在當(dāng)前淡季背景下，黑色的主要交易邏輯仍然聚集在宏觀預(yù)期這一支撐上。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，11月份制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)、非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為49.4%、50.2%和50.4%，比上月下降0.1、0.4和0.3個百分點，其中新訂單指數(shù)和出口訂單指數(shù)、在手訂單指數(shù)均出現(xiàn)下滑態(tài)勢，整體需求仍然疲軟，市場對于后期政策支持的期待空間仍然較大，這一預(yù)期，也在當(dāng)前高位回調(diào)的黑色市場產(chǎn)生了一定的支撐作用。每周市場必傳的下周降息降準(zhǔn)，對短期盤面似乎都產(chǎn)生了明顯的止跌效果，回顧歷史，本文將盤點歷次降準(zhǔn)降息對于螺紋的走勢影響；展望后續(xù)，解析當(dāng)前政策背景下，淡季的螺紋將走向何處？

一、歷次降準(zhǔn)與螺紋鋼價格指數(shù)的表現(xiàn)

存款準(zhǔn)備金，是指金融機構(gòu)為保證客戶提取存款和資金清算需要而準(zhǔn)備的在中央銀行的存款。中央銀行要求的存款準(zhǔn)備金占其存款總額的比例就是存款準(zhǔn)備金率。中央銀行通過調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，可以影響金融機構(gòu)的信貸擴張能力，從而間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量。這一指標(biāo)，是整體貨幣政策松緊的體現(xiàn)。

理論上，降準(zhǔn)對于商品價格中樞的抬升有明顯的推動作用。一方面，降準(zhǔn)有助于向市場釋放貨幣，水漲船高下，整體物價指數(shù)有望抬升估值，另一方面，資金對于實體經(jīng)濟的支撐作用效果顯現(xiàn)，整體商品的需求有望得到提升，改善商品的供需平衡表，從而對其價格有促進作用。

實際來看，自2013年以來，整體存款準(zhǔn)備金經(jīng)歷了三個下降階段，觀察其與螺紋鋼價格指數(shù)的走勢對比，觀察到共有三次降準(zhǔn)周期，其大致走勢均有所背離，及降準(zhǔn)帶來螺紋指數(shù)的震蕩下行/中樞下移。

1. 15年1月-16年5月

當(dāng)時的宏觀背景是國內(nèi)面臨CPI和PPI的雙重下行壓力，通縮跡象明顯。而在當(dāng)時經(jīng)濟增速明顯放緩、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力、以及金融危機后，刺激政策逐漸退潮帶來的疊加副作用影響下，整體國內(nèi)商品的供需結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了明顯的惡化，彼時鋼鐵行業(yè)正經(jīng)歷著去產(chǎn)能之前的暗黑時刻，嚴重過剩的產(chǎn)能導(dǎo)致螺紋鋼價格指數(shù)一度跌破1500元/噸水平。當(dāng)時的降準(zhǔn)，更多是對2013年貨幣政策收緊以及金融去杠桿政策加強的糾偏，并未扭轉(zhuǎn)當(dāng)時產(chǎn)業(yè)供過于求的基本面格局。

2. 2018年2月-2020年2月

2018年中美貿(mào)易摩擦給國內(nèi)經(jīng)濟帶來了明顯的利空影響，外貿(mào)出現(xiàn)了一定的不確定性，部分行業(yè)遭受了較大沖擊；內(nèi)需方面，居民債務(wù)高企和收入預(yù)期的下滑，也制約了消費復(fù)蘇的發(fā)展，基建投資邊際效果減弱、地產(chǎn)投資下行的壓力加大，內(nèi)憂外患之下，國內(nèi)開啟了又一輪貨幣寬松的進程；而17年以來金融去杠桿、治理影子銀行，也給貨幣寬松提供了一定的政策空間。18年以來的鋼鐵產(chǎn)業(yè)，是在去產(chǎn)能之后，整體供應(yīng)基本平穩(wěn)，需求增速逐漸下滑，成本壓力逐漸凸顯的背景下運行的，整體面臨著鋼材供應(yīng)小幅回升，需求邊際走弱的壓力，疊加疫情沖擊，整體鋼材價格的中樞也出現(xiàn)了逐漸下移的趨勢，形成震蕩下行的走勢。

3.2021年7月至今

疫情后周期，經(jīng)濟復(fù)蘇速度持續(xù)低于預(yù)期，中小企業(yè)PMI跌破50枯榮線，制造業(yè)壓力凸顯；同時房企資金承壓，部分房企陷入經(jīng)營困境，風(fēng)險進一步擴大的概率增加，在此背景之下，出現(xiàn)了略超市場預(yù)期的全面連續(xù)降準(zhǔn)。而與地產(chǎn)緊密相關(guān)的鋼鐵行業(yè)，此時已全面進入產(chǎn)能又一輪過剩的窗口，鐵水產(chǎn)量持續(xù)回升，與房地產(chǎn)投資持續(xù)回落，在行政化限產(chǎn)逐漸退場之后，整體供需結(jié)構(gòu)不均衡的影響開始顯現(xiàn)，螺紋指數(shù)價格也由5000以上逐漸回落至3800附近。

