風險緩和期市場現(xiàn)反彈窗口，現(xiàn)已進入下半程。3月初以來，我們指出A股市場處于兩大糾結(jié)之中。1）美聯(lián)儲中長期恢復貨幣政策正常化目標與短期維護經(jīng)濟增長動能、金融市場穩(wěn)定目標之間的糾結(jié)；2）中國戰(zhàn)略性推進供給側(cè)改革與短期需求側(cè)管理維護經(jīng)濟平穩(wěn)增長、社會就業(yè)穩(wěn)定目標之間的糾結(jié)。在風險緩和窗口期，穩(wěn)增長效果逐漸顯現(xiàn)，通脹溫和與匯率平穩(wěn)，市場情緒修復將驅(qū)動市場反彈。但繼15日眾多經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預期顯示短期經(jīng)濟改善,18日習近平主席發(fā)言“強調(diào)從體制機制創(chuàng)新上推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，多哈會議凍產(chǎn)協(xié)議未能達成，我們明確指出反彈窗口期進入下半程。

美聯(lián)儲議息會議漸近，外圍不確定性加大。一方面，4月21日歐央行聲明將維持現(xiàn)有利率水平，QE維持每月800億歐元，歐央行貨幣政策選擇按兵不動；另一方面，4月22日有外媒報道稱日本央行考慮對金融機構(gòu)的借貸計劃實施負利率，日元兌美元當日下跌超1%，外匯市場波動加劇。28日將召開4月美聯(lián)儲議息會議，基于我們對美聯(lián)儲中長期與短期政策目標糾結(jié)的判斷，雖此次美聯(lián)儲加息概率較低，但歐日央行寬松舉動與中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)走強，28日議息會議仍存鷹派言論改變市場預期的可能性，外圍不確定性加大。

流動性短期承壓，短期市場擔憂情緒有所升溫。4月18日央行繼續(xù)開展MLF操作共1625億，結(jié)合19日-21日期間5510億MLF集中到期，我們統(tǒng)計4月18日-4月22日一周央行公開市場操作凈回籠資金達4585億，4月25日-29日將有8700億7天逆回購到期，疊加4月繳稅訴求高峰，基礎(chǔ)貨幣將進一步收縮，隔夜、7天、1個月銀行間回購利率均有上浮進一步表明短期內(nèi)流動性承壓。結(jié)合近期央行公開市場行為，即逆回購操作頻繁、MLF續(xù)作規(guī)模減小、降準謹慎，以及金融體系改革中對銀行不良資產(chǎn)進行出清，市場對于短期流動性擔憂情緒有所升溫。

期貨市場情緒高漲，政策層面正積極進行引導。4月18日-22日棉花、螺紋鋼、焦炭、鐵礦石等商品期貨在股市債市大幅走低情況下上演連續(xù)暴漲。鑒于基本面未有顯著變化，美國加息放緩市場早有預期，此輪商品期貨上漲由資金驅(qū)動的可能性較大。4月22日三大期貨交易所警示風險，并分別采取提高交易手續(xù)費、上調(diào)漲跌停板幅度和最低交易保證金標準等風控措施，其中上期所還對多位客戶實施限制開倉監(jiān)管措施，期貨市場情緒高漲狀態(tài)能夠得到平穩(wěn)引導需要進一步觀察。

“營改增”即將全面推開，地方財政壓力引市場關(guān)注。5月1日將全面推開營改增，建筑業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、金融業(yè)、生活服務(wù)業(yè)將納入試點范圍。短期看，企業(yè)稅負降低有利于盈利改善，據(jù)國家稅務(wù)總局原副局長許善達表示，全面“營改增”的減稅額度有望達到9000億元。增值稅是中央與地方以75:25比例共享稅種，營業(yè)稅為地方的主體稅種。此前政府工作報告中指出營改增將確保所有行業(yè)稅負只減不增，“營改增”的全面推開使得地方財政壓力引起市場關(guān)注，后續(xù)財稅改革進程預計將會加快。

債轉(zhuǎn)股加速推進，助力企業(yè)動能修復利于市場情緒提振。債轉(zhuǎn)股的有效推進將有望使得一些本身經(jīng)營較好，但短期遭受到資金壓力的企業(yè)獲得幫助度過暫時的難關(guān)，有助于信用風險的緩解和修復市場動能，提振市場情緒。

仍以交易性、結(jié)構(gòu)性機會理解市場反彈，游擊戰(zhàn)為主，不可貿(mào)然輕進。在反彈窗口下半程，由于不確定因素加大，市場更多以結(jié)構(gòu)性機會為主。重點關(guān)注四條主線：一是絕對估值處于歷史低位，長期投資價值已經(jīng)凸顯的品種，二是關(guān)注具有防御性質(zhì)且前期滯漲的券商、白酒、鐵路、醫(yī)藥等板塊，三是具有漲價和景氣好轉(zhuǎn)邏輯支撐的板塊，重點關(guān)注農(nóng)林牧漁（豬雞），化工中漲價的子品種（PTA、PVC、黏膠），四是主題方面，關(guān)注具有政策、技術(shù)、事件驅(qū)動板塊，重點關(guān)注供給側(cè)改革、新能源汽車、殼資源、新材料、現(xiàn)代物流、區(qū)塊鏈、VR、文化消費。

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