1、一次加息不過25個基點，而現(xiàn)在隔夜拆借利率已經上升的27個基點；如果我們以7天期SHIBOR為基準，那這個利率從今年6月份之后開始上行，總體漲幅也達到了13個基點。一個十分明顯的問題是：短端利率開始快速向長端利率傳導，一年期SHIBOR最近快速從3.0附近躥升到3.08附近，盡管總體漲幅不過7至8個基點，但上行的斜率很陡，趨勢不妙。

2、中國經濟剛剛出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，我擔心利率的快速上升，會再次對經濟在穩(wěn)定構成威脅。我們需要意識到，利率每一個基點的上升都意味著企業(yè)增加150億元左右的債務成本，同時相應蠶食它們利潤。所以，我們必須在利率問題上，謹小慎微，要給中國股市時間，給企業(yè)“去杠桿”的時間，而不能讓其杠桿率“低而復高”。

3、當然，我們看到最近央行也在從事一個非常關鍵的動作--以MLF向市場注入較為6個月至一年期的流動性，同時減低短期正回購的投放力度。市場普遍認為，這是央行在有意“鎖短放長”，改變中國金融短期化趨勢。但是，從貨幣市場利率的走勢情況看，這樣的做法并未起到壓制利率的作用。

4、為什么會這樣？我的理解是：市場人民幣需要過于旺盛。是實體經濟對人民幣貸款需要大幅增加？有這樣的可能性，畢竟大宗商品價格上漲，會促使實體經濟增加原材料庫存，從而促使人民幣貸款需求增加；但從人民幣兌美元匯率的走勢情況看，短期人民幣的需求是不是會投向貨幣套利？我們說，無論是上述哪種情況，這樣的人民幣需求的增加都屬于令人反感的投機交易。而且，這兩方面的人民幣需求增加是存在內在聯(lián)系的。

5、如果人民幣形成趨勢性貶值，那企業(yè)會擔心未來進口原材料以人民幣計價會越來越貴，于是他們自然選擇盡早多囤積一些。按理說，這樣的人民幣需求增加會導致人民幣升值才對，但如果這樣的人民幣貸款需要增加是為了換匯而增加進口原材料的囤積，那實際增加的是美元需求。在此背景之下，人民幣貶值、進口原材料需求反而增加，價格持續(xù)上漲也就不足為奇了。最近，我們的確看到商品期貨價格的大起大落，但總體上漲的情況。

6、這就是市場的辯證法。人民幣兌美元升值的趨勢下，盡管進口原材料會越來越便宜，但企業(yè)反而不急于囤貨，因為囤貨越早越多，如果人民幣進一步升值，那早期囤積的原材料就會顯得更貴。所以，在人民幣升值的過程中，進口原材料需求反而會不斷降低；相反也一樣。現(xiàn)在可能正是這樣的一種情況，人民幣兌美元貶值的趨勢下，進口原材料價格會越來越貴，企業(yè)反而急于囤積，需要量加大，價格上升。

7、市場經濟條件下，很難有效管理這樣的市場動蕩，如果用貸款利率上升去抑制“投機性貸款需求增加”，那我們勢必付出巨大的經濟代價。如果企業(yè)囤積原材料未來價格回落，那這部分高價原材料消化，依然會向上推高國內的CPI水平。實際上，過去很長一段時間，我們已經被這樣的價格變動殘害過多次。高價囤積原材料的后果是：一方面消耗企業(yè)利潤，一方面讓老百姓承受高物價的痛苦。

8、我們需要看到的是：在金融資本主義時代，金融至高無上的時代，實體經濟為本的國家、尤其是中低端商品、低利潤商品生產國都很難避免這樣的痛苦。這就是發(fā)展中國家經常被國際市場價格變動、被匯率的大幅波動所傷害的關鍵因素。比如中國，在人民幣貶值的情況下，國際大宗商品期貨市場的價格波動與國內原材料投機性需求構成了相互促動的、惡性循環(huán)的關系，這必然導致中國利率不斷上漲，從而嚴厲壓制中國實體經濟的成長和國內的有效需求。

9、如何才能避免這樣的惡性循環(huán)--讓利率平穩(wěn)而又能抑制企業(yè)投機性囤積原材料？這真是件難辦而又必須辦到的事情。那該怎么辦？我認為，我們需要想方設法以“非貨幣手段”或“結構性貨幣手段”限制企業(yè)進口原材料囤積，對過度囤積原材料的企業(yè)予以必要的懲戒。實際上，中國有這樣的優(yōu)勢，關鍵要看我們是否愿意擺脫市場原教旨主義教條的約束。