優(yōu)質(zhì)貨源缺口暫難彌合

以往沿成本線堅定做多盤面利潤的策略已經(jīng)失效，預計本年內(nèi)焦煤相對于焦炭表現(xiàn)偏強的局面將持續(xù)，盤面煉焦利潤還將低位徘徊，做多盤面利潤須謹慎，且焦煤亦不適合作為空配品種。

圖為焦炭2101合約與盤面煤焦利潤走勢顯著分化

自7月末焦炭開啟提漲以來，現(xiàn)貨價格已落實7輪提漲，累計漲幅高達840元/噸，價格迭創(chuàng)新高。在現(xiàn)貨價格高歌猛進的過程中，過往焦化利潤隨價格水漲船高的情形并沒有出現(xiàn)，由于煉焦入爐成本漲幅更大，焦化利潤自6月份高點持續(xù)回落，根據(jù)上海鋼聯(lián)調(diào)研數(shù)據(jù)，內(nèi)蒙古地區(qū)的焦化企業(yè)甚至出現(xiàn)了短暫小幅虧損。期貨市場方面，煉焦盤面利潤自年初起即持續(xù)走低，歷史上盤面利潤往往跌到零時會遇到明顯阻力，然而以2201合約來看，盤面利潤自7月末起就轉(zhuǎn)入了虧損狀態(tài)，焦炭與焦煤期貨2201合約價格的比值不斷創(chuàng)新低。對于盤面利潤后續(xù)走勢分析，筆者將從以下兩方面展開：

焦煤供應形勢仍嚴峻，焦炭供應緊張有望緩和

今年焦煤供應端可謂內(nèi)外交困。國內(nèi)煉焦煤礦開工在前兩個月達到近年同期偏高水平，但隨后因安全環(huán)保、建黨百年大慶等因素影響，開工率一直處于歷史同期低位。自5月中旬起，政策層面在煤炭保供穩(wěn)價工作上不斷加碼，煉焦煤增產(chǎn)成效并不明顯，當前國內(nèi)煉焦煤礦開工率仍低于“七一”前水平，由于煉焦煤資源的稀缺性以及讓位于電煤保供工作，國產(chǎn)焦煤供應后續(xù)提升空間不容樂觀，而優(yōu)質(zhì)煤種結(jié)構(gòu)性短缺問題更難解決。進口方面，在澳煤進口停滯之后，俄羅斯等國焦煤進口同比顯著提升，但絕對量太小，蒙煤進口通關頻頻被疫情打斷?？梢哉f，在中澳關系及疫情因素懸而未決的情況下，優(yōu)質(zhì)焦煤資源的缺口在較長一段時期內(nèi)將繼續(xù)存在。

需求方面，根據(jù)上海鋼聯(lián)調(diào)研統(tǒng)計，截至8月末，今年全國已累計凈增產(chǎn)能2280萬噸，計劃凈增產(chǎn)能2967萬噸，去年累計退出產(chǎn)能2517萬噸。可以看到，本年凈增產(chǎn)能在完全覆蓋上一年去產(chǎn)能缺口的基礎上，還有450萬噸額外增量，因此本年焦煤需求，也即焦炭產(chǎn)量將有確定性增長。根據(jù)上海鋼聯(lián)焦炭周度產(chǎn)量、需求調(diào)研數(shù)據(jù)，焦炭供應缺口在5月初到達峰值后持續(xù)回落，從近2—3周供需數(shù)據(jù)來看，供應缺口已逐漸趨于彌合。在焦炭生產(chǎn)無產(chǎn)業(yè)重大政策擾動的情況下，隨著全國粗鋼產(chǎn)量壓減政策繼續(xù)推進，焦炭偏緊的供需面將有所緩和甚至逐漸轉(zhuǎn)向?qū)捤伞?/p>

焦化利潤收縮，產(chǎn)業(yè)鏈利潤或向中下游轉(zhuǎn)移

就整個黑色產(chǎn)業(yè)鏈來看，由于焦煤價格持續(xù)上漲，焦煤生產(chǎn)利潤大幅增長。根據(jù)上海鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，現(xiàn)貨7輪提漲后，焦化利潤整體不斷收縮，但全國樣本焦企平均噸焦盈利仍有322元/噸，為近5年歷史同期中等水平，不算低位。長流程螺紋鋼、熱軋卷板利潤分別處于近5年35%和65%分位數(shù)，而鋼價高企導致下游終端企業(yè)利潤承壓明顯。從產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配的角度來看，焦煤環(huán)節(jié)的高利潤不可持續(xù)，但利潤再平衡或許不會在短期內(nèi)發(fā)生，而且在粗鋼產(chǎn)量壓減政策抑制原燃料需求及終端企業(yè)利潤微薄的大背景之下，利潤流向鋼廠及下游的可能性更大，焦化利潤并沒有大幅走高的強力驅(qū)動。

盤面利潤方面，自焦煤1907合約實行新的交割標準以來，現(xiàn)貨標準品更加貼近澳煤、蒙煤等優(yōu)質(zhì)煤種，交割保險單成本較修改前合約明顯抬升，對應的1909合約盤面利潤重心較1905合約出現(xiàn)明顯下移。焦炭2201合約亦將采用新的交割標準，在新標準之下，焦炭交割倉單成本將上浮65元/噸，但考慮到焦煤倉單資源稀缺性更強，焦炭交割標準修改對盤面利潤的提振作用有限。

結(jié)論及建議

綜合以上分析，筆者認為由于形勢變更，以往沿成本線堅定做多盤面利潤的策略已經(jīng)失效，預計本年內(nèi)焦煤相對于焦炭表現(xiàn)偏強的局面將持續(xù)，盤面煉焦利潤還將低位徘徊，做多盤面利潤須謹慎，且焦煤亦不適合作為空配品種。