近期外盤原糖受雷亞爾走軟及現(xiàn)貨大幅貼水的拖累，持續(xù)在底部徘徊，ICE原糖主力3月合約又回到15.50美分/磅一線。國(guó)內(nèi)方面,受廣西數(shù)個(gè)現(xiàn)貨集團(tuán)清庫(kù)消息的影響，鄭糖走勢(shì)相對(duì)堅(jiān)挺。內(nèi)外價(jià)差不斷拉大，目前配額外進(jìn)口已經(jīng)出現(xiàn)盈利，這意味著國(guó)內(nèi)缺口將有進(jìn)口糖來(lái)補(bǔ)充，鄭糖獨(dú)立堅(jiān)挺的行情難持續(xù)。筆者認(rèn)為，在外盤企穩(wěn)前，鄭糖難以獨(dú)善其身，內(nèi)外價(jià)差回歸是大概率事件。

全球去庫(kù)存難一蹴而就

南半球食糖生產(chǎn)步入后期，產(chǎn)量基本明確。北半球新榨季也已經(jīng)開始，最終產(chǎn)量仍要看未來(lái)天氣狀況。根據(jù)KINGSMAN最新數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2014/2