在期貨市場(chǎng)，豆粕期貨無疑是一顆璀璨的明星，其月度持倉量一直是個(gè)品種之首，根據(jù)過往數(shù)據(jù)，截止2023年12月，豆粕期貨月末持倉達(dá)到261.22萬手，占全國份額的6.65%，穩(wěn)居首位。這一數(shù)據(jù)不僅反映了豆粕期貨在農(nóng)產(chǎn)品期貨中的重要地位，也體現(xiàn)了投資者對(duì)該品種的濃厚興趣。

回顧豆粕期貨的歷史，廣聯(lián)豆粕系列逼倉事件留下了厚重的一筆，這也是中國期貨市場(chǎng)上一起具有深遠(yuǎn)影響的重大事件，它不僅揭示了期貨市場(chǎng)中的復(fù)雜性和風(fēng)險(xiǎn)性，也為期貨市場(chǎng)的監(jiān)管與發(fā)展提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)。

豆粕逼倉事件的伏筆

廣聯(lián)豆粕系列逼倉事件發(fā)生在1995年至1998年之間，這一時(shí)期正值中國期貨市場(chǎng)發(fā)展的初期階段。廣東聯(lián)合期貨交易所自1995年8月21日推出豆粕標(biāo)準(zhǔn)合約交易至1998年期貨交易所結(jié)構(gòu)調(diào)整，整整三年。在這三年當(dāng)中，廣聯(lián)豆粕在較短的時(shí)間內(nèi)先后演繹出三次逼倉行情。一系列的逼倉事件，不僅震撼了當(dāng)時(shí)的期貨市場(chǎng)，也對(duì)后來的市場(chǎng)發(fā)展和監(jiān)管產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。

當(dāng)時(shí)，國債、糖及石油等期貨品種的交易被暫停，大量游資正在尋找新的投資方向。與此同時(shí)，“金創(chuàng)事件”將廣聯(lián)所當(dāng)時(shí)最活躍的品種——秈米期貨推向了深淵，使得更多資金涌入了豆粕期貨市場(chǎng)。豆粕期貨的推出恰逢其時(shí)，迅速成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

廣聯(lián)所豆粕期貨的推出為市場(chǎng)帶來了新的投資機(jī)會(huì)。首批掛牌的9511豆粕合約從掛牌價(jià)的2100元到摘牌時(shí)價(jià)格達(dá)到3100元，漲幅接近50%。這一漲幅不僅刺激了市場(chǎng)的多頭情緒，也為后續(xù)的逼倉事件埋下了伏筆。

第一次逼倉：9601合約

1995年10月下旬至11月初，主力資金開始在2350-2450元/噸的區(qū)間內(nèi)大量吸籌。隨著成交量的日益活躍和持倉量的不斷擴(kuò)大，跟風(fēng)做多者十分踴躍，價(jià)格迅速攀升至2700元/噸。此時(shí)，9601合約的投機(jī)氣氛十分濃厚，日成交量甚至突破了8萬手。

面對(duì)多頭的強(qiáng)勢(shì)進(jìn)攻，主力空頭開始潰退。廣州一機(jī)構(gòu)原本是空頭主力，但在期價(jià)突破2700元/噸后止損空單，并立即反手建多。這一舉動(dòng)進(jìn)一步推高了期價(jià)，使其在很短時(shí)間內(nèi)飆升至2900元/噸。該機(jī)構(gòu)繼續(xù)在2950-3050元/噸區(qū)域大舉建多倉，導(dǎo)致市場(chǎng)內(nèi)人心惶惶。

當(dāng)時(shí)期價(jià)已高出現(xiàn)貨價(jià)格500元/噸。巨大的基差讓很大一部分賣方套期保值者垂涎三尺，紛紛入市拋售。此舉正合該機(jī)構(gòu)之下懷，用不足半個(gè)月的時(shí)間吸足了籌碼，12月中旬便開始發(fā)力上攻，以極其兇悍的手法使期價(jià)一路破關(guān)斬將，直逼3600元/噸。隨著多頭的瘋狂進(jìn)攻，期價(jià)在極短時(shí)間內(nèi)突破3000元/噸大關(guān)，并繼續(xù)攀升至3600元/噸的歷史高位。此時(shí)，逼倉之態(tài)昭然若揭。盡管再遭賣期套保的狙擊，期價(jià)在3200-3400元/噸之間略有反復(fù)，但多頭依仗雄厚的資金實(shí)力迫使大部分投機(jī)空頭忍痛“割肉”。1996年1月12日，期價(jià)創(chuàng)下3689元/噸的歷史高位后逐步回落，最后交易日以3028元/噸結(jié)束，多頭接下10萬噸實(shí)盤。

9601合約的逼倉以及10萬噸的現(xiàn)貨對(duì)廣聯(lián)豆粕期貨市場(chǎng)產(chǎn)生了一定的消極影響。最直接的影響表現(xiàn)在隨后的9603、9605合約上。10萬噸現(xiàn)貨的沉重壓力，使得9603、9605合約的主力均不敢有所動(dòng)作，明顯地抑制了豆粕合約的活躍。