總結(jié)三次降準(zhǔn)周期，對于螺紋價格的影響整體來看仍然是負面的，其中政策的變動，更多是對經(jīng)濟弱勢運行的托底，換個角度，也是對需求下行的確認，其滯后效果加強了工業(yè)品價格的負反饋，疊加三周期均為供應(yīng)階段性穩(wěn)定甚至增產(chǎn)，供需弱勢也增加了黑色整體的下行壓力。

二、降息對于螺紋鋼價格指數(shù)的影響

2019 年 8 月 16 日中國人民銀行發(fā)布了第 15 號公告，公布了改革完善后的貸款市場報價利率 (LPR) 形成機制，增加了 5 年期以上報價，為銀行長期限貸款定價提供參考。作為居民購房成本的5年期LPR，似乎對于鋼材價格的擾動較為復(fù)雜。19年9月-20年5月，伴隨著5年LPR下行，螺紋價格指數(shù)震蕩下跌，而隨著五年期LPR長達1年半的穩(wěn)定實施，螺紋價格指數(shù)出現(xiàn)了明顯的上漲，而在最后一輪下跌周期，整體螺紋價格指數(shù)也出現(xiàn)了中樞逐漸下移的情況。

總結(jié)來看，降息效果與降準(zhǔn)如出一轍，大部分時間其運行方向較為一致，對于鋼材需求弱勢的確認，給出市場做空預(yù)期的信號。

三、黑色后續(xù)走勢展望

進入12月，整體的交易邏輯仍然在于成材，而淡季背景下，終端需求的走弱確定性更高，在估值合理的背景下，交易實際需求走弱，庫存常規(guī)累積，往往達不到徹底轉(zhuǎn)勢的目的。而確定其合理估值成為判斷其走勢的第一步，首先關(guān)注高爐利潤，前期黑色小組文章分享，鋼廠虧損在150-200附近，是年內(nèi)減產(chǎn)的紅線標(biāo)準(zhǔn)，而當(dāng)前的利潤水平下，華東高爐虧損90-110，華北高爐虧損140-160，華東平電盈利20-30，距離其減產(chǎn)壓力估值的底部支撐，仍有30-50左右，如原料不走出崩盤的負反饋走勢，下方估值下探的空間有限。

從庫存的角度來看，根據(jù)市數(shù)據(jù)，螺紋上周累庫拐點出現(xiàn)，如果確定進入累庫周期，則累庫時點較過去五年農(nóng)歷同期提前2-5周；而市場預(yù)計熱卷本周也將出現(xiàn)累庫拐點，較歷史農(nóng)歷同期提前3-5周。盤面回調(diào)，已然消化累庫時點的利空。估算累庫幅度，目前螺紋產(chǎn)量同比減少8%，表觀需求同比減少9.88%，線性外推下，整體累庫壓力仍然較小，而環(huán)比來看，22年12月螺紋表需為1088萬噸，環(huán)比下降9.68%，踢除疫情影響，估算歷年12月表需環(huán)比下降5%，考慮到12月需求或難以迎來明顯修復(fù)，基本以季節(jié)性走弱為主，以此估算23年12月表需為1018萬噸。以當(dāng)前260萬噸的周產(chǎn)量估算，12月整體累庫僅有21萬噸左右，以前期螺紋產(chǎn)量低位的250估算，整體去庫18萬噸。

總結(jié)目前黑色的基本面情況，供應(yīng)環(huán)比回升的壓力逐漸緩解，后續(xù)或進入產(chǎn)量弱穩(wěn)狀態(tài)，需求端季節(jié)性下滑，大概率不會有超預(yù)期的利多利空擾動，而庫存可交易的點寥寥，整體矛盾仍然集中在本月幾場經(jīng)濟會議對于24年的定調(diào)和預(yù)期的托底程度上，綜合前文盤點的降準(zhǔn)降息對于整體盤面的影響，如果政策預(yù)期能持續(xù)維持吹風(fēng)而不落地，則可延續(xù)回調(diào)企穩(wěn)短多至年前的策略，重點關(guān)注焦炭三輪博弈及鐵礦補庫帶來的提振效果，強弱來看，05鐵礦>05螺紋>05焦炭，也可關(guān)注05盤面利潤的再度轉(zhuǎn)負套利機會。如若年末弱現(xiàn)實超預(yù)期，催生政策提前落地，則整體黑色轉(zhuǎn)勢的概率更大，彼時或?qū)⒂瓉砗谏袠I(yè)又一輪負反饋的下行走勢。