本周從“全球衰退交易”轉(zhuǎn)向“美國(guó)衰退交易”。本周LPR下調(diào)15BP，強(qiáng)化了中國(guó)“寬信用”的政策預(yù)期，進(jìn)一步緩和了“中國(guó)衰退交易”。美元、美債利率回落顯示市場(chǎng)交易“美國(guó)衰退”的預(yù)期繼續(xù)升溫，美國(guó)零售商業(yè)績(jī)暴雷，疊加市場(chǎng)擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)法實(shí)現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)軟著陸”。近期美債利率回落能夠改善A股大盤(pán)成長(zhǎng)股分母端的邏輯，但我們判斷海外“滯漲+收緊”的大環(huán)境未變，“衰退交易”在6月會(huì)重回“緊縮交易”。

“穩(wěn)增長(zhǎng)”T2階段尾聲：價(jià)值先行，其次關(guān)注小盤(pán)成長(zhǎng)股。市場(chǎng)處于T2階段尾聲，價(jià)值先行?！俺砷L(zhǎng)風(fēng)格反彈的兩個(gè)條件”已觸發(fā)——(1)美債利率能否有階段性喘息？(自5月9日十年期美債利率高點(diǎn)回落40BP)。(2)成長(zhǎng)賽道的景氣預(yù)期能否扭轉(zhuǎn)修繕？(復(fù)工復(fù)產(chǎn)疫后修復(fù)/新興產(chǎn)業(yè)鏈上游價(jià)格回落改善成長(zhǎng)賽道的景氣預(yù)期)。小盤(pán)成長(zhǎng)股(500億市值以下)隱含的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償更高，小盤(pán)成長(zhǎng)股價(jià)的兩大核心決定因素已經(jīng)滿足。

“大盤(pán)價(jià)值股迎來(lái)絕對(duì)收益之旅、戰(zhàn)略看多小盤(pán)成長(zhǎng)股”并不沖突。(1)價(jià)值先行：“宏觀杠桿率會(huì)有所上升”信號(hào)明確，我們認(rèn)為發(fā)力點(diǎn)在地產(chǎn)基建特別國(guó)債及傳統(tǒng)國(guó)企低碳轉(zhuǎn)型加杠桿。(2)戰(zhàn)略看多小盤(pán)成長(zhǎng)股：美債利率上行對(duì)A股價(jià)值股、小盤(pán)成長(zhǎng)股的負(fù)面影響相對(duì)有限。小盤(pán)成長(zhǎng)股的決定性因素是國(guó)內(nèi)信用環(huán)境。民營(yíng)企業(yè)的信用環(huán)境將得到改善，小盤(pán)成長(zhǎng)股經(jīng)歷了4月下旬的小型流動(dòng)性沖擊后有所出清，估值已見(jiàn)底。

“穩(wěn)增長(zhǎng)”再加杠桿：地產(chǎn)+低碳轉(zhuǎn)型+民企紓困。(1)大盤(pán)價(jià)值股：近期地產(chǎn)“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策密集落地；(2)國(guó)企傳統(tǒng)產(chǎn)能“低碳轉(zhuǎn)型”再加杠桿，總計(jì)能釋放約15萬(wàn)億新增信貸空間；(3)小盤(pán)成長(zhǎng)股：光伏/儲(chǔ)能/硅料硅片等，經(jīng)營(yíng)狀況較好，能夠“再加杠桿”。

積極優(yōu)選小盤(pán)成長(zhǎng)股。小盤(pán)成長(zhǎng)股投資線索—(1)美債利率階段性下行受益(醫(yī)藥/新基建/新材料)。(2)復(fù)工復(fù)產(chǎn)疫后供需結(jié)構(gòu)修復(fù)(半導(dǎo)體/醫(yī)藥/新能源汽車(chē))。(3)新能源消費(fèi)鏈“穩(wěn)增長(zhǎng)”加碼/關(guān)稅到期潛在受益(光伏組件/互聯(lián)網(wǎng)傳媒)。(4)新興產(chǎn)業(yè)鏈上游材料價(jià)格階段性回落受益(風(fēng)電/新能源汽車(chē))。

A股不卑不亢，價(jià)值先行，戰(zhàn)略看多小盤(pán)成長(zhǎng)股。我們判斷市場(chǎng)將從泥沙俱下轉(zhuǎn)向具備較為豐富的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)(參見(jiàn)5.15《不卑不亢，價(jià)值先行》)建議首要關(guān)注價(jià)值股，其次關(guān)注受益于民營(yíng)企業(yè)信用環(huán)境改善，受美聯(lián)儲(chǔ)緊縮影響有限且交易結(jié)構(gòu)不擁擠、前期超跌的小盤(pán)成長(zhǎng)股。行業(yè)配置：1. “舊式”穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力(地產(chǎn)/消費(fèi)建材/家電/銀行)；2. “供需缺口”通脹受益資源/材料(煤炭/銅/鉀肥)；3. 受益于民營(yíng)信用環(huán)境逐步改善且賠率更吸引的小盤(pán)成長(zhǎng)股(光伏電池組件/半導(dǎo)體設(shè)備)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情控制反復(fù)、全球經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，海外不確定性。