摘要：中國經濟轉型勢在必然，但轉變不可能一蹴而就，在青黃不接的轉型“陣痛”特定時期，經濟表現極為復雜，新的經濟增長模式的確立需要時間；作為投資人，需要有足夠的耐心和信心。

我們判斷，三季度（2010年）還會繼續(xù)下跌，下跌幅度主要取決于經濟回落的程度。目前我們的策略是保持輕倉，耐心等待成長股估值跟隨股指回落帶來的投資機會尋找買入時機。同時密切關注政策變化帶來的低估值傳統(tǒng)產業(yè)反彈機會。

    經濟回落程度決定下半年市場走向

問：您認為近期影響A股的主要因素有哪些？未來會影響A股的不確定性主要有哪些？

陳鋒：我們認為市場的趨勢最終還是由宏觀經濟的變化決定的，只是在不同的環(huán)境下市場反應的形式和激烈程度有所差別。近期市場的走勢最核心的因素，是投資者對下半年宏觀經濟增速回落以及上市公司盈利增速回落預期的反應，向下回落的方向現在大家都比較明確了，只是回落的程度還說不好，所以市場選擇向下。

至于下半年市場會下跌到什么程度，取決于經濟回落的程度，如果只是溫和回落，那么現在離底部不會太遠，2300—2500是比較合理的區(qū)域；但如果經濟二次探底那么市場還會有不小的下跌空間。

對于下半年影響市場的因素，我們關心的最主要因素是房地產調控政策的變化，信貸的松緊，地方融資平臺的風險，以及海外市場會不會二次探底。

問：您說海外經濟會否二次探底是影響市場下半年走勢的一個重要因素，最近歐洲債務已經有從主權債務擴展至私人債務現象，您認為歐美經濟會進一步惡化甚至二次探底嗎？

陳鋒：歐債危機在我們來看只能模糊猜測但很能作出定量判斷，，2007年開始的次貸危機可以作為一個參考，次貸危機剛剛開始出現的時候，并沒有引起投資者足夠的重視，現在歐債危機出現，市場也普遍認為情況不會太嚴重，但最終會演變成為怎樣的結果，我們很難去判斷，但我們覺得有必要保持最大程度的謹慎。

從目前海外的市場，我們感覺市場的風險溢價開始顯著提升，黃金與美元不斷走強，大宗商品和股票等高風險資產會有下跌的空間。

三季度（2010年）繼續(xù)下跌

問：您對大盤走勢的研判，特別是2010年下半年大盤行情研判及操作策略？

陳鋒：在5月份大盤跌到2500點時我們判斷不是市場最終底部，只存在階段性反彈機會，到6月30日已經跌破2400，我們感覺三季度還會繼續(xù)下跌，下跌幅度有多大主要取決于經濟回落的程度。

之前媒體報道我們看到2000點，那是最悲觀的一個看法，是在經濟二次探底的情景下才有可能出現的情況。

基于以上研判，我們對下半年的行情仍然保持謹慎的態(tài)度，上面談到了幾個主要變量，下半年我們會密切關注和跟蹤，目前我們會保持輕倉，耐心等待成長股估值回落，尋找買入時機。

等待有業(yè)績支撐以及真實成長潛力的股票估值回歸

問：在下半年，您看好哪些板塊的投資機會，看好這些板塊的原因是什么？

下半年的機會主要有兩個，一個是低估值傳統(tǒng)產業(yè)的反彈機會，如果宏觀經濟回落過快的話，那么到四季度市場將調控政策可能會有所松動，那么周期類股票會有一波反彈行情。

另一個是系統(tǒng)性風險釋放的過程中，成長股估值回落帶來的投資機會。從大的投資邏輯來說，上一個十年是以房地產、汽車為主導的中國重工業(yè)化階段，持有地產、金融、汽車等周期行業(yè)上市公司能獲得遠遠超過大盤的超額收益；在下一個十年，我們看好經濟結構轉型中新興產業(yè)帶來的機會，包括新能源汽車、醫(yī)藥、信息技術、節(jié)能環(huán)保等領域。但好公司不一定是好股票，目前的估值水平都太高，市場下跌可能給我們提供了買入的機會。
 
    問：新興產業(yè)關系到經濟轉型的問題目前我們國家經濟的增長模式是財政政策—信貸—投資—重工業(yè)，經濟轉型過程中肯定會影響到經濟的增速，您認為轉型帶來的陣痛會有多大？

陳鋒：過去十年GDP的增速保持在8%--10%的水平，從未來看，增速水平可能會回落到6%左右，乍看起來回落的幅度比較大，但是經濟增長方式從投資拉動轉變到消費增長拉動型，6%的增長速度已經是非常高的，短期我們會經歷轉型的陣痛，經濟增長會放緩，股票市場也會相應調整，但經濟結構轉型成功的話，證券市場會真正迎來長期牛市。

