2月23日召開的全國電視電話會議對于復(fù)工做了精細(xì)化的部署，標(biāo)志著政策重心從“兩手抓”進(jìn)一步向全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)和穩(wěn)增長傾斜。從本周開始，隨著疫情持續(xù)緩和，各地開始下調(diào)防控等級（廣東山西云南貴州遼寧甘肅等），生產(chǎn)復(fù)工有所加速，預(yù)計(jì)這一兩周可能出現(xiàn)復(fù)工高峰。目前大企業(yè)的復(fù)工率明顯高于中小企業(yè)，根據(jù)發(fā)改委數(shù)據(jù)，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)復(fù)工率逐步提高，其中浙江超過90%，江蘇山東福建遼寧廣東江西超過70%；根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，全國中小企業(yè)復(fù)工率只有30%。

這一兩周也到了政策密集出臺的時(shí)間。財(cái)政方面，23日全國電視電話會議具體提到了擴(kuò)大專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模，用好政策性金融（政金債、PSL等）。結(jié)合劉昆部長《求是》文章提到的財(cái)政“緊平衡”，我們預(yù)計(jì)今年政府預(yù)算內(nèi)赤字率不會大幅提升，存在發(fā)行特別國債的可能性。穩(wěn)增長的方向大概率會以針對中小微企業(yè)的減稅降費(fèi)、擴(kuò)大消費(fèi)、新型基建和補(bǔ)短板為重點(diǎn)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資為主。

貨幣方面，結(jié)合24日國新辦發(fā)布會信息，我們認(rèn)為未來央行可能采取定向降準(zhǔn)、MLF小幅降息和適度調(diào)降存款利率的政策組合，降低銀行負(fù)債成本，從而引導(dǎo)LPR的逐步下行。預(yù)計(jì)貨幣政策在今年上半年不會收緊，但后續(xù)主要目標(biāo)是配合財(cái)政發(fā)力，因此貨幣可能以結(jié)構(gòu)性政策為主，繼續(xù)大幅放松的可能性較低。目前貨幣市場流動性整體仍然寬松，不過與前幾周相比，通過公開市場凈回籠之后，這一兩周已經(jīng)從極度充裕狀態(tài)開始回收。

債券方面，復(fù)工有所加速，但信用擴(kuò)張（財(cái)政托底）仍然在預(yù)期階段，貨幣維持流動性充裕，利率債以交易性機(jī)會為主，杠桿策略優(yōu)于久期策略。兩會確定全年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)和財(cái)政赤字?jǐn)U張的空間之后，債券供給和資金需求增加將對利率債有一定影響。

A股方面，近期驅(qū)動市場的仍然是流動性寬松，“賺錢效應(yīng)”持續(xù)走強(qiáng)，年初以來成長股和價(jià)值股的結(jié)構(gòu)分化已處于歷史較高水平。短期來看，價(jià)值股的賠率較高，但基本面的不確定性并未完全消除；成長股的賠率較低，但短期資金仍會慣性流入這個市場。中期來看，隨著復(fù)工加速恢復(fù)和政策加速出臺，這一兩周流動性溢價(jià)和無風(fēng)險(xiǎn)利率可能會有預(yù)期上的調(diào)整，成長股和價(jià)值股的極致分化可能會有所收斂，低估值價(jià)值股的防御屬性相對上升，成長股可能會出現(xiàn)一些正常的回調(diào)，同時(shí)科技類公司的分化會越來越大，核心還是關(guān)注產(chǎn)業(yè)長期趨勢。

上周開始海外市場的避險(xiǎn)情緒升溫，美元黃金美債共同走強(qiáng)，港股連續(xù)回調(diào)。一方面，疫情在日韓意大利美國等地出現(xiàn)爆發(fā)擴(kuò)散的苗頭，全球性擴(kuò)散的尾部風(fēng)險(xiǎn)上升；另一方面，Markit美國非制造業(yè)PMI和ZEW歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀指數(shù)等重要調(diào)查指數(shù)也出現(xiàn)較明顯的調(diào)頭現(xiàn)象，全球經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂加重。避險(xiǎn)已經(jīng)引發(fā)了美股高位大幅回調(diào)，帶來全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的波動率釋放，本周以來A股北上資金持續(xù)凈流出。這一兩周是海外疫情變化的關(guān)鍵時(shí)期，如果疫情擴(kuò)散進(jìn)一步升級，可能對全球貿(mào)易和產(chǎn)業(yè)鏈形成二次打擊，風(fēng)險(xiǎn)偏好可能繼續(xù)下降。

黃金方面，考慮到疫情擴(kuò)散可能引發(fā)的全球增長和潛在通脹風(fēng)險(xiǎn)，疊加市場預(yù)期全球?qū)捤赡Ｊ骄S持，黃金的配置比重提升。原油方面，隨著中國開始復(fù)工復(fù)產(chǎn)，市場對全球原油需求的擔(dān)憂有所緩和，油價(jià)在前期連續(xù)回調(diào)后開始企穩(wěn)反彈，但隨著中國以外國家的疫情加劇，預(yù)計(jì)油價(jià)反彈受限。