需關(guān)注生物柴油產(chǎn)量、棕櫚油供應(yīng)增速、南美大豆銷(xiāo)售節(jié)奏

油脂產(chǎn)業(yè)屬于“中間”環(huán)節(jié)，上游受油籽產(chǎn)量的制約，下游受需求變化的影響，加之油脂之間存在替代和競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，最終導(dǎo)致不確定性增加，價(jià)格波動(dòng)也在情理之中。未來(lái)，全球油脂市場(chǎng)的整體走勢(shì)將由生物柴油、棕櫚油供應(yīng)和南美大豆銷(xiāo)售節(jié)奏“三大主線(xiàn)”主導(dǎo)。

第一大主線(xiàn)生物柴油產(chǎn)業(yè)成為支撐全球油脂價(jià)格的基石

早在4月中旬，美國(guó)商務(wù)部就開(kāi)始對(duì)進(jìn)口生物柴油進(jìn)行反傾銷(xiāo)調(diào)查，緣由為美國(guó)生物柴油生產(chǎn)商聲稱(chēng)阿根廷和印尼向美國(guó)大量低價(jià)傾銷(xiāo)生物柴油，導(dǎo)致美國(guó)商家生產(chǎn)能力受損。5月5日，美國(guó)國(guó)際貿(mào)易委員會(huì)在其網(wǎng)站公布結(jié)果，決定對(duì)來(lái)自阿根廷和印尼的進(jìn)口生物柴油進(jìn)行“雙反”調(diào)查，這也意味著距離實(shí)行懲罰性關(guān)稅又近了一步。

美國(guó)生物柴油生產(chǎn)中豆油消耗量龐大

美國(guó)生物柴油生產(chǎn)原料主要包括植物油和動(dòng)物油（脂肪），植物油相對(duì)動(dòng)物油占據(jù)絕對(duì)比重，而植物油中豆油占據(jù)絕對(duì)比重，其用量明顯大于菜籽油和玉米油。這樣，美國(guó)生物柴油供需狀況就對(duì)大豆和豆油形成了關(guān)系緊密的影響鏈條。

僅對(duì)比2015年和2016年的月度產(chǎn)量，可以發(fā)現(xiàn)，2016年的月度產(chǎn)量明顯更勝一籌，強(qiáng)于2015年。不過(guò)，通過(guò)對(duì)比2017年前兩個(gè)月與2016年同期的產(chǎn)量，似乎“連續(xù)”增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)不復(fù)存在。數(shù)據(jù)顯示，2015年全年，美國(guó)B100型（全部為豆油轉(zhuǎn)化，無(wú)柴油添加）生物柴油整體產(chǎn)量為1268百萬(wàn)加侖，2016年全年整體產(chǎn)量為1568百萬(wàn)加侖，2016年較2015年的提升幅度達(dá)到24%?？梢哉f(shuō)，生物柴油產(chǎn)量的大幅增加，為供應(yīng)偏松的2016年豆油市場(chǎng)提供了額外支撐。

美國(guó)國(guó)家能源信息署的數(shù)據(jù)顯示，2015年前兩個(gè)月，美國(guó)生物柴油產(chǎn)量為150百萬(wàn)加侖，2016年同期為210百萬(wàn)加侖，而2017年同期為186百萬(wàn)加侖。從同比數(shù)據(jù)看，2017年的產(chǎn)量強(qiáng)于2015年，但遜于2016年。至少，截至目前是這種狀況。試想一下，美國(guó)生物柴油政策、稅收出現(xiàn)調(diào)整的話(huà)，其對(duì)油脂的影響力勢(shì)必進(jìn)一步提升。

表為美國(guó)生物柴油原料分項(xiàng)數(shù)據(jù)

從上表中可以得出一些結(jié)論。其一，從“數(shù)量級(jí)”上確定，生物柴油生產(chǎn)中，對(duì)豆油的消費(fèi)龐大，“數(shù)量級(jí)”不是其他油脂可以比擬的。其二，數(shù)據(jù)測(cè)算顯示，2015年，用于生產(chǎn)生物柴油的植物油比重為91.5%，動(dòng)物油比重為8.5%，其中豆油占比達(dá)到73%；2016年，生產(chǎn)生物柴油的植物油比重進(jìn)一步上升至93.9%，動(dòng)物油占比滑落至6.1%，其中豆油占比為71%，大體穩(wěn)定。從2015—2017年1—2月的生物柴油生產(chǎn)過(guò)程中豆油消費(fèi)情況看，2017年較2015年和2016年同期分別上升22.8%和回落3.6%，大幅上升之后小幅回落，重心處于上移狀態(tài)。

