比爾·普拉默(Bill Plummer)從事期貨行業(yè)已有40多年了。在20世紀60年代，當時期貨市場尚未成熟，但他以其敏銳的目光察覺到期貨市場的優(yōu)勢及其發(fā)展前景，并果斷轉向期貨行業(yè)，做一名價格分析員。從那以后，他就一直從事期貨交易工作至今。

20世紀70年代，普拉默曾在不同的經紀崗位和許多委員會中任職，他還是芝加哥商業(yè)交易所(CME)的會員之一。20世紀80年代，普拉默負責為德崇證券公司開發(fā)商業(yè)期貨業(yè)務，并管理牲畜貿易集團(livestock trading group，LTG)。通常，他交易專門的牲畜組合，并且為其機構投資者制定相應的套期保值策略。

1990年，普拉默成立邊際風險管理有限公司(Frontier Risk Management,LLC)，這是一家從事介紹經紀業(yè)務的公司，主要是向從事牲畜交易的機構客戶在構建復合套期保值策略時提供咨詢服務。
　　1991年，普拉默成立了普智公司(Range Wise)，這是一家不折不扣的基于基本面分析的商品交易顧問(CTA)，主要從事牲畜價差和谷物期權交易。在20多年的發(fā)展歷程中，普智公司收獲了年均11.33%的復利收益率。普拉默對市場有著獨特的見解，正如他在藝術方面有獨特的品味一樣。在他看來，期貨市場與美國當代藝術類似，往往是一種激情的演繹。

期貨雜志(以下簡稱FM)：在這三年期間，農產品市場二次創(chuàng)出歷史新高，在您看來這是為什么？是因為這些市場的基本面發(fā)生變化了嗎？

比爾·普拉默(以下簡稱BP)：事實上，變化是一直存在的。在我看來，最根本的變化在于全球范圍內需求的增長速度變化。在過去的40到50年里，世界供給量的增長基本維持在一個固定不變的水平上。耕作技術的改良、基因種子的改善、產出水平較為穩(wěn)定的提升等因素都在一定程度上影響著世界供給。供給量一直處于固定的、不斷增長的水平，尤其是在南美洲種植面積增加以及1989年蘇聯(lián)解體之后，先進的農業(yè)技術使得大量的土地變成良田，這些因素都在一定程度上推動了供給量的增加。

一般來說，需求的增長在某種形式上與供給的增長速度保持一致。影響需求的驅動因素有：總人口的增長率、全球收入的增加等，其中，最重要的影響因素是人口的增長率。蘇聯(lián)解體后，直屬中央集權經濟體制統(tǒng)治下的廣大地區(qū)實現(xiàn)對外開放，隨后，收入水平不斷提升。就需求角度而言，這些年來發(fā)生過的最轟動的一件事莫過于中國的經濟改革風暴。無獨有偶，印度和南美洲部分地區(qū)都推行了類似的經濟變革。隨之而來的，是在個人收入增長方面的革命。人類脫離了貧困或維持生計的水平，開始擁有可支配收入，擺脫了以蔬菜為主的飲食習慣，取而代之的是以動物或蛋白質為基礎的飲食。要知道，這需要用更多的糧食來喂養(yǎng)動物，從而導致糧食需求的急劇增加。這種狀況始于20世紀90年代初期，進入21世紀后愈演愈烈，并延續(xù)至今。

除了供求關系共同的演繹趨勢之外，農產品的價格還受到了天氣的影響，顆粒無收的情況也可能發(fā)生，在這種情況下，供給嚴重不足，交易市場上會出現(xiàn)價格秒殺。價格秒殺促使更多的土地投入到農業(yè)生產中，從而擴大種植面積。

2003年，乙醇產業(yè)初露端倪，隨著政府補貼的投入和政府授權可以在汽油里面混入一定量的玉米乙醇之后，乙醇產業(yè)開始蓬勃發(fā)展起來。2003年至2004年，乙醇產業(yè)曾經一度消耗掉美國玉米供給量的7%，然后是10%，再后來是15%。目前，乙醇產業(yè)差不多消耗掉美國35%以上的玉米供給量，而且有關部門預測下一年的消耗量將達到40%。

由于飲食習慣的轉變，加之乙醇需求量的急劇增加，大家就會突然發(fā)現(xiàn)供求平衡變得岌岌可危了。我們現(xiàn)在所處的時期與過去的30年完全是兩個世界，其主要原因在于乙醇需求和人口的增長速度。如果不任由價格上升到另一個恰當的水平，我們沒辦法建立一個與之匹配的超級股票市場，然而在以前，我們能夠做到這一點。這就是最根本的變化，我們不得不把價格抬得更高，但問題是“我們把價格抬得足夠高了嗎”，到目前為止我們還不知道答案。

