一、市場(chǎng)概況與當(dāng)前的環(huán)境

自四月中旬以來，大盤在多重利空因素作用下出現(xiàn)調(diào)整。這些因素包括中國(guó)貨幣政策持續(xù)緊縮，今年以來央行已經(jīng)兩度加息，五次提高存款準(zhǔn)備金率以抑制通貨膨脹和回收流動(dòng)性。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速回落，企業(yè)盈利能力下降。外圍市場(chǎng)歐債危機(jī)重燃，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不佳，導(dǎo)致美元反彈，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升，大宗商品價(jià)格出現(xiàn)大幅調(diào)整，海外市場(chǎng)全線回落。

國(guó)內(nèi)環(huán)境，四月份廣義貨幣供應(yīng)量M2為757337.98億元，比三月份下降792.9億元，自2005年以來我國(guó)M2首度下降。內(nèi)因是存款準(zhǔn)備金率一再上調(diào)，外因則是近期美元觸底反彈。4月份消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)、生產(chǎn)物價(jià)指數(shù)繼續(xù)高位運(yùn)行，同比分別上漲5.3%和6.8%。此前，豬肉價(jià)格節(jié)節(jié)攀升，食品價(jià)格集體上漲，加上最近長(zhǎng)江中下游多個(gè)省份遭遇特大旱災(zāi)，引發(fā)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲，市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的擔(dān)憂加劇。

5月份CPI漲幅將維持高位，或?qū)?chuàng)出34個(gè)月來新高，由此而引發(fā)的貨幣政策繼續(xù)緊縮應(yīng)該不會(huì)有什么變化，而目前偏緊的流動(dòng)性供應(yīng)形勢(shì)或加劇對(duì)市場(chǎng)的沖擊。

截止4月末中國(guó)外匯占款達(dá)240143億元，其中4月份新增外匯占款為3107億元，月比明顯收窄，暗示熱錢流入開始放緩。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速自今年一季度開始出現(xiàn)了明顯下滑跡象。4月份工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)13.4%，累計(jì)同比增長(zhǎng)14.2%，均低于市場(chǎng)預(yù)期。5月中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)PMI下行至52.0%，已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)回落。因目前出現(xiàn)的電荒對(duì)于企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張已經(jīng)形成制約，導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)擴(kuò)張速度放緩，表明當(dāng)前整個(gè)工業(yè)的生產(chǎn)增速，工業(yè)投資的增速都在回落。

從消費(fèi)看，4月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際增速只有12%，較2010年15%左右的水平有較大回落，說明實(shí)體經(jīng)濟(jì)正在減速。國(guó)泰君安宏觀團(tuán)隊(duì)已將全年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP增速?gòu)?.0 %下調(diào)至8.8%。

國(guó)際環(huán)境，歐洲債務(wù)危機(jī)是困擾國(guó)內(nèi)投資者的另一個(gè)因素， 4月初葡萄牙政府步希臘和愛爾蘭后塵，走上尋求緊急援助之路。不僅如此，希臘和愛爾蘭也面臨著尋求第二輪救助，希臘、葡萄牙等國(guó)5年期國(guó)債收益率再次飆升，市場(chǎng)認(rèn)為新一輪“歐債危機(jī)”將會(huì)出現(xiàn)。

美國(guó)近期公布的多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，復(fù)蘇勢(shì)頭減緩，今年一季度美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值修正值年化增長(zhǎng)率增長(zhǎng)僅為1.8%;美國(guó)個(gè)人消費(fèi)收入和開支均增長(zhǎng)0.4%，其中個(gè)人消費(fèi)開支增速是3個(gè)月來最低水平;美國(guó)全國(guó)房?jī)r(jià)一季度同比下降5.1%，并較2010年四季度下降4.2%，為2009年一季度以來最大季度降幅;就業(yè)市場(chǎng)，每周公布的首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)一直維持在40萬人以上的較高水平。

歐美兩個(gè)主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體顯露疲態(tài)，必然會(huì)對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家的出口形勢(shì)造成影響。

綜合來看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)短期處于內(nèi)憂外患之際。內(nèi)部環(huán)境是，通貨膨脹居高不下，政策緊縮預(yù)期依舊強(qiáng)烈，經(jīng)濟(jì)增速放緩加重對(duì)企業(yè)盈利下降的擔(dān)憂。外部是，“歐債危機(jī)”懸而未決，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭受阻。

因此，短期市場(chǎng)環(huán)境看起來并不樂觀，市場(chǎng)情緒趨于謹(jǐn)慎甚至悲觀。但是，在市場(chǎng)呈現(xiàn)弱勢(shì)下跌的表象下，一些積極的信號(hào)正在出現(xiàn)，大盤已接近底部區(qū)域，長(zhǎng)線布局的階段已經(jīng)到來。

二、目前及未來市場(chǎng)出現(xiàn)的積極因素，將導(dǎo)致市場(chǎng)在加速尋底之后進(jìn)入震蕩筑底階段

一)政策變化將是行情發(fā)動(dòng)的最關(guān)鍵因素

中國(guó)和美國(guó)這兩大經(jīng)濟(jì)體，在三季度即將采取的宏觀政策上，一直存在很大的分歧。但是，經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的基礎(chǔ)需要回到一國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行本身是否健康上來。

