A  7月按兵不動(dòng)，市場(chǎng)押注未來(lái)連續(xù)降息

美聯(lián)儲(chǔ)7月議息會(huì)議傳遞出對(duì)經(jīng)濟(jì)前景和通脹的謹(jǐn)慎樂(lè)觀(guān)態(tài)度，然而就在美聯(lián)儲(chǔ)9月降息已是大概率事件之下，近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟加劇了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂(yōu)，大類(lèi)資產(chǎn)在此背景下受到降息政策預(yù)期和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟的雙重影響，疊加地緣政治與特朗普主題交易等因素?cái)_動(dòng)，金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇恐慌指數(shù)攀升。

北京時(shí)間8月1日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)在議息會(huì)議上決定維持當(dāng)前利率不變，這一決定與市場(chǎng)希望提前降息的呼吁產(chǎn)生了分歧。會(huì)后，美聯(lián)儲(chǔ)在發(fā)表的聲明中表示，盡管美國(guó)的通脹水平有所緩解，但仍高于美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)水平，同時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)顯示出一定的韌性，沒(méi)有出現(xiàn)顯著的放緩跡象。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上強(qiáng)調(diào)，未來(lái)的貨幣政策將高度依賴(lài)于即將公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，特別是通脹和就業(yè)市場(chǎng)的表現(xiàn)。鮑威爾表示，雖然當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)狀況允許美聯(lián)儲(chǔ)保持利率不變，但未來(lái)政策可能需要根據(jù)新數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，以確保經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇。

然而此次會(huì)議聲明中的部分關(guān)鍵措辭變化引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。美聯(lián)儲(chǔ)在聲明中提到，通脹“保持在略高的位置”，這一表述比之前的“通脹保持高位”更為溫和，顯示出美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹前景的信心有所增強(qiáng)。同時(shí)，聲明中新增了“關(guān)注其雙重任務(wù)中兩方面的風(fēng)險(xiǎn)”的表述，表明美聯(lián)儲(chǔ)不僅關(guān)注通脹，還在密切關(guān)注就業(yè)市場(chǎng)的變化。這一變化顯示出美聯(lián)儲(chǔ)在制定政策時(shí)更加注重平衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹控制的需求。在記者會(huì)上，鮑威爾進(jìn)一步解釋了美聯(lián)儲(chǔ)的立場(chǎng)。他表示，如果未來(lái)幾個(gè)月的通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)符合預(yù)期，最早可能在9月開(kāi)始降息。

從市場(chǎng)解讀來(lái)看，盡管美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)調(diào)需要看到更多的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)確認(rèn)通脹的持續(xù)下降和就業(yè)市場(chǎng)的穩(wěn)定，但基于美國(guó)通脹預(yù)期下行及關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)加速下滑，金融市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)可能采取持續(xù)穩(wěn)步降息的策略，以確保美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定過(guò)渡，當(dāng)前市場(chǎng)已對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息完全計(jì)價(jià)，并在此基礎(chǔ)上對(duì)11月乃至12月持續(xù)降息的押注加大。

具體來(lái)看，隨著全球經(jīng)濟(jì)前景日益不明朗，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期急劇升溫。全球股市近期的劇烈波動(dòng)引發(fā)了投資者的恐慌情緒，導(dǎo)致市場(chǎng)大量押注美聯(lián)儲(chǔ)將通過(guò)降息來(lái)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)壓力。據(jù)CME FedWatch的數(shù)據(jù)，截至北京時(shí)間8月6日亞洲開(kāi)盤(pán)時(shí)段，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息概率已100%定價(jià)，同時(shí)一次降息50BP的概率從一周前的11.4%飆升至70%以上。市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的擔(dān)憂(yōu)促使對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息的預(yù)期不斷加劇，甚至部分市場(chǎng)分析者認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)或會(huì)在9月會(huì)議之前采取緊急降息行動(dòng)以確保美國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，但考慮到若被迫響應(yīng)市場(chǎng)緊急降息可能會(huì)損害美聯(lián)儲(chǔ)官方信用和決策獨(dú)立性，且匆促行事更加劇金融市場(chǎng)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步失控的擔(dān)憂(yōu)，因此美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)將權(quán)衡利弊后多講少動(dòng)，努力引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期修復(fù)。

表為市場(chǎng)目前對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息定價(jià)情況

B  美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟，觸發(fā)“薩姆規(guī)則”