據我們了解，美國農業(yè)部(USDA)曾經打算今年訂購6.75億蒲式耳玉米，事實證明確有其事，因而今年上半年我們不得不大量減少飼料用量。說實話，我并不確定我們是否能夠做到這一點。在我看來，唯一能夠削減的領域就是出口需求。預計出口需求將有一部分可能被澳大利亞的劣質小麥作物所替代，同樣地，我們也不確定這種情況是否會發(fā)生。其實真正的萬能牌當屬中國。中國聲稱他們擁有足夠多的玉米儲備，但有人可能會問，為什么中國一直在大量出售玉米但價格卻一直保持在很高的水平呢？為什么中國禁止以玉米為原料的工業(yè)廠房直接從農民手中購買玉米呢？如果中國也加入到這個市場中，那么這將是一場全新的博弈，會把價格抬得更高。中國會以進口商的身份加入游戲?，F(xiàn)在的問題是，今年夏天當我們的供給量相對緊張時他們是不是打算進口更多的玉米？或者等到明年我們豐收時購買我們的糧食？如果他們今年不購買玉米，那就意味著今年夏天我們拿不到9美元的價格，只能等到明年以該價格成交了。
　　
　　FM：作為一名基本面交易員，您是如何看待指數長期看多的現(xiàn)象？您會把它們當作一項基本要素來遵循嗎？

BP: 每個月的月初，當有新資金進入市場的時候，指數確實對價格有一個短期的影響。如果資金流動是正向的，那么價格可能會上漲，并維持兩三天左右。如果資金流動是負向的，那么價格可能會下跌，在短期內對市場產生影響。但從長期來看，我認為這并不意味著總體價格將會如何變動。事實上，它們或許會對價格的波動彈性負有一定的責任，但我并不覺得這有多么重要。在我看來，價格最終將由基本面決定。什么是供求平衡？今年生產的產品到年底還剩下多少？這才是影響價格的真正因素。長期看多基金(Long-only Funds)、對沖基金以及完全從事投機的資金都會增加市場的波動性，但我相信它們不會增加這些商品的總體價格水平。

期貨管理型基金和對沖基金對波動性的影響要大于長期看多基金對它的影響。長期看多基金只在月底滾動的時候才會影響市場的活躍程度，它們屬于基本面因素，毫無疑問，在滾動的時侯自然會影響到市場。

我對這種滾動情況有所了解，有些時候參與滾動操作是一個很好的主意——賣掉前面的合約，買進新近的合約，但是如果你在支撐位附近，這樣做就有些愚蠢了，但如果在這附近有一個很大的溢價，買進就變成一種非常聰明的做法。有些人就是用這種方法在牲畜市場中謀生的。這是一個非常好的讓你的投資組合增加盈利的方式，但處在供應緊張時期的糧食市場可能就比較危險了。在滾動期最好的做法是不建立新倉。比如我吧，當我知道滾動期即將到來時，我會盡量避免增加頭寸，甚至會在滾動之前減少頭寸，而且就基本面而言，我會理智地做到不在市場支撐位附近進行交易。
　　
　　FM：您認為這需要監(jiān)管整改嗎？或者說它們只是代表了另一種需要納入交易者分析的基本因素？

BP：不需要。首先，這樣的事情能當作監(jiān)管整改嗎？成文法律以及華盛頓頒布的新法規(guī)都會出現(xiàn)令你意想不到的后果，沒有人能夠預知市場是如何適應新規(guī)則的，最好的辦法就是讓市場自己解決問題。
　　
　　FM：那么，您是如何看待頭寸限額問題的呢？

BP：當今世界，市場可以觸及到任何地方。這是一個全球性的市場，尤其是原油市場。眼下，總統(tǒng)呼吁對投機者進行調查僅僅是一個政治陰謀，目的是為了轉移公眾對他的推動替代燃料的發(fā)展和禁止海上鉆井的蹩腳政策的注意力。
　　
　　FM：事實上，技術交易員承認系統(tǒng)需要升級，這需要考慮改變基本面或者說挖掘新的基本面嗎？

BP：乙醇是一個巨大的新的基本面因素，必須意識到生產能力的變化，必須對這些商品中任何一種的需求結構的變化有所了解。從供給方面來說，你必須認識到技術進步的重要性，但這是一個廣泛的基礎，在短期內不會產生什么影響。但是，一個新的基本面因素的出現(xiàn)，比如乙醇的使用，還是非常重要的。
　　
　　FM：據我們了解，普智公司的戰(zhàn)略目標之一是全球適應性，請解釋一下您對這一目標的理解，并舉例說明是如何排除舊的影響因素，適應影響商品價格新因素的？