首先看美國(guó)，目前市場(chǎng)普遍預(yù)期，在6月底第二輪量化寬松政策之后，美聯(lián)儲(chǔ)將正式退出該政策。但是，我們通過觀察近期一系列的美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，美國(guó)失業(yè)率依然維持在9%的較高水平，就業(yè)市場(chǎng)依然沒有改善，房地產(chǎn)市場(chǎng)也還沒有出現(xiàn)好轉(zhuǎn)的跡象，耐用品訂單數(shù)據(jù)和消費(fèi)數(shù)據(jù)均顯示經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇狀況非常疲弱。這說明QE2雖然起到一定作用，但是遠(yuǎn)未達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。加之美國(guó)核心通脹率仍然處于較低的水平，美國(guó)極可能提高國(guó)債法定上限，而且還會(huì)繼續(xù)在較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)保持低利率水平，實(shí)施第三輪量化寬松政策可能性也正在加大。

再回到中國(guó)，雖然受長(zhǎng)江中下游旱情以及電價(jià)上調(diào)等因素影響，5、6月份CPI將仍然會(huì)保持在高位運(yùn)行，甚至創(chuàng)出年內(nèi)新高。但是自二季度以來，在多重緊縮政策的作用下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)減速明顯，從PMI、工業(yè)增加值增速、進(jìn)口增速、貨幣供給增速等指標(biāo)，都可以得到印證。特別是最關(guān)鍵的房地產(chǎn)行業(yè)，主要一線城市成交量持續(xù)低迷，房?jī)r(jià)下調(diào)趨勢(shì)出現(xiàn)，伴隨著未來保障房的入市，樓市拐點(diǎn)已經(jīng)悄然來臨。

鑒于通貨膨脹高燒未退，未來一兩個(gè)月內(nèi)緊縮的貨幣政策還將繼續(xù)出臺(tái)，市場(chǎng)預(yù)計(jì)央行在6月底之前將會(huì)加息和上調(diào)存款準(zhǔn)備金率各一次。但之后隨著通貨膨脹見頂，同時(shí)經(jīng)濟(jì)增速下滑速度過快，中國(guó)的貨幣政策進(jìn)入觀察期甚至發(fā)生松動(dòng)的可能性極大。中國(guó)的A股市場(chǎng)本質(zhì)上還是政策主導(dǎo)的市場(chǎng)，而正是政策預(yù)期的轉(zhuǎn)變將最終導(dǎo)致市場(chǎng)情緒的逆轉(zhuǎn)，這也是一輪行情發(fā)動(dòng)的關(guān)鍵所在。

二)A股市場(chǎng)低估值水平已經(jīng)吸引機(jī)構(gòu)投資者開始入市

目前估值水平再次下降到歷史最低水平附近。A股市場(chǎng)目前平均市盈率僅為14.29倍，已經(jīng)非常接近歷史最低的12.3倍的市盈率水平，如果再考慮到今年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍然有9%左右的增長(zhǎng)速度，估值水平仍有較大的提升空間。而代表藍(lán)籌股的中證100的估值僅為11.99倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于中小板的35.75倍和創(chuàng)業(yè)板的46倍水平，藍(lán)籌板塊估值水平處于歷史上的底部區(qū)域，已經(jīng)具備較強(qiáng)的安全邊際。

主要機(jī)構(gòu)投資者開始入市，顯示當(dāng)前市場(chǎng)點(diǎn)位已具備長(zhǎng)線投資價(jià)值。

首先是，產(chǎn)業(yè)資本開始積極地增持和回購(gòu)，這說明經(jīng)過前期的連續(xù)下跌后，許多公司股票的價(jià)格已經(jīng)對(duì)大股東產(chǎn)生了相當(dāng)大的吸引力。最近兩周以來，包括中石油、上海汽車和上海醫(yī)藥等十余家央企大股東公告增持股票，另一家央企中國(guó)神華也提出了回購(gòu)A股和H股各10%股份的議案。

其次是保險(xiǎn)資金自4月份以來減少銀行存款并增加投資，主要加倉(cāng)了銀行和大消費(fèi)概念的股票。5月20日戴相龍透露百億社?；疬M(jìn)場(chǎng)，5月30日工商銀行等四大行出現(xiàn)異動(dòng)，中央?yún)R金又一次被推到了臺(tái)前。

三)股票型基金的倉(cāng)位降至新低，或再次演繹見底反彈行情

在經(jīng)歷此輪較大級(jí)別的調(diào)整行情之后，股票型基金的倉(cāng)位持續(xù)下降，至5月下旬更是創(chuàng)出了72.01%的階段性新低，可以看出基金目前對(duì)于市場(chǎng)多數(shù)保持極為謹(jǐn)慎的態(tài)度。

但如果從另外一個(gè)角度考慮，行情一旦反轉(zhuǎn)，基金目前彈藥充足，未來由于增加自身配置的原因，基金再度集體加倉(cāng)行為的出現(xiàn)，將會(huì)對(duì)行情的發(fā)展起到推波助瀾的作用。