我們可以將美國(guó)農(nóng)業(yè)部和美國(guó)能源信息署公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比：2015年全年，美國(guó)豆油整體消費(fèi)量為20167百萬(wàn)磅，其中用于生產(chǎn)生物柴油的數(shù)量為4908百萬(wàn)磅，占比為24%，而2016年，占比提升至30%。所以，生物柴油的產(chǎn)量變化對(duì)美國(guó)豆油及全球油脂市場(chǎng)的影響用“牽一發(fā)而動(dòng)全身”來(lái)形容并不為過(guò)。

美國(guó)可能遏制生物柴油進(jìn)口

從貿(mào)易邏輯上看，本國(guó)遏制外來(lái)進(jìn)口，形成貿(mào)易壁壘，會(huì)助漲和擴(kuò)大本國(guó)消費(fèi)。由于2012—2016年美國(guó)生物柴油進(jìn)口量總體激增，遏制生物柴油進(jìn)口的意義更加重大。

通過(guò)美國(guó)能源信息署公布的生物柴油和可再生燃料月度進(jìn)口數(shù)據(jù)，可以看到，2012—2016年，美國(guó)可再生燃料的進(jìn)口相對(duì)平穩(wěn)，生物柴油的進(jìn)口出現(xiàn)三次幅度較大的增長(zhǎng)，其在2013年、2015年、2016年的增幅迅猛。2016年，美國(guó)生物柴油和可再生燃料進(jìn)口總量為916百萬(wàn)加侖，較2015年同期增加65%。如此大的增幅，與進(jìn)口生物能源價(jià)格存在明顯優(yōu)勢(shì)有直接關(guān)系。2016年，美國(guó)生物柴油進(jìn)口量為693百萬(wàn)加侖，2015年進(jìn)口量為353百萬(wàn)加侖，2016年較2015年增加96%，接近一倍。其中，進(jìn)口阿根廷生物柴油的比例為64%，進(jìn)口印尼和加拿大生物柴油的比例分別為15%和14%。我們可以通過(guò)以上的數(shù)據(jù)，看到一些思路，甚至得出一些結(jié)論。

第一，2016年，美國(guó)B100生物柴油產(chǎn)量為1568百萬(wàn)加侖，同期進(jìn)口693百萬(wàn)加侖，按照65%的比例計(jì)算，當(dāng)年，美國(guó)從阿根廷進(jìn)口生物柴油450.45百萬(wàn)加侖，占美國(guó)自身生物柴油產(chǎn)量的29%。

第二，生物柴油產(chǎn)出比為3.89磅豆油產(chǎn)出1加侖生物柴油，450.45百萬(wàn)加侖生物柴油需要消耗1752.25百萬(wàn)磅豆油，假定美國(guó)政府完全限制對(duì)阿根廷生物柴油的進(jìn)口，在生物柴油消費(fèi)整體恒定的基礎(chǔ)上，則相當(dāng)于美國(guó)豆油消費(fèi)量增加1752.25百萬(wàn)磅，相當(dāng)于美國(guó)豆油整體消費(fèi)量的8.67%。這其中還未考慮限制對(duì)印尼生物柴油進(jìn)口所帶來(lái)的支持效應(yīng)。

第二大主線(xiàn)豆油和棕櫚油的競(jìng)爭(zhēng)決定油脂價(jià)格波動(dòng)幅度

棕櫚油和豆油作為油脂的重要組成部分，兩者的供需情況、競(jìng)爭(zhēng)替代關(guān)系都會(huì)對(duì)全球油脂價(jià)格產(chǎn)生影響。近日，美國(guó)農(nóng)業(yè)部和馬來(lái)西亞棕櫚油局陸續(xù)公布了全球、本國(guó)豆油與棕櫚油供需及預(yù)期數(shù)據(jù)。僅從兩份報(bào)告看，似乎存在矛盾，未來(lái)二者發(fā)展將分化，豆油和棕櫚油之間的“抗衡”成為影響油脂價(jià)格波動(dòng)的重要因素之一。

棕櫚油供需矛盾預(yù)期加大

最新的美國(guó)農(nóng)業(yè)部報(bào)告在豆油層面的反映是，利空因素早已擺在眼前，一覽無(wú)余，市場(chǎng)“最壞”的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去，豆油市場(chǎng)未來(lái)的供需是相對(duì)穩(wěn)定的，前景是光明的。如果還能借助天氣市、中國(guó)需求強(qiáng)勁、美國(guó)擠占南美大豆出口份額等潛在因素，那么豆油市場(chǎng)看似“萎靡”，實(shí)質(zhì)卻并不“悲觀(guān)”。

