從歷史經驗來看，穩(wěn)增長一般能產生三重效果：預期、資金和盈利。政策一旦開始穩(wěn)增長，樂觀預期就會開始出現，是最早出現的樂觀信號，但如果只有預期驅動，則指數往往是偏弱的(比如2008年Q4、2011年底-2012年中、2018年下半年)。指數完全的熊轉牛，一般需要至少見到資金或盈利中的一個出現大幅往上的拐點。從近期的數據來看，當下依然是預期階段，資金和盈利等重要指標尚未出現拐點，所以3月中旬以來的反彈還很難變成反轉。如果是熊市反彈，時間3-4周是最常見的。根據歷史經驗，反彈近期或將進入后期。戰(zhàn)略上，2022年可能是V型大震蕩，上半年類似2018年，下半年類似2019年。

(1)穩(wěn)增長的三重效果：預期、資金和盈利。從2021年Q4以來，市場的核心矛盾開始轉變?yōu)榉€(wěn)增長，現在的關鍵已經不是穩(wěn)增長的方向，而是穩(wěn)增長會對經濟和股市產生多大的效果。從歷史經驗來看，穩(wěn)增長一般能產生三重效果：預期、資金和盈利。政策一旦開始穩(wěn)增長，樂觀預期就會開始出現，是最早出現的樂觀信號，但如果只有預期驅動，則指數往往是偏弱的(比如2008年Q4、2011年底-2012年中、2018年下半年)。指數完全的熊轉牛，一般需要至少見到資金或盈利中的一個出現大幅往上的拐點。2009年是資金和盈利同時出現拐點，2012年底是盈利拐點，2014年是資金拐點，2019年是資金拐點驅動，而且所謂的拐點一般是某一個重要指標(利率、股市居民資金、社融、房地產銷售、工業(yè)增加值等)出現“趨勢性”改善。

第一重(預期)正在兌現。當下大概率還處在預期階段，預期階段最大的特點是，整體市場偏弱，市場風格偏向低估值板塊。2021年Q4以來，穩(wěn)增長政策不斷發(fā)力，整體全A指數最大跌幅約20%，而地產、建筑等板塊估值逆勢抬升，這些板塊恰恰是過去3年牛市中估值中樞不斷下降的板塊。

(2)第二重效果(資金)受到了美聯儲加息等因素的干擾。資金寬松的效果一般看三個指標：利率、社融、居民資金。從新發(fā)基金情況來看，居民資金的熱情還在不斷下降。穩(wěn)增長后1月的社融數據較好，但2月由于居民中長期貸款的拖累，社融增速再次下行，導致拐點遲遲沒有出現。

利率層面，2021年國內利率趨勢性下降，但2022年1月底以來，由于受到美聯儲加息的影響，利率下行暫停，開始震蕩。類似的情況在2018年也出現過，2018年中開始，國內已經開始穩(wěn)增長，但利率環(huán)境由于受到美債利率上行的影響，出現了長時間的震蕩，直到2019年初，美債利率開始拐頭下行，國內利率才重新開始下臺階，A股正式開始2019年Q1的反轉，上證綜指4個月內最大漲幅32.7%。

(3)第三重效果(經濟恢復)受到了疫情的干擾。穩(wěn)增長后，一般最晚見效果的往往是盈利改善(或者叫經濟的復蘇)，短則半年，長則1-2年。從近期的高頻數據來看，現在還未進入經濟改善階段。水泥價格近期弱于歷年同期4月初的季節(jié)性，鋼材社會庫存相比去年同期去化速度更慢。

房地產銷售高頻數據并未出現拐頭上行的跡象，3月挖掘機的銷量均低于2019-2021年同期水平。雖然這些數據有部分可能受到了近期疫情的影響，直接解讀為利空是不合適的，但至少能說明，經濟層面尚未開始進入全面恢復。

(4)短期策略：反彈已到后期。3月中旬以來，市場反彈的核心驅動力是“超跌 + 政策穩(wěn)定預期 + 季報前后估值和業(yè)績匹配度再修正”，第一個力量和第二個力量已經兌現充分，第三個力量一般到4月下旬開始會變弱，因為較好的季報一般披露時間更早。按照2018年、2011-2012年、2008年等熊市年份的反彈經驗，最常見的反彈時間大多為3 -4周。如果短期內無法觀察到利率、股市居民資金、社融、房地產銷售、工業(yè)增加值等其中一個指標出現趨勢性的樂觀變化，反彈可能已經進入后期。

行業(yè)配置建議：近期疫情的沖擊，一方面強化了穩(wěn)增長的政策，另一方面讓部分投資者開始布局疫情后的基本面環(huán)比修復。前一個邏輯偏長期，可能能持續(xù)比較久，可以做長期局部。后一個邏輯偏博弈，考慮到這一次環(huán)比經濟的沖擊比2020年Q1小，所以疫情后環(huán)比修復的力度也會小很多，只能當成超跌反彈來做。

戰(zhàn)略上，目前影響配置的核心矛盾有三：全球利率環(huán)境偏緊、A股上市公司整體盈利中樞相比去年會有所下降、經濟現在處在政策底到信用底之間。這三大因素均有利于價值風格，特別是絕對低估值風格。我們認為，這一風格在上半年還會持續(xù)，建議戰(zhàn)略上關注金融、地產、建筑。