第二次逼倉：9607合約

9601合約逼倉的結(jié)果是大量現(xiàn)貨進(jìn)入廣聯(lián)注冊(cè)倉庫。沉重的現(xiàn)貨壓力使得廣聯(lián)豆粕交易歸于沉寂。為了擺脫這種困境，廣聯(lián)在促使豆粕庫存從現(xiàn)貨渠道消化的同時(shí)又著手修訂有關(guān)交割規(guī)則。1996年4月，廣聯(lián)公布修訂過的關(guān)于交割及標(biāo)準(zhǔn)倉單管理的規(guī)定，其中關(guān)于入庫申請(qǐng)和倉容的規(guī)定引起了某些機(jī)構(gòu)的關(guān)注。這為9607合約的逼倉埋下了隱患。

1996年5月底至6月初，主力機(jī)構(gòu)開始在9607合約上作文章。由于當(dāng)時(shí)廣聯(lián)交割貼水及費(fèi)用較高，套保賣方極少有人愿意入市，因此參與者幾乎全為投機(jī)商。主力機(jī)構(gòu)借助雙向開倉交易方式在3100元/噸左右筑成底部，并于6月14日開始發(fā)力推高期價(jià)。

在3200-3250元/噸之間鎖定利潤后，多頭主力機(jī)構(gòu)于進(jìn)入交割月的前三天再次發(fā)動(dòng)攻勢(shì)，一舉將期價(jià)推上3600元/噸以上。待空頭恍然醒悟?yàn)闀r(shí)已晚，大部分空頭因資金不足而被逼忍痛“斷臂”，部分有實(shí)力的空頭開始尋找現(xiàn)貨準(zhǔn)備組織現(xiàn)貨入庫。然而交割倉位已被多頭事先占滿，空頭只好排隊(duì)斬倉，價(jià)位飆漲至4000元/噸以上。

面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，交易所在最后交易日果斷采取措施，強(qiáng)行將9607合約在3255價(jià)位平倉，結(jié)束了這場(chǎng)逼倉風(fēng)波。最終空頭能夠交割的實(shí)盤僅3萬噸，多頭利用倉容在9607合約上的投機(jī)取巧極大地挫傷了廣大交易商特別是套期保值者入市的積極性。

第三次逼倉：9708合約

1997年春節(jié)過后，9708合約創(chuàng)下新低2646元/噸。由于當(dāng)時(shí)基本面有利于多頭，部分主力機(jī)構(gòu)入市做多，將期價(jià)推上3200元/噸后利用對(duì)敲盤牢牢控制大盤走勢(shì)。當(dāng)期價(jià)重上3400元/噸之后再次激起現(xiàn)貨商的興趣，但經(jīng)過周密的計(jì)劃后部分現(xiàn)貨賣期保值開始試探性拋售期價(jià)漲勢(shì)頓止。

隨著交割月的臨近空頭平倉意愿不強(qiáng)使多頭無法抽身。多頭決定鋌而走險(xiǎn)強(qiáng)行逼倉。7月28日主力多頭通過對(duì)敲手法封住漲停3322元/噸第二天再封漲停3383元/噸。多頭利用靈活多變的手法逼使投機(jī)空頭及部分準(zhǔn)備不足的套保賣盤斬倉出逃價(jià)格一路上揚(yáng)最高探至3845元/噸。但面對(duì)空頭的沉著與冷靜多頭主力急了意欲強(qiáng)行拉爆空頭然后抽資離場(chǎng)。面對(duì)此風(fēng)險(xiǎn)交易所在8月5日收市后斷然采取措施強(qiáng)行把9708合約在3255價(jià)位平倉度過危機(jī)。

最終的結(jié)局與影響

廣聯(lián)豆粕系列逼倉事件對(duì)廣聯(lián)所及豆粕期貨市場(chǎng)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。多次逼倉事件導(dǎo)致市場(chǎng)信心受損套期保值者紛紛撤離廣聯(lián)所豆粕合約交易量大幅下降。交易所不得不調(diào)整交割規(guī)則并加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管力度，但這些措施并未能完全挽回市場(chǎng)頹勢(shì)，廣聯(lián)所最終于1998年進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整（關(guān)閉）。

這一事件也提醒了期貨交易所應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)管完善交易規(guī)則以防止類似事件再次發(fā)生。交易所應(yīng)密切關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)態(tài)及時(shí)發(fā)現(xiàn)并處理潛在風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)交易所還應(yīng)不斷完善交易規(guī)則確保市場(chǎng)的公平、公正和透明。

廣聯(lián)豆粕的最大教訓(xùn)是，必須重視實(shí)物交割這一環(huán)節(jié)。廣聯(lián)豆粕的多次逼倉，甚至國內(nèi)期貨市場(chǎng)的多次風(fēng)險(xiǎn)事件均是因?yàn)榻桓钸@一環(huán)節(jié)出了紕漏。豆粕質(zhì)量彈性較大，質(zhì)量要求放得太松，數(shù)量巨大的現(xiàn)貨將涌向交易所注冊(cè)倉庫，巨大的現(xiàn)貨壓力將使廣大投機(jī)投資者駐足觀望，缺乏投機(jī)這一“潤滑劑”，市場(chǎng)就根本活躍不起來，最終市場(chǎng)的基本功能亦無法發(fā)揮。若質(zhì)量要求太嚴(yán)，真正符合交割條件的實(shí)物少而又少，將會(huì)出現(xiàn)投機(jī)過度，套期保值者利益嚴(yán)重受損的情況，同樣不利于市場(chǎng)的發(fā)展。