值得注意的是，近期發(fā)布的美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)觸發(fā)“薩姆規(guī)則”，大幅推升市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂(yōu)。美國(guó)7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)顯著低于預(yù)期，新增就業(yè)僅為11.4萬(wàn)人，大幅低于預(yù)期和前值，且7月失業(yè)率上升至4.3%，觸發(fā)基于失業(yè)率預(yù)測(cè)衰退的“薩姆規(guī)則”，這引爆了金融市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能衰退的擔(dān)憂(yōu)交易，觸發(fā)美股及大宗商品等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)恐慌性?huà)伿邸?/p>

圖為美國(guó)7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)及失業(yè)率

就“薩姆規(guī)則”而言，這一經(jīng)驗(yàn)性指標(biāo)由前美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)學(xué)家克勞迪婭·薩姆提出，旨在通過(guò)失業(yè)率的變化來(lái)預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否步入衰退?！八_姆規(guī)則”的權(quán)威性在于其歷史上多次準(zhǔn)確預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退。自1950年以來(lái)，每當(dāng)美國(guó)失業(yè)率的3個(gè)月移動(dòng)平均值比過(guò)去12個(gè)月的最低點(diǎn)上升超過(guò)0.5個(gè)百分點(diǎn)時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)隨后均進(jìn)入了衰退，這一準(zhǔn)確率高達(dá)100%。而本次非農(nóng)報(bào)告中的7月失業(yè)率超預(yù)期上升后，恰好滿(mǎn)足了“薩姆規(guī)則”的觸發(fā)條件，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)憂(yōu)慮激增。

然而，提出“薩姆法則”的克勞迪婭·薩姆最近卻提醒市場(chǎng)不要急于下結(jié)論。她認(rèn)為，當(dāng)前的失業(yè)率上升可能部分受到經(jīng)濟(jì)過(guò)熱后勞動(dòng)力市場(chǎng)調(diào)整的影響，以及“大辭職”現(xiàn)象所導(dǎo)致的人才短缺。此外，她還認(rèn)為，由于疫情和移民因素造成的勞動(dòng)力市場(chǎng)供應(yīng)的異常變化，可能人為地推高了失業(yè)率，從而使得“薩姆規(guī)則”的信號(hào)有所夸大，雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)還沒(méi)有陷入衰退，但已經(jīng)“非常接近”，并預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)決策者可能會(huì)調(diào)整他們的策略，以應(yīng)對(duì)日益增加的風(fēng)險(xiǎn)。然而金融市場(chǎng)似乎不愿意相信這類(lèi)事后靈活解釋?zhuān)词故且?guī)則創(chuàng)立者本身。

圖為歷史上“薩姆規(guī)則”觸及情況

市場(chǎng)預(yù)期與“薩姆規(guī)則”警告之間的差異，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂(yōu)，為交易情緒增添了不確定性。一方面，投資者可能預(yù)期政策制定者將采取措施以緩解經(jīng)濟(jì)放緩的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，“薩姆規(guī)則”的警告可能導(dǎo)致部分市場(chǎng)參與者保持謹(jǐn)慎，等待更明確的經(jīng)濟(jì)信號(hào)。這種預(yù)期的分歧可能導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)性增加，投資者需要密切關(guān)注未來(lái)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和政策動(dòng)向，以做出更加審慎的投資決策。盡管“薩姆規(guī)則”歷史上的準(zhǔn)確率極高，但市場(chǎng)仍需結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境的復(fù)雜性，進(jìn)行全面分析，以避免過(guò)早做出經(jīng)濟(jì)衰退的判斷。

C  大類(lèi)資產(chǎn)波動(dòng)加劇，債券黃金相對(duì)占優(yōu)

美聯(lián)儲(chǔ)的降息周期通常伴隨著資產(chǎn)價(jià)格的顯著波動(dòng)。數(shù)據(jù)顯示，每逢美聯(lián)儲(chǔ)降息前，美元定價(jià)的美股及國(guó)際大宗商品往往表現(xiàn)疲軟，而債券和黃金則因避險(xiǎn)需求上升而表現(xiàn)較好。例如，在2019年和2020年的降息周期中，債券市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勁，而股票市場(chǎng)則經(jīng)歷了較大的波動(dòng)，黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)，則在降息周期中表現(xiàn)相對(duì)出色。

