1 供需決定油價趨勢，政治博弈決定波動率

原油作為大宗商品，與一般商品一樣會價格波動，更重要的是，也具有政治與金融屬性。

原油價格波動的核心邏輯依然是供需，但政治因素會在供需基礎(chǔ)上擴大油價波動幅度。

也就是說，如果供需決定了趨勢，那政治博弈決定了波動率。

這次油價波動也不例外。

從供需基本面來看，受疫情全球擴散影響，潛在需求回落，從趨勢上油價當(dāng)然敵不過需求回落影響，于是1月以來價格持續(xù)下行，尤其2月20日以后隨著新冠疫情在全球擴散，油價同美國債利率一同快速下行，不足為怪。

然而俄沙之間的政治亦或商業(yè)博弈，3月9日推動油價創(chuàng)下1991年以來最大當(dāng)日跌幅。

這時候油價核心矛盾轉(zhuǎn)移到供給側(cè)，全球目光轉(zhuǎn)移到OPEC及OPEC+如何收拾這場油價危機。

復(fù)盤事情的演化，可能是這樣的：

一開始，2月份OPEC提議應(yīng)對疫情深化危機減產(chǎn)時，俄羅斯認為當(dāng)前新冠疫情具有短期性，不足以深化減產(chǎn)。再疊加利比亞政治僵局帶來的產(chǎn)量下滑，全球經(jīng)濟在央行貨幣寬松后進一步復(fù)蘇，俄羅斯認為深化減產(chǎn)仍需進一步觀察。從一開始的態(tài)度來看，俄羅斯就對減產(chǎn)比較排斥，認為其并未從減產(chǎn)中獲得利益，反而會把市場份額讓給美國。

聯(lián)合減產(chǎn)以來，沙特承擔(dān)了主要減產(chǎn)任務(wù)，而俄羅斯產(chǎn)量穩(wěn)定，美國原油產(chǎn)量與出口一直增加。

2016年11月聯(lián)合減產(chǎn)以來，OPEC產(chǎn)量維持在3200-3400萬桶/天，2018年12月深化減產(chǎn)以來，更是一下子降到了不足3000萬桶/天，其中沙特產(chǎn)量更是一度下降到900萬桶/天。沙特帶頭減產(chǎn)，俄羅斯既然同意與沙特形成減產(chǎn)聯(lián)盟，其產(chǎn)量自然也得約束一下，聯(lián)合減產(chǎn)以來俄羅斯產(chǎn)量穩(wěn)定在1100-1170萬桶/天之間。

2016年11月聯(lián)合減產(chǎn)以來，沙特帶頭減產(chǎn)

俄羅斯一邊減產(chǎn)的同時，一邊盯著美國。

2016年11月以來，美國產(chǎn)量從880萬桶/天上升到1280萬桶/天，漲幅45%；出口量從40萬桶/天上升到超400萬桶/天，上漲900%。

這讓俄羅斯覺得，沙特在幫美國偷走自己的市場份額。處處受美國制裁的俄羅斯咽不下這口氣。這是俄羅斯背棄沙特一個很重要原因。

2016年11月聯(lián)合減產(chǎn)以來，美國頁巖油產(chǎn)量與出口快速增長

實際上，俄羅斯石油（Rosneft Oil）總裁謝欣多次跟普京談過這個問題，只不過從政治因素考慮，普京還是選擇了與沙特合作。沙特當(dāng)然也希望俄羅斯支持其在中東地位，不僅國王薩勒曼2017年代表沙特首度訪問俄羅斯，更是在減產(chǎn)上表現(xiàn)出十足的誠意。

圖為沙特國王薩勒曼和俄羅斯總統(tǒng)普京

撇開政治合作的因素，如單從商業(yè)上考慮，俄羅斯覺得吃了虧，不再聯(lián)合減產(chǎn)，沙特自然沒必要維持一個自己吃虧的聯(lián)盟。1986年、1997年沙特不是沒有過“低價保額”的經(jīng)歷，這次只不過重演一次歷史。

