6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，僅僅房地產(chǎn)投資增速略有下滑，其他經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如消費(fèi)、外貿(mào)、制造業(yè)和基建投資增速均有所回升，顯示出中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)大的內(nèi)在韌性。近兩月向好的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)證偽了中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)或者主動(dòng)去庫(kù)存階段的擔(dān)憂，需求向好證明目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)依然處于主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段。自2016年7月進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存周期以來(lái)，已經(jīng)持續(xù)了近一年，時(shí)間上已經(jīng)超過(guò)了2013—2014年主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)周期，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然向好，年初市場(chǎng)認(rèn)為的“二次探底”恐怕難以實(shí)現(xiàn)，修正預(yù)期之后需要對(duì)經(jīng)濟(jì)有新的認(rèn)識(shí)，以便對(duì)大類資產(chǎn)走勢(shì)提供切實(shí)的指導(dǎo)。從總需求來(lái)看，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在動(dòng)力來(lái)自于以下幾個(gè)方面。

首先，消費(fèi)已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)最重要的驅(qū)動(dòng)力，消費(fèi)企穩(wěn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。2010年以來(lái)，伴隨著儲(chǔ)蓄率下降，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)逐步提高，上半年64%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)自于消費(fèi)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)。在居民收入水平提高和消費(fèi)率提升的推動(dòng)下，消費(fèi)的升級(jí)換代和城鎮(zhèn)化驅(qū)動(dòng)帶來(lái)了大量新增需求。因此，盡管今年小排量乘用車稅收優(yōu)惠措施減半，但乘用車銷售數(shù)據(jù)依然不錯(cuò)，6月汽車類零售增長(zhǎng)9.8%，增速比上月加快2.8個(gè)百分點(diǎn)。城鎮(zhèn)化進(jìn)程繼續(xù)推進(jìn)帶動(dòng)地產(chǎn)銷售需求，6月房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)顯示，二三線城市的房地產(chǎn)銷售增速回升，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的建筑建材裝潢、家具和家電也維持較高增速。

其次，房地產(chǎn)投資回落幅度有限，而制造業(yè)和基建投資依然不差。中國(guó)的城鎮(zhèn)化空間還有較大余地，決定了住房需求仍有擴(kuò)大空間，本輪房地產(chǎn)調(diào)控并未全面收緊，而是鼓勵(lì)三四線城市去庫(kù)存，使得房地產(chǎn)銷售能夠保持較高增速。基建一直是穩(wěn)增長(zhǎng)的重要力量，地方政府是基建投資的主力軍，從近年的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，基建投資與地方政府財(cái)政支出密切相關(guān)，今年以來(lái)地方政府財(cái)政收入和支出增速持續(xù)回落，但仍處于較高水平，政府舉債能力受到限制，財(cái)政收入增速落后于支出增速，對(duì)基建投資形成制約。

再次，外貿(mào)形勢(shì)不斷改善對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)增量。過(guò)去兩年間，凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是負(fù)貢獻(xiàn)，自2016年以來(lái)，隨著全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的改善，進(jìn)出口增速穩(wěn)步回升，貿(mào)易順差規(guī)模持續(xù)處于高位，凈出口增速轉(zhuǎn)為正，對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)了正增長(zhǎng)。今年全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)持續(xù)向好，歐美經(jīng)濟(jì)指標(biāo)較好，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI數(shù)月均位于55以上，為出口改善提供了持續(xù)動(dòng)力。

總需求向好為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了持續(xù)動(dòng)力，本輪主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存周期預(yù)計(jì)可以持續(xù)到2018年。經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)偏暖為股市營(yíng)造了良好的外部環(huán)境，上市公司利潤(rùn)改善周期尚未結(jié)束，貨幣政策穩(wěn)健意味著流動(dòng)性不會(huì)過(guò)于緊張，股市的頂部往往出現(xiàn)在業(yè)績(jī)和流動(dòng)性拐點(diǎn)之后，目前依然可以繼續(xù)看漲股指。由于預(yù)期中的經(jīng)濟(jì)“二次探底”難以見(jiàn)到，利率回落空間有限，但經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并不過(guò)于亮麗，房地產(chǎn)投資有一定拖累，貨幣政策難以從緊，利率尚處于高位，存在緩慢回落的空間，國(guó)債期貨或?qū)⒄袷幧蠞q。