BP：全球適應性只是對世界正在不斷發(fā)生變化的一種認可。舉個例子，中東地區(qū)的動蕩必然會導致小麥需求的增加。因為舊政權的解決方式之一便是通過給本國人民更多的食品，通過食品補貼等方式來安撫他們需求的變化。因而對這些國家而言，食品、小麥出口額一直有著明確的增加。這是一個很直接的例子，日本的海嘯便是另一個例子，市場實際上對此理解錯誤，在海嘯發(fā)生后的兩天內市場出現(xiàn)急劇下跌，我覺得真正發(fā)生的情況是這樣的，允許沒有進行遠期套期保值的大豆和玉米持有者開始構建遠期合約，以避免今年夏天價格上漲的風險。這從基本上減少了價格逐漸變化的可能，那些沒有進行遠期保值的持有者只能在他們所不希望的價格上面得到對沖。這就意味著，他們的運作將會繼續(xù)盈利，只是等待時期要比預期的更久。他們可以將利潤空間鎖定在更長的一段時間里，這意味著會有更多的盈利機會。
　　
　　FM：請描述一下在市場上進行對沖交易和做商品交易顧問需要采用什么不同的方式？

BP：我們公司在不同的時期會制定不同的策略來指導套期保值者。任何一個真正的套期保值者，一個真正的商品制造商，都需要在真正的對沖交易中有一條明線——使用期貨作為對沖工具來鎖定生產收益（或投機收益）?，F(xiàn)在，我逐漸覺察到或許可以換個角度，考慮考慮投機行為。如果你在做某些生意，你必須一方面進行投機活動而在另一方面進行對沖活動。
　　
　　FM：請談談食品與燃料大戰(zhàn)的問題，這是影響農產品市場的驅動因素嗎？

BP：使用生物燃料助推需求增長的情形出現(xiàn)在中國以及其他一些地區(qū)，現(xiàn)在這一事實是影響市場的主要因素。
　　
　　FM：在您看來，美元疲軟對商品市場的影響有多大呢？

BP：我們用美元來計算商品的價格，但購買我們商品的人則用他們本國的貨幣來計算商品的價格。因此如果我們的美元相對于他們本國貨幣而言變得疲軟，那么他們就可以在相同的價格水平上購買我們更多的東西。疲軟的美元會一直對價格產生壓力，而且如果我們處在通貨膨脹的環(huán)境中，那么美元會變得越來越弱，我們的商品價格與現(xiàn)在相比會越來越高。
　　
　　FM：難道這就是價格上漲背后的真正原因？

BP：我想說，食物需求的增長是因為亞洲國家的收入增長，較小程度上也與巴西收入增長有關，這是一個很大的因素。另一個重要因素是生物燃料行業(yè)的發(fā)展，這一行業(yè)需要使得傳統(tǒng)上被用來養(yǎng)活人口的農產品用以工業(yè)用途，還有一點就是美元變得如此疲軟，弱勢美元使得貿易國的人民可以用更便宜的價格購買我國的商品，這三個因素推動了大宗商品價格的上漲。
　　
　　FM：為什么人們這么容易忽視這些因素，而一味地把過錯歸咎于投機者呢？

BP：政治家們一直在尋找替罪羔羊，而投機者就是他們的替罪羊。政客們真是太“吝嗇”了，哪怕一點點的自我檢討都沒有。我并不認為投機者是導致價格上漲的原因，但如果政府增加了額外的規(guī)定，所帶來的后果將會使企業(yè)的經營成本變得更加昂貴。如果做生意的成本增加，那么利潤就會減少，經營者的財富就會越來越少，生產經營就會面臨停滯。解決價格上漲的辦法是增加供給，需求也會在上漲的價格水平上予以配給。市場是自由發(fā)展的，從某種程度上來說，正是由于政府干預，才使得市場活動中出現(xiàn)諸多問題。如果市場有一年左右的時間來適應一種發(fā)展形勢，那么它會以漸進的方式慢慢調整過來，但如果市場沒有足夠的時間來調整，那么適應過程就會比較痛苦。
　　
　　FM：您認為美元走勢將會如何？

BP：從短期來看，美元可能會繼續(xù)走弱，直到美聯(lián)儲開始提高利率才會停止這種趨勢。美聯(lián)儲主席表示，在美國，利率不會在任何時間內快速地上升。我們知道，利率體現(xiàn)在其他貨幣的變化形式上，所以，這實際上只是個數學問題而已。你在哪兒獲得最高收益？我感覺美元確實會在相當長的一段時間內繼續(xù)走弱。要知道，我們還有很多政治問題不得不處理，如果我們的預算在某個時刻不再出現(xiàn)赤字，如果我們能夠償還所有的債務或者不再繼續(xù)出現(xiàn)更多的債務，那么就會看到美元走強。
　　
　　FM：在農產品市場中，系統(tǒng)性技術投機者多于基本面交易者，這是否會給您一個優(yōu)勢？