四)六月初金融股的下跌或許是市場(chǎng)最后一跌

自年初到現(xiàn)在，創(chuàng)業(yè)板和中小板出現(xiàn)大幅下跌，而本身估值水平就很低的銀行保險(xiǎn)等金融股一直較為抗跌。但是進(jìn)入五月下旬之后，大盤藍(lán)籌股也出現(xiàn)殺跌，這是市場(chǎng)恐慌情緒的最終宣泄。在A股市場(chǎng)整體估值處于歷史低位的時(shí)候，隨著金融股的最后補(bǔ)跌，殺跌動(dòng)能最終得以充分釋放，這也預(yù)示著市場(chǎng)底部的投資機(jī)會(huì)正在到來。

五)先行指標(biāo)滬深300股指期貨已出現(xiàn)逐步企穩(wěn)跡象

對(duì)應(yīng)上證指數(shù)2850至2700一線的調(diào)整過程，滬深300指數(shù)期貨主力合約IF1106從3130下滑至2980一線，伴隨著持倉(cāng)量的不斷減少，成交量卻有所放大，持倉(cāng)結(jié)構(gòu)上顯示空頭主力在下跌過程中有主動(dòng)減倉(cāng)的行為發(fā)生。

另外，滬深300指數(shù)期貨與現(xiàn)貨之間也由負(fù)基差開始轉(zhuǎn)為正基差，顯示市場(chǎng)極度悲觀的情緒正在悄然發(fā)生變化，這是市場(chǎng)轉(zhuǎn)勢(shì)時(shí)需要特別注意的一個(gè)極為重要的現(xiàn)象。

另外杠桿基金開始受到部分高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者的追捧，也說明開始出現(xiàn)了一些樂觀情緒，從另外一個(gè)角度印證了市場(chǎng)底部正在形成的判斷。

種種跡象顯示，市場(chǎng)積極的信號(hào)逐漸增加，未來將進(jìn)入震蕩筑底的階段，伴隨著美國(guó)量化寬松貨幣政策可能超預(yù)期推出，疊加中國(guó)政策松動(dòng)的效應(yīng)，第三季演繹一波大級(jí)別上漲行情的可能性較大。

三、未來的投資策略

機(jī)會(huì)是跌出來的，在市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入恐慌階段甚至絕望情緒彌漫的時(shí)候，我們反而需要保持一定的理性和樂觀。在經(jīng)歷前期充分調(diào)整之后，許多大盤藍(lán)籌股再回到歷史性底部區(qū)域，大股東增持，匯金入市購(gòu)買，市場(chǎng)底已經(jīng)出現(xiàn)，下一步我們需要密切觀察“政策底”到來的時(shí)機(jī)。

無疑大盤藍(lán)籌板塊已經(jīng)具備了很高的安全邊際，因此，我們首選的依然是銀行、地產(chǎn)和能源類為主的大盤藍(lán)籌股，其次是醫(yī)藥醫(yī)療、中高端白酒和商業(yè)連鎖等大消費(fèi)領(lǐng)域中的龍頭公司。另外，通過對(duì)歷史數(shù)據(jù)的分析，往往在一輪通貨膨脹后期，A股市場(chǎng)中的農(nóng)業(yè)股一般會(huì)有較好的表現(xiàn)。由于疊加了今年南方遭遇嚴(yán)重干旱的題材，我們認(rèn)為，農(nóng)林牧漁板塊中高景氣度的畜牧養(yǎng)殖類以及部分農(nóng)業(yè)種植類個(gè)股值得重點(diǎn)關(guān)注。

股指期貨方面，我們看到雖然滬深300指數(shù)期貨創(chuàng)出新低，但是在3000點(diǎn)下方殺跌動(dòng)力明顯不足。一方面需要密切關(guān)注大盤藍(lán)籌股現(xiàn)貨的企穩(wěn)，另外需要等到中小板和創(chuàng)業(yè)板也出現(xiàn)真正的止跌，堅(jiān)實(shí)的底部形態(tài)才會(huì)逐漸確立，投資者做多股指期貨的最佳時(shí)機(jī)才會(huì)出現(xiàn)，我們?nèi)孕枰托牡却?/P>

我們傾向于認(rèn)為， A股行情在6月份筑底，7月份啟動(dòng)又一輪的上漲行情，從滬深300股指期貨的IF1106的表現(xiàn)看，將是此輪下跌的最后一個(gè)空頭合約，直至最終摘牌。因此做多應(yīng)該選擇IF1107合約及后續(xù)合約，需要滿足的條件包括：首先是滬深300現(xiàn)貨指數(shù)止跌;其次，創(chuàng)業(yè)板和中小板啟動(dòng)第一輪反彈;最后，股指期貨的持倉(cāng)量和成交量均有效放大，期貨價(jià)格穩(wěn)步上漲，并穩(wěn)定在3000點(diǎn)上方，此時(shí)進(jìn)場(chǎng)做多股指的最佳時(shí)機(jī)才真正來臨。