美國(guó)農(nóng)業(yè)部報(bào)告在棕櫚油層面的反映是，厄爾尼諾的“后遺癥”正在快速緩解，未來(lái)兩大主產(chǎn)國(guó)產(chǎn)量增長(zhǎng)是必然結(jié)果。與此同時(shí)，主要消費(fèi)國(guó)的消費(fèi)預(yù)期提升空間不大?；谖磥?lái)棕櫚油供應(yīng)持續(xù)增加、需求提升空間有限的預(yù)期，美國(guó)農(nóng)業(yè)部大幅調(diào)高兩大主產(chǎn)國(guó)2017/2018年度的期末庫(kù)存。數(shù)據(jù)顯示，2017/2018年度，馬來(lái)西亞棕櫚油庫(kù)存預(yù)測(cè)值為270.6萬(wàn)噸，而上一年度只有167.6萬(wàn)噸，提升幅度為61.5%；印尼期末庫(kù)存提升至283.9萬(wàn)噸，而上一年度同期為193.9萬(wàn)噸，提升幅度為46.4%。

市場(chǎng)一直預(yù)期棕櫚油產(chǎn)量將得到快速而有效恢復(fù)，但馬來(lái)西亞棕櫚油局公布的數(shù)據(jù)低于預(yù)期。按這種邏輯理解，就是未來(lái)馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量恢復(fù)和庫(kù)存建立所帶來(lái)的價(jià)格壓力將延后。如果馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量提升速度降低、庫(kù)存建立周期延長(zhǎng)，那么棕櫚油市場(chǎng)的壓力可能沒(méi)有美國(guó)農(nóng)業(yè)部報(bào)告預(yù)估得那樣沉重，這既是市場(chǎng)內(nèi)心的“潛臺(tái)詞”，也是兩份報(bào)告的矛盾所在。

根據(jù)美國(guó)農(nóng)業(yè)部的數(shù)據(jù)以及供需邏輯，豆油市場(chǎng)前景是“光明”的，對(duì)于目前處于“谷底”的豆油來(lái)說(shuō)，哪怕一絲的利好，也會(huì)對(duì)價(jià)格有所提振，而棕櫚油只是處于產(chǎn)量恢復(fù)的初期，庫(kù)存消耗需要時(shí)間。

馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量恢復(fù)速度正常

一般情況下，馬來(lái)西亞棕櫚油2月的產(chǎn)量為年度低點(diǎn)，之后逐月走高，9—10月達(dá)到高峰。根據(jù)馬來(lái)西亞棕櫚油局公布的數(shù)據(jù)，我們對(duì)2007—2016年年內(nèi)2—9月月度產(chǎn)量環(huán)比增幅均值進(jìn)行了測(cè)算，希望將歷史產(chǎn)量變化與2017年2—4月的情況進(jìn)行對(duì)比，進(jìn)而做出判斷。

2015年2—9月的月度產(chǎn)量環(huán)比增幅均值水平最高，接近9%，而2008年同期的水平最低，只有3.7%。此外，2016年均值水平為7.4%，也處于偏高水平。在增產(chǎn)周期中，月度產(chǎn)量增速并非決定供需的唯一因素，出口和庫(kù)存也是需要衡量的因素。

馬來(lái)西亞棕櫚油局的數(shù)據(jù)顯示，2017年3月馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量環(huán)比增加16.3%，4月產(chǎn)量環(huán)比增加5.7%，2017年增產(chǎn)月份月度產(chǎn)量環(huán)比增幅的均值為11.0%。將此數(shù)據(jù)與過(guò)往數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比，可以發(fā)現(xiàn)，雖然棕櫚油產(chǎn)量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的水平，但數(shù)據(jù)可能有失偏頗，主要原因是2月馬來(lái)西亞棕櫚油月度產(chǎn)量過(guò)低。僅把4月5.7%的環(huán)比增幅與歷史均值對(duì)比，該數(shù)據(jù)處于偏低水平，說(shuō)明產(chǎn)量恢復(fù)進(jìn)程相對(duì)緩慢，這可能是短期內(nèi)提振棕櫚油價(jià)格的重要因素之一。

既然已經(jīng)通過(guò)上圖計(jì)算出了10年間不同年份的月度環(huán)比增產(chǎn)幅度均值，我們不妨把“均值”進(jìn)行到底，把10年來(lái)的年度數(shù)據(jù)再次平均，最終得出6.5%的均值增幅。日后的數(shù)據(jù)完全可以參考過(guò)去10年的均值水平，以便衡量其增產(chǎn)速度的快慢。將2017年4月的環(huán)比增幅與10年均值水平對(duì)比，整體“數(shù)量級(jí)”相當(dāng)，目前棕櫚油產(chǎn)量恢復(fù)雖然可能慢于市場(chǎng)預(yù)期，但并不大幅落后于歷史數(shù)據(jù)。

