事件：中國11月官方制造業(yè)PMI51.7，預(yù)期51，前值51.2。中國11月官方非制造業(yè)PMI54.7，前值54.

點(diǎn)評(píng)：

1)核心觀點(diǎn)：PPI超預(yù)期回升，原材料價(jià)格大漲，opec減產(chǎn)原油大漲8%，再次重申重視通脹壓力大幅上升，通脹是未來經(jīng)濟(jì)和大類資產(chǎn)配置的主要邏輯，買股票防通脹，推薦受益于漲價(jià)的行業(yè)，周期牛業(yè)績(jī)牛雙牛驅(qū)動(dòng)，對(duì)債市偏謹(jǐn)慎。PMI超預(yù)期回升，生產(chǎn)和訂單繼續(xù)回升，跟房地產(chǎn)投資滯后、基建PPP發(fā)力、企業(yè)補(bǔ)庫、出口改善等有關(guān)。未來宏觀經(jīng)濟(jì)的主要邏輯是通脹，而不是通縮：供給端產(chǎn)能釋放嚴(yán)重低于預(yù)期、需求拉動(dòng)、原材料漲價(jià)成本推動(dòng)、匯率貶值輸入性。預(yù)計(jì)2017年CPI中樞為2.2%；PPI中樞為2.4%，2月可能沖到4%左右，企業(yè)盈利將繼續(xù)大幅改善。

2)PMI超預(yù)期回升，生產(chǎn)和訂單繼續(xù)回升，可能跟房地產(chǎn)投資滯后、基建PPP發(fā)力、企業(yè)補(bǔ)庫、出口改善等有關(guān)。11月生產(chǎn)指數(shù)為53.9%，比上月加快0.6個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)利潤改善生產(chǎn)趨旺。新訂單指數(shù)為53.2%，較上月加快0.4個(gè)百分點(diǎn)。新出口訂單和進(jìn)口指數(shù)分別為50.3、50.6，比上月加快1.1、0.7個(gè)百分點(diǎn)，外需明顯改善，近期人民幣貶值，匯率調(diào)整對(duì)出口的改善顯現(xiàn)。

3)大企業(yè)顯著好于小企業(yè)，表明PMI回升主要受房地產(chǎn)投資和基建帶動(dòng)，行業(yè)集中度提升。10月大型企業(yè)PMI為53.4%，比上月提高0.9個(gè)百分點(diǎn)，為今年最高點(diǎn)。中型企業(yè)PMI為50.1%，比上月微升0.2個(gè)百分點(diǎn)。小型企業(yè)PMI分別為47.4%，低于上月0.9個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)位于收縮區(qū)間，而且降幅有所加大。

4)PPI和需求回升，企業(yè)步入補(bǔ)庫周期。11月原材料庫存指數(shù)為48.4%，比上月加快0.3個(gè)百分點(diǎn)，下游需求旺盛，企業(yè)備料生產(chǎn)；產(chǎn)成品庫存45.9%，比上月減慢1個(gè)百分點(diǎn)，終端需求強(qiáng)，產(chǎn)成品供不應(yīng)求，庫存有所下降。綜合來看，未來企業(yè)仍將主動(dòng)補(bǔ)庫。從產(chǎn)成品庫存來看，補(bǔ)庫周期從7月份以來已經(jīng)開啟，規(guī)上企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計(jì)同比增速從1-6月的-1.9%回升至1-10月的-0.3%，預(yù)計(jì)補(bǔ)庫周期持續(xù)到2017年年中，對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。

5)原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)跳升，PPI延續(xù)回升，通脹壓力大幅上升。11月主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)為68.3%，較上月大漲5.7個(gè)百分點(diǎn)，與供給側(cè)收縮、需求改善、產(chǎn)能釋放緩慢等有關(guān)。11月以來，煤炭鋼鐵有色水泥化工價(jià)格升。產(chǎn)能恢復(fù)嚴(yán)重低于預(yù)期，受銀行對(duì)產(chǎn)能過剩行業(yè)限貸、環(huán)保壓力、國企高管限薪不作為等制約，原材料價(jià)格、PPI料將繼續(xù)回升，成本推動(dòng)的通脹壓力向CPI傳導(dǎo)，11月非制造業(yè)投入品價(jià)格指數(shù)為53.5%，為年內(nèi)次高點(diǎn)，連續(xù)2個(gè)月處于53%以上的景氣區(qū)間，企業(yè)用于生產(chǎn)運(yùn)營的投入品價(jià)格總體水平繼續(xù)上漲?？紤]到匯率貶值，以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口商品價(jià)格上升，輸入性通脹壓力凸顯。下游需求旺盛，需求拉動(dòng)CPI上升。綜合來看，未來通脹壓力顯現(xiàn)，2017年CPI中樞預(yù)計(jì)為2.2%，1月份為高點(diǎn)，2月份為低點(diǎn)，后逐步抬升；PPI中樞預(yù)計(jì)為2.4%，整體先升后降，2月到達(dá)高點(diǎn)4%左右。

6)房地產(chǎn)和基建支撐非制造業(yè)擴(kuò)張。非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為54.7%，比上月上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)9個(gè)月處于53%以上的景氣區(qū)間。服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為53.7%，比上月升1.1個(gè)百分點(diǎn)。建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為60.4%，比上月微落1.4個(gè)百分點(diǎn)；建筑業(yè)新訂單指數(shù)為55.1%，比上月升0.9個(gè)百分點(diǎn)，高于臨界點(diǎn)，房地產(chǎn)投資滯后效應(yīng)、基建支撐建筑業(yè)高景氣度。雖受歷史上最嚴(yán)地產(chǎn)調(diào)控影響，未來半年房地產(chǎn)投資增速仍將處于高水平，之后地產(chǎn)投資可能回落，2017年房地產(chǎn)投資將實(shí)現(xiàn)1%-3%的增速，同時(shí)，補(bǔ)庫存、基建投資、中美財(cái)政共振等將部分對(duì)沖地產(chǎn)投資下滑的影響。