再融資是銀行股下跌的表面現象

問：農行IPO對股市的影響？對銀行股的影響？您對其定價區(qū)間有什么看法，會不會參與申購？

陳鋒：今年銀行股的下跌因素很復雜，銀行股再融資、農行IPO等只是市場表面現象。從背后的因素來講，經濟二次探底擔憂、房貸風險、地方政府償債風險等才是市場最為擔心的因素。這也是銀行股現在看起來為什么估值這么便宜的原因，一旦這些擔憂成真，那個時候銀行股估值可能并不便宜。

農行發(fā)行的PB是1.6倍，工行、建行的PB是1.8倍，從基本面質地上看，農行比工行和建行要差一些，折價10%發(fā)行算比較合理，所以對市場的影響是心理層面的，不會引發(fā)銀行股的下跌，但如果剛才講的，市場擔心銀行存在的風險因素出現，銀行股還會繼續(xù)下跌
    就我們的選股方式來說，我們可能不會考慮參與農行的申購。

下半年政策面會先緊后松

問：胡錦濤說“要審慎穩(wěn)妥把握經濟退出政策，鞏固世界經濟復蘇勢頭”，您如何解讀其深意？如何判斷政策的走向，趨緊還是走向寬松？

陳鋒：我們判斷政策可能會先緊后松。從最近發(fā)改委、住建部的政策和態(tài)度看，房地產調控暫時不會松動，但如果房價出現快速回落，成交持續(xù)低迷，三四季度經濟下滑速度過快，那么政府的調控就會放松甚至可能再度轉為刺激，這就是我們判斷政策面會先緊后松的邏輯。

    10月解禁對創(chuàng)業(yè)板沖擊較大

問：7月份創(chuàng)業(yè)板迎來首次解禁潮，您認為這對創(chuàng)業(yè)板會帶來怎樣的影響？

陳鋒：最大的解禁潮在10月份，那之前會有比較大的沖擊，7月份影響不大。

創(chuàng)業(yè)板近期出現了深幅回調，我們認為第三季度還會延續(xù)這一趨勢。從美國Nasdaq的經驗來看，真正的高成長的公司概率很小，目前市場給中國創(chuàng)業(yè)板所有的公司30—50倍的市盈率，這并不合理，況且熊市本身就是一個擠泡沫的過程，因此創(chuàng)業(yè)板整體估值會下移，其中一些績優(yōu)的公司會跟隨下跌而被錯殺，這類公司將成為我們尋找的標的。

小“QFII”改變不了市場格局

問：證監(jiān)會副主席姚剛日前說“中資機構在香港發(fā)行人民幣基金投資A股，已研究和推進得比較深入，應該會有好的結果。”你如何看待“小QFII”進入A股市場？

陳鋒：我覺得這只是一個次要的因素，我記得QFII從2003年開始進入A股市場的時候，市場當時也把它當成市場見底的信號，事后證明并不是這樣，A股下跌的趨勢一直延續(xù)到2005年，我們認為“小QFII”對大盤的影響不會太大。它如果成為現實的話，對資金面可能會有一定的幫助，但改變不了大的趨勢。

“選股”“選時”是優(yōu)異業(yè)績的保障

問：您的產品最近一年取得了很好的成績，你是如何操作取得這一優(yōu)異成績的？

陳鋒：2010年6月25日展博1期成立滿一年，很多媒體也關注到了我們的業(yè)績，我們在過去一年為我們的投資人創(chuàng)造了一個相對滿意的回報：累計收益率43.53%，同期滬深300是下跌了7%，領先滬深300約50%。這一年中上證指數又是經歷了寬幅震蕩，我們在上漲中把握住了一定機會，在市場下跌中鎖定了收益，實現了我們追求超額收益的目標。

具體來說，2009年7月份，基于對宏觀經濟反轉和上市公司盈利超預期的判斷，我們把握了有色、鋼鐵、金融、化工等板塊上漲性機會。在上證指數上漲到3000點以上，我們提前做了預判，大盤系統(tǒng)性風險開始加大，指數運行到3300點時，我們開始主動減倉，隨后在8月份大盤下跌22%，我們鎖定了月初取得的3.74%的正收益。

8月以后我們以看空為主，倉位基本在3成以內，隨市場的震蕩凈值表現比較平穩(wěn)，但其間由于擔心大盤系統(tǒng)風險也錯失了一些個股機會， 2010年3月份后，我們及時調整了思路，適度的輕大盤重個股，把握了新能源、電子元器件、信息技術等領域個股上漲機會，4月份獲得了7.78%的收益，由于我們看空大盤的基本思路不變，所以隨后回避了5月指數22%的系統(tǒng)性下跌風險。