一、美股的陰影--美聯(lián)儲縮表

最近美股漲的非常好，并沒有像主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家所說的，市場會崩盤。在大選前半個月，美國著名的布魯金斯學(xué)會發(fā)表了一個經(jīng)濟(jì)研究報告，說特朗普當(dāng)選會使美股大盤下挫10—15%。結(jié)果，特朗普當(dāng)選的那一個星期， 道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)創(chuàng)造了歷史新高，同時還創(chuàng)造了自2011年以來最大周漲幅記錄。蹊蹺的是，特朗普當(dāng)選后，全球債市崩盤，其市值蒸發(fā)了超過1萬億美元。全球債市崩盤有兩重意義，一重是美聯(lián)儲加息概率極大，一重是通脹預(yù)期顯著增加。加息對美股是不利的，但是通脹預(yù)期飆升卻是重大利好，那么特朗普當(dāng)選后美股到底會走向何處呢？

數(shù)據(jù)顯示，美股大盤指數(shù)和美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模高度正相關(guān)。美股這一輪超級牛市完全是由美聯(lián)儲一手制造的國家牛市。

特朗普要求美聯(lián)儲加速加息，并且支持其壓縮資產(chǎn)負(fù)債表。美股大盤很可能會隨著美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的縮水而掉頭向下。當(dāng)然美股是大家配置資產(chǎn)的重要選項，因此我們需要更多的宏觀金融數(shù)據(jù)來交叉驗證美股未來的方向。

二、過去30年美股最大的莊家--美聯(lián)儲

說到更多的宏觀金融數(shù)據(jù)，筆者在美聯(lián)儲紐約分行的官網(wǎng)上淘到了寶：一份叫做《The Pre-FOMC Announcement Drift》的研報。該研報通過調(diào)用美股過去30年的實時交易數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議的當(dāng)天美股的回報率遠(yuǎn)高于平時的均值，而且隨著時間的推移，每一年美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議當(dāng)天的美股回報總額不斷增加，并且該回報總額在當(dāng)年美股的總年化回報中的占比也不斷上升。幾個意思？美股每一年的投資利潤有相當(dāng)一部分是在美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議的時間附近掙到的，并且這個趨勢在過去30年里越來越強(qiáng)。

讓我們來看下面兩個數(shù)據(jù)圖：

數(shù)據(jù)圖Exhibit 2是標(biāo)普500年平均數(shù)和排除美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議當(dāng)天數(shù)據(jù)后的標(biāo)普500年平均數(shù)。數(shù)據(jù)圖Exhibit 3是同樣兩個時間序列的堆積柱形圖。從上面兩個數(shù)據(jù)圖中，我們發(fā)現(xiàn)從1985年開始美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議對美股的影響越來越大，也可以說自打格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲主席之后，美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議對美股的影響就越來越大。而格林斯潘是美聯(lián)儲大水漫灌貨幣政策的始祖，其貨幣政策直接導(dǎo)致了互聯(lián)網(wǎng)泡沫和次貸危機(jī)。

從數(shù)據(jù)上看，從1964—1983年，美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議對美股基本上沒有影響，從1985年開始，這個影響就相當(dāng)顯著，而且越來越大。事實上，自1984年以來，美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議的那些時間創(chuàng)造了美股年化真實收益總額的25%。

所以大家做美股因為有時差做得非常辛苦，但其實大家只要把美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議召開的那幾天的交易做好，其他時間便大可以游山玩水了。每一年美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會會議召開的次數(shù)不超過10次吧，這么一來大家的工作量是不是大減？

和大家總結(jié)一下吧，自超級大水喉格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲主席以來，美股的玩家其實就過上了靠天吃飯的日子，而天就是美聯(lián)儲撒錢的直升飛機(jī)。

三、美聯(lián)儲出的老千

自格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲主席以來，美國十年期國債收益率就一直處在下行通道，如今已經(jīng)顯著低于格林斯潘時代之前的低點。美國國債收益率是所有美元融資利率的基本錨，目前這個錨在2%左右，再低就得靠負(fù)利率往下推了，因為零利率這么多年，這個錨已經(jīng)很難往下再推了，除非負(fù)利率了。這說明什么？這說明格林斯潘式的超級大水喉已經(jīng)沒有多大的邊際效應(yīng)了。

可以說從本質(zhì)上來講，自格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲主席以來30年，美國從來沒有利率正?；^。所謂利率正常化，也就是美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率上升周期，但其實國債收益率一直是在下行。聯(lián)邦基金利率是障眼法，美聯(lián)儲出的老千：過去30年利率從來沒有正?；^。

如上圖所示，在格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲主席之前，標(biāo)普500指數(shù)的最高點是100多，十年期國債收益率的均值在8%左右，現(xiàn)在30年過去了，標(biāo)普500指數(shù)接近2200，十年期國債收益率在2%附近，聯(lián)邦基金利率在0%附近。超級大水喉不愧是超級大水喉，在其未打開之前（十年期國債收益率的均值在8%左右），美股就是個小花苞，打開之后（十年期國債收益率不斷探底，跌破前低），美股就一路盛放了30年。

以100年來看的話，過去30年是美股，美債的超級牛市，它倆就是連體兄弟。下一個30年，劇情可能要反轉(zhuǎn)。

四、美股長周期的生命線

美聯(lián)儲的超級大水喉經(jīng)過了30年的大水漫灌，邊際效用接近于零，只剩下負(fù)利率還沒上了。關(guān)鍵的問題是，一旦利率真正的正?；簿褪鞘昶趪鴤找媛驶氐綒v史均值8%附近，情況會怎樣？