第三大主線(xiàn)南美大豆的銷(xiāo)售節(jié)奏影響全球油脂價(jià)格走向

每年4—6月為南美大豆銷(xiāo)售旺季

全球大豆的銷(xiāo)售存在季節(jié)性規(guī)律。一般情況下，南美占據(jù)年內(nèi)的3—8月，其中4—6月為銷(xiāo)售旺季。美國(guó)大豆種植面積、產(chǎn)量連創(chuàng)紀(jì)錄，加之美國(guó)農(nóng)業(yè)部報(bào)告再度上調(diào)巴西2016/2017年度大豆產(chǎn)量，全球大豆需求增速難敵產(chǎn)量增幅，即便中國(guó)需求強(qiáng)勁，也難與全球數(shù)據(jù)抗衡，大豆市場(chǎng)整體供應(yīng)寬松不容置疑。

數(shù)據(jù)顯示，目前，美國(guó)大豆出口量較上年度同期提升22%，這應(yīng)該是對(duì)巴西大豆銷(xiāo)售份額的擠占，畢竟兩國(guó)大豆在出口市場(chǎng)算是平分秋色。截至5月5日，巴西農(nóng)戶(hù)只銷(xiāo)售了產(chǎn)量的50%，低于去年同期的67%。不過(guò)，巴西政府的“危機(jī)”爆發(fā)后，該國(guó)大豆日均銷(xiāo)量從30萬(wàn)—40萬(wàn)噸陡增至目前的200萬(wàn)噸。很明顯，之前，美豆獲得額外支撐以擠占巴西銷(xiāo)售份額，而目前，巴西大豆有望加快銷(xiāo)售進(jìn)程。不過(guò)，背景卻是全球大豆供應(yīng)寬松，其銷(xiāo)售壓力可想而知。

中國(guó)企業(yè)將獲取更多議價(jià)權(quán)

全球大豆供應(yīng)寬松，巴西大豆也有進(jìn)一步加快銷(xiāo)售節(jié)奏的預(yù)期，在此環(huán)境下，中國(guó)油脂企業(yè)乃至產(chǎn)業(yè)將更多地獲取大豆議價(jià)權(quán)，其核心來(lái)自行業(yè)的平均利潤(rùn)水平。

圖為進(jìn)口大豆盤(pán)面壓榨凈利潤(rùn)

宏觀(guān)上，中國(guó)油脂企業(yè)的壓榨利潤(rùn)決定大豆的采購(gòu)進(jìn)度，其也可以反映南美大豆銷(xiāo)售節(jié)奏。微觀(guān)上，油脂需求和養(yǎng)殖情況會(huì)對(duì)油脂企業(yè)的壓榨利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整和平衡，也能進(jìn)一步影響大豆采購(gòu)節(jié)奏。在美國(guó)天氣因素不再攪局、巴西貨幣不出現(xiàn)大幅波動(dòng)的情況下，中國(guó)的大豆采購(gòu)預(yù)計(jì)為：當(dāng)前或是企業(yè)預(yù)計(jì)后期利潤(rùn)呈負(fù)值，中國(guó)企業(yè)的大豆議價(jià)權(quán)提升，采購(gòu)進(jìn)度放緩；壓榨利潤(rùn)改善，企業(yè)預(yù)期壓榨利潤(rùn)轉(zhuǎn)好，中國(guó)企業(yè)的大豆議價(jià)權(quán)轉(zhuǎn)弱，大豆采購(gòu)進(jìn)度提升，南美銷(xiāo)售節(jié)奏隨之加快。這個(gè)過(guò)程不僅影響南美大豆的銷(xiāo)售進(jìn)度，也影響中國(guó)的供需格局，其是價(jià)格波動(dòng)的重要因素。

決定南美大豆銷(xiāo)售進(jìn)度的不僅是巴西貨幣雷亞爾走勢(shì)，還有美國(guó)大豆種植預(yù)期及天氣變化。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，美盤(pán)大豆價(jià)格與巴西貨幣雷亞爾之間存在負(fù)相關(guān)性，相關(guān)系數(shù)為-0.84，即雷亞爾貶值，美盤(pán)大豆價(jià)格回落。另外，美國(guó)大豆種植預(yù)期會(huì)為大豆價(jià)格注入升貼水，隨之影響南美的銷(xiāo)售節(jié)奏，之后再通過(guò)進(jìn)口端的傳導(dǎo)，左右中國(guó)國(guó)內(nèi)的壓榨利潤(rùn)，進(jìn)而提升或削弱中國(guó)企業(yè)的議價(jià)能力。