢(shì)美元和疲軟的海外經(jīng)濟(jì)，美國(guó)貿(mào)易逆差局面仍然令人擔(dān)憂。

第六，美國(guó)高消費(fèi)、低儲(chǔ)蓄的情況沒(méi)有明顯改觀。本次全球金融危機(jī)以后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“再平衡”的戰(zhàn)略一度要求美國(guó)增加儲(chǔ)蓄而縮減貿(mào)易赤字，但是2009年以來(lái)，美國(guó)的私人消費(fèi)率不降反升，甚至超過(guò)了68%而成為自二戰(zhàn)以來(lái)的歷史性高點(diǎn)。同時(shí)，不難發(fā)現(xiàn)，近年來(lái)消費(fèi)需求的回暖實(shí)際上與低利率環(huán)境密不可分，而這也一定程度上透支了未來(lái)消費(fèi)需求，伴隨著加息，美國(guó)經(jīng)濟(jì)亦將承受不小壓力。

第七，美國(guó)在工業(yè)化進(jìn)程緩慢。美元走強(qiáng)沖擊美國(guó)制造業(yè)，美國(guó)1月ISM制造業(yè)指數(shù)48.2，不及預(yù)期，表明美國(guó)制造業(yè)陷入萎縮。而從更長(zhǎng)期的視角來(lái)看，盡管金融危機(jī)爆發(fā)之后，為了減少對(duì)于金融業(yè)等服務(wù)業(yè)的依賴和創(chuàng)造新的就業(yè)崗位，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬提出了重振制造業(yè)的主張。但是6年過(guò)去了，制造業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)卻呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)。2014年美國(guó)制造業(yè)增加值占GDP的比重僅為12.1%，低于2007年金融危機(jī)爆發(fā)前12.8%的水平。

第八，就業(yè)雖然表現(xiàn)良好，但就業(yè)指標(biāo)仍是滯后指標(biāo)。當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)的一大亮點(diǎn)莫過(guò)于就業(yè)數(shù)據(jù)良好，如目前美國(guó)失業(yè)率已經(jīng)處于歷史低位，僅為5%，長(zhǎng)期以來(lái)停滯的工資也出現(xiàn)上漲。而根據(jù)最新公布的美國(guó)ADP就業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，情況同樣樂(lè)觀，1月ADP就業(yè)人數(shù)增加20.5萬(wàn)，高于預(yù)期，前值從增加25.7萬(wàn)修正為增加26.7萬(wàn)，預(yù)示著1月非農(nóng)數(shù)據(jù)向好。然而，眾所周知，就業(yè)指標(biāo)并非前瞻性指標(biāo)，而往往落后于經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，因此就業(yè)數(shù)據(jù)一枝獨(dú)秀，經(jīng)濟(jì)基本面下滑并非好的預(yù)兆。

第九，全球抗通縮任務(wù)仍然嚴(yán)峻。可以看到，歷史上美聯(lián)儲(chǔ)加息大概率是對(duì)應(yīng)高通脹、經(jīng)濟(jì)過(guò)熱抑或是泡沫出現(xiàn)。然而，當(dāng)今美國(guó)并未出現(xiàn)通脹加劇的跡象，相反，在原油等大宗商品價(jià)格暴跌的情況下，全球面臨嚴(yán)峻的通縮壓力，特別是一直被視為全球貿(mào)易晴雨表的波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）目前跌至303點(diǎn)，比次貸危機(jī)時(shí)509點(diǎn)的低點(diǎn)還低，且創(chuàng)1985年 1月該指數(shù)創(chuàng)建以來(lái)的最低水平，預(yù)示著2016年的全球經(jīng)濟(jì)困境。而近日美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要傳遞了鴿派信息，通脹問(wèn)題已成為影響加息的重要變量，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì) 2016年加息進(jìn)程的口氣也并不硬朗。

第十，今年1月份美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)更加鴿派。美聯(lián)儲(chǔ)在1月的會(huì)議上維持聯(lián)邦基金利率0.25%至0.5%不變，并預(yù)計(jì)未來(lái)加息的步伐是緩慢的。美聯(lián)儲(chǔ)重申，預(yù)計(jì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)環(huán)境會(huì)繼續(xù)改善，使得美聯(lián)儲(chǔ)得以緩慢、穩(wěn)步加息。美聯(lián)儲(chǔ)未排除3月會(huì)議上加息的可能。美聯(lián)儲(chǔ)在1月聲明中稱，正在密切關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的發(fā)展形勢(shì)，評(píng)估這些波動(dòng)對(duì)美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)和通脹的影響，看它們將如何影響未來(lái)前景展望?？紤]到美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不如預(yù)期，歐美量化寬松繼續(xù)，新興市場(chǎng)國(guó)家匯率市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)今年加息步伐慢于預(yù)期。

總之，美國(guó)加息路徑的選擇必將考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)以及對(duì)全球經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)的外溢性影響。而歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，加息之后，美元也未必走強(qiáng)，同時(shí)人民幣國(guó)際地位提升，如報(bào)道稱，中俄石油貿(mào)易將采取人民幣結(jié)算的模式已在中俄石油貿(mào)易中進(jìn)入實(shí)操階段，對(duì)于人民幣而言是個(gè)利好。實(shí)際上，相比于去年8、9月那次人民幣貶值，當(dāng)時(shí)美元走強(qiáng)態(tài)勢(shì)更明朗，中國(guó)所面臨的外部環(huán)境更加不利，而當(dāng)前中國(guó)央行尚能通過(guò)穩(wěn)定匯率防范金融風(fēng)險(xiǎn)，為經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)與改革贏得良好的外部環(huán)境，如今相對(duì)來(lái)說(shuō)情況更為有利，美元走強(qiáng)壓力減輕，我們切不可混亂市場(chǎng)預(yù)期，自釀風(fēng)險(xiǎn)。