BP：我覺得這確實給了我一個優(yōu)勢條件。知道價格最終的走向，并能借此解決供需平衡方程，這種理解能力給了你一種獨特的優(yōu)勢。如果你是一名技術操作員，市場正在下降，你認為它會繼續(xù)保持下降趨勢，直到反轉。如果它穿過圖表上的某些點，這對你來說是一種信號，提醒你盡快平倉或者增倉。如果你是一個沖量交易者，當市場以某種方式或其他方式爆發(fā)時，你應該增加頭寸。對我而言技術分析是一種非常重要的工具，因而我并不排除它的有效性。我的優(yōu)勢在于，當技術面可能對市場最終的走向給出錯誤的信號時，基本面會告訴我這一錯誤。市場經常沿著一條令人費解的路徑到達它最終的目標，沿途會給出許多錯誤的信號，所以在這段時間內避免損失是非常重要的，技術指標就可以幫我做到這一點。

市場需要耐心，我會在等待中見證我的判斷是否正確，我可以在短期內充分利用這一想法。經過對基本面的分析，甚至對微觀的每天基本面的了解，你可以觀察到短期基本面因素，可以發(fā)現(xiàn)整個市場被解釋為正向還是負向，基本面因素是如何被那些沒有沉浸在長期基本面研究中的人所解釋。以你對基本面的了解，你完全可以給自己正確定位。
　　
　　FM：您以一種獨特的方式使用期權，請解釋一下如何選擇交易期權，它給您的投資活動帶來那些優(yōu)勢？

BP：我選擇本質上具有方向性的期權來建立頭寸，允許自己在期權出現(xiàn)變動之前提前給自己定位。首先我建立一個德爾塔(Δ)相對較小的頭寸，但是如果我的期權頭寸有一個正的伽馬組合，那么不論價格是上升還是下降，我的德爾塔頭寸都會變得越來越大。這是一種進入市場的低風險方式。通過改變頭寸大小，我能夠連續(xù)獲得利潤。如果我構建頭寸的方式對市場來說是錯誤的，那么它們會在價格的不利變動中自然而然地減少。如果我持有一個基本面期權，而且對市場的判斷最終也是正確的，那么我能夠在較低的價格水平上重新恢復那個頭寸。如果我對基本面的判斷是正確的，那么期權允許我以最低的風險進入市場并能獲得豐厚的收益；相反，如果我對市場的判斷是錯誤的，那我會考慮自然地退出市場，而不是大清早一覺醒來，還要糾結要不要賣出我的頭寸。晚上當我睡覺的時候就知道不利的價格變動將會使我退出市場。

如果市場按照我所預期的方向發(fā)展，那么我會增加持倉量的大小，但如果市場朝著與我所認為的相反的方向變動，我的持倉量就會減少。如果我是完全錯誤的，那么它會與我所持頭寸呈相反的變化，市場下降時，持倉量會增加，這種安撫式交易方式有許多。
　　
　　FM：您從事谷物和牲畜期貨已有40多年了，請預測一下這兩個行業(yè)的中期和長期的發(fā)展前景。

BP：現(xiàn)在牲畜市場的價格可能會有一次大幅的調整，尤其是今年夏天的生牛市場。最糟糕的一次會發(fā)生在7月底或8月初，因為現(xiàn)在我們有大量正在喂養(yǎng)的生牛，而且價格都很高。之后，我們必須克服供給過剩的困難，讓飼養(yǎng)場減少牲畜的供給量，這樣2012年牲畜的價格將會上漲，先降后升。實際上，如果玉米價格上漲，會迫使牲畜更快地投入市場銷售，因為生產商必須用玉米來喂養(yǎng)動物。如果玉米價格非常高，那么他們會很快地將牲畜銷售一空，這樣的話價格會出現(xiàn)臨時性下降。

在谷物市場中則會出現(xiàn)一次真正的好機會，尤其是在玉米市場中，今年夏天的某個時刻將會出現(xiàn)價格的新紀錄。除非政府的報告誤導我們，否則今年夏天會創(chuàng)下價格的新紀錄。這樣會導致需求減少，并且在一個正常的周期內，價格不會持續(xù)上漲，而是會下跌，這取決于莊稼的收成如何。我可以非?？隙ǖ卣f，生長季節(jié)并沒有一個好的開始，不過對于一次好收成來說不算太晚，但是在過去的每一個星期里，我們沒有看到玉米等農作物的大量產出，勝算大大減少了。

如果我們能有一個比較完美的夏天，就可以獲得一次大豐收。這會壓低價格，但同時，全球的需求量仍然保持增長態(tài)勢。我認為我們沒辦法像他們以前那樣構建一個盈余庫存，使得價格在以后三到四年里一直都保持在比較低的水平。

另一方面，如果今年生長季節(jié)的收成比較差，那么無論價格如何變化，我們都會全盤皆輸。

（本文編譯自2011年6月《Futures》雜志）