零利率下的奧巴馬政府關(guān)門了兩次，被標(biāo)普降級了一次，如果十年期國債收益率回到歷史均值8%附近，歐債危機(jī)會在美國上演嗎？特朗普當(dāng)選后，全球債市兩天蒸發(fā)掉了1萬億美元，這是預(yù)演嗎？

所以，美股長周期的生命線就在于其國債收益率會不會大幅度飆升。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為債市下行利好股市，但這一次很有可能不同，因為這一次美聯(lián)儲的超級大水喉邊際效用接近于零，國債收益率已經(jīng)筑了世紀(jì)大底。超級大水喉灌了30年令美股盛放。超級大水喉如今用壞了，國債收益率筑底反轉(zhuǎn)進(jìn)入漫長的上升通道，接下來盛放了30年的美股想必是要枯萎了。

五、特朗普的小高潮

30年太久，只爭朝夕。特朗普極有可能會給美股帶來一個小高潮。

特朗普當(dāng)選后的5個交易天，全球資金沽出國債、科技股、防守性強(qiáng)的公用股、房托、電訊股及新興市場資產(chǎn)等，買入銀行股、金屬、醫(yī)療護(hù)理股等，因為市場預(yù)期特朗普上臺會減稅增基建開支以振興經(jīng)濟(jì)。

投資者懷念36年前里根上臺后的連串振興經(jīng)濟(jì)措施，相信劇本可以照抄一次。里根于1980年當(dāng)選為總統(tǒng)，當(dāng)時的經(jīng)濟(jì)形勢遠(yuǎn)比今日惡劣得多：通脹率超過10%，失業(yè)率超過7%。里根經(jīng)濟(jì)綱領(lǐng)也無外乎大幅減稅、削減政府開支、減少政府監(jiān)管及增銀行業(yè)的靈活性等，特朗普幾乎已抄了一遍。

里根于1981年1月就職，2月便提出預(yù)算建議，5年減稅7500億美元，為當(dāng)時歷史最大規(guī)模減稅方案。但他的8年任期內(nèi)年年財政赤字，聯(lián)邦政府債務(wù)由9140億增至2.7萬億美元，債務(wù)對GDP的占比由30%增加至近50%。歷史數(shù)據(jù)表明，里根任內(nèi)的財赤有三分之一是因減稅而起，三分之二因開支增加，特別是國防開支，及舉債產(chǎn)生的利息支出大增所致。

里根上臺第一年，十年期國債收益率上升了2%，這1次特朗普一當(dāng)選，幾個交易日十年期國債收益率即飆升了0.4%，可見特朗普上任后第一年，全球債市將會有重大下行調(diào)整。而且目前美國經(jīng)濟(jì)接近充分就業(yè)，核心通脹回升至2.2%，特朗普減稅規(guī)模在未來十年高達(dá)4-6萬億美元，而且基建投資規(guī)模初步定為6000億美元，這么大規(guī)模的刺激計劃，美國的通脹極可能會過熱，而且財政赤字也會像里根時代一樣激增。目前聯(lián)邦政府預(yù)算中有6%是用來支付利息的，一旦國債收益率飆升，比如特朗普上臺后第一年，十年期國債收益率上升2%，那么聯(lián)邦政府預(yù)算中就將拿出12%來支付利息。利息支出占聯(lián)邦政府預(yù)算比率一旦突破了10%，國債收益率就有可能失控。

但問題是，里根上臺時，十年期國債收益率接近16%，美聯(lián)儲的超級大水喉邊際效用極大，而目前十年期國債收益率為2%左右，美聯(lián)儲的超級大水喉邊際效用接近于零。沒了美聯(lián)儲的超級大水喉，特朗普時期的美股很難重演里根時代的輝煌。所以雖然做著同樣的事，但里根開啟的卻是戰(zhàn)后最偉大的共和黨執(zhí)政期，而特朗普開啟的卻是潘多拉盒子。嬌生慣養(yǎng)的美國債市將在醞釀一場完美風(fēng)暴。

所以，明年將是美股的大考。在特朗普經(jīng)濟(jì)政策措施具體成型，以及美國國債收益率是良性上升還是惡性上升沒有明朗化之前，建議對美股在明年最好是高位不斷減持。但總體而言，特朗普的刺激措施還是會令明年大半年時間美股持續(xù)強(qiáng)勢，估計明年9月份左右（預(yù)測時間誤差以月為單位），美股的下行風(fēng)險會很大。美股的超級黑天鵝正在路上，未來30年就會降落。而特朗普的當(dāng)選，給了美股牛市一年左右（誤差以月為單位）的安全期，這一年美股可能會很High,但high過之后要懂得落袋為安。

美股的超級黑天鵝長什么樣？未來三十年我們將看到第二次世界大戰(zhàn)以來美股的世紀(jì)大頂，之后美股將下行40%左右，十年期美債收益率將到達(dá)8%附近，甚至是突破8%。這意味著未來三十年美國將爆發(fā)一場令次貸危機(jī)相型見拙的金融危機(jī)，這也意味著超級大水喉用到盡的美聯(lián)儲極有可能會啟動負(fù)利率，甚至是直接購買美股。如果哪一天你看到美聯(lián)儲啟動負(fù)利率，甚至是直接購買美股，請記住這篇文章的量化分析和預(yù)測，因為那絕不是一般意義的熊市調(diào)整，而是美元資產(chǎn)雪崩的開始，而這一天可能比你想象的要近很多。