當(dāng)前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)顯著放緩，近日公布的制造業(yè)PMI及非農(nóng)數(shù)據(jù)也進(jìn)一步加大市場(chǎng)對(duì)衰退交易的力度。同時(shí)7月非農(nóng)數(shù)據(jù)的大幅不及預(yù)期使得市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的預(yù)期大幅波動(dòng)，這也在一定程度上導(dǎo)致了本輪降息周期的特殊性。

如果未來(lái)幾個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)惡化，衰退風(fēng)險(xiǎn)將大幅上升，市場(chǎng)也會(huì)相應(yīng)調(diào)整對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策的預(yù)期。具體來(lái)說(shuō)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩與衰退的區(qū)別在于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的深度和廣度，放緩?fù)ǔＶ附?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的減緩，但經(jīng)濟(jì)活動(dòng)仍在繼續(xù)，而衰退則意味著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的全面下降。美聯(lián)儲(chǔ)在應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)放緩時(shí)，通常會(huì)采取預(yù)防性的降息措施，以支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和防止衰退。因此，當(dāng)前的政策重點(diǎn)在于通過(guò)適度的貨幣寬松來(lái)緩解經(jīng)濟(jì)壓力，確保經(jīng)濟(jì)能夠平穩(wěn)過(guò)渡。然而，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期仍存在較大不確定性。如果未來(lái)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)疲軟，特別是就業(yè)市場(chǎng)和消費(fèi)數(shù)據(jù)顯著下滑，市場(chǎng)對(duì)于衰退的擔(dān)憂(yōu)將進(jìn)一步加劇。這將對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的政策形成更大的壓力，可能需要采取更大幅度的降息措施以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。

此外，黃金作為全球市場(chǎng)認(rèn)可的特殊避險(xiǎn)資產(chǎn)正受到地緣政治緊張局勢(shì)和美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的雙重推動(dòng)，近期突破新高后面臨關(guān)鍵選擇。市場(chǎng)需要注意的一點(diǎn)是，降息前黃金仍具備上行驅(qū)動(dòng)，但降息落地后可能出現(xiàn)回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，這取決于美國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)能否實(shí)現(xiàn)“軟著陸”。如果經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)惡化，黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的需求將進(jìn)一步上升。具體來(lái)看，黃金價(jià)格在降息預(yù)期下往往表現(xiàn)強(qiáng)勁。這是因?yàn)榻迪⑼ǔ?huì)導(dǎo)致實(shí)際利率下降，從而增加黃金的吸引力。

近期中東地緣政治緊張局勢(shì)也推動(dòng)了避險(xiǎn)需求的上升。未來(lái)，隨著美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期逐漸兌現(xiàn)，黃金價(jià)格可能繼續(xù)走強(qiáng)，但需要警惕降息落地后的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，債券市場(chǎng)在降息周期中同樣表現(xiàn)出色。降息通常會(huì)導(dǎo)致債券收益率下降，從而推動(dòng)債券價(jià)格上漲。尤其是長(zhǎng)期國(guó)債，在降息周期中表現(xiàn)尤為強(qiáng)勁。投資者在降息預(yù)期下往往增加對(duì)債券的配置，以獲取較為穩(wěn)定的收益。同時(shí)，隨著降息的逐步兌現(xiàn)，債券市場(chǎng)的表現(xiàn)也會(huì)進(jìn)一步受到利好推動(dòng)。

綜上所述，盡管美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議傳遞出對(duì)經(jīng)濟(jì)前景和通脹的謹(jǐn)慎樂(lè)觀(guān)態(tài)度，然而近期以美國(guó)非農(nóng)等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期觸發(fā)“薩姆規(guī)則”，加劇了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂(yōu)。在此背景下，大類(lèi)資產(chǎn)受到降息政策預(yù)期和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟的雙重影響，疊加地緣政治與主特朗普題交易等因素?cái)_動(dòng)，金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇恐慌指數(shù)攀升，投資者宜靈活調(diào)整投資策略防范風(fēng)險(xiǎn)沖擊。未來(lái)市場(chǎng)投資應(yīng)聚焦三大因素：一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期變化是否影響美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息次數(shù)和幅度，市場(chǎng)也將評(píng)估美國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)衰退的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。第二，全球地緣政治局勢(shì)不確定性加大，將主導(dǎo)市場(chǎng)拋售風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)尋求保值避險(xiǎn)交易。第三，在美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期的預(yù)期推動(dòng)下，其他央行如何調(diào)整，全球大類(lèi)資產(chǎn)分化下警惕熱錢(qián)流動(dòng)對(duì)各國(guó)市場(chǎng)沖擊。