2 不管有沒有美國摻和，長期低油價對誰都不利

經(jīng)濟復(fù)蘇和減產(chǎn)是油價企穩(wěn)基礎(chǔ)。

這次油價在2天內(nèi)快速下挫15美金，創(chuàng)下1991年以來短期最大幅度下跌。油價下跌之快讓人措手不及，心有余悸。

2018年3月27日，沙特王儲穆罕默德·本·薩勒曼表示，OPEC組織與非OPEC產(chǎn)油國俄羅斯正在考慮簽訂一份期限為10年至20年的原油減產(chǎn)長期協(xié)議，以調(diào)控全球原油供應(yīng)、穩(wěn)定原油價格。

不管有沒有美國摻和，長期低油價對誰都不利。

當(dāng)然，這一輪價格戰(zhàn)的沖擊，所處的環(huán)境畢竟跟前幾次還是有不一樣：

第一，大家都在試圖擺脫對原油的依賴。

全球最大的石油公司沙特阿美已經(jīng)上市，意味著沙特石油戰(zhàn)略可能會發(fā)生調(diào)整，由原油的“維持市場適度緊張”進一步轉(zhuǎn)移到公司與國家現(xiàn)代化治理，擺脫對原油依賴的戰(zhàn)略上來，俄羅斯也在實施這樣的戰(zhàn)略，擺脫“能源詛咒”，轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟。

第二，美沙俄三國的政治博弈跟之前不一樣。

美國因為積累起來的高額政府債務(wù)，使得美元霸權(quán)地位受到一定影響，疊加美國在中東控制力逐漸衰弱，如果俄羅斯與沙特政治合作基礎(chǔ)是限制美國在中東滲透，那么當(dāng)前合作的政治基礎(chǔ)有可能會被弱化，沙特需要新的理由與俄羅斯結(jié)盟，同時證明其不是在幫著美國提升市場份額。

第三，隨著美國加入千萬桶俱樂部，沒有美國參與的OPEC影響力逐漸衰弱，疊加天然氣貿(mào)易的崛起，OPEC影響力不可與之前相比。如果這次俄羅斯不能回到談判桌前，意味著OPEC影響力進一步削弱。

3 需求淡季過后，油價或開啟新一輪反彈

對于未來油價走勢，歷史演繹的方式雖然不同，但結(jié)果非常相似。主要的考慮在于：

一方面，短期油價可能形成底部震蕩格局，來逐漸消化供給側(cè)的博弈。

從整個供需角度來講，當(dāng)前油價下跌突破了基本面。但即便是由供給側(cè)沖擊，疊加恐慌情緒推動的這輪下跌，并不會很快見底反彈。從價格結(jié)構(gòu)上來看，當(dāng)前油價只是剛剛進入Contango結(jié)構(gòu)（為原油期貨跨期價差的概念，即近低遠高的結(jié)構(gòu)，意味著可以增加庫存獲利）。

另外，回顧2014年因為減產(chǎn)協(xié)議未達成原油價格暴跌，漫長的2年時間才達成與俄羅斯聯(lián)合減產(chǎn)，當(dāng)前沙特要將俄羅斯重新拉回談判桌也非易事。2季度將進入需求淡季，可能也會對油價短期反彈形成制約。

另一方面，當(dāng)前油價不具備走弱基礎(chǔ)，中長期油價依然維持全年“N型”走勢判斷。

疫情形成的是階段性需求沖擊，并且全球其他國家不會采取類似中國的“經(jīng)濟暫?！辈呗?，隨著全球央行貨幣寬松等逆周期調(diào)節(jié)政策，在債務(wù)杠桿可控背景下，需求將重啟2019年底以來的復(fù)蘇。

同時，利比亞、委內(nèi)瑞拉、伊朗等石油輸出受到限制，美國頁巖油產(chǎn)量增速從2018年8月份以來持續(xù)回落，不宜過于擔(dān)心供應(yīng)端沖擊——畢竟沙特需要油價穩(wěn)定沙特阿美股價，推進沙特2030愿景，俄羅斯同樣也有50%-60%的出口來自油氣出口。

2季度需求淡季過后，油價很可能開啟新一輪反彈，當(dāng)然還需持續(xù)觀察彼時的油價結(jié)構(gòu)、國債代表的需求走勢來判斷，短期中東地緣沖突同樣會沖擊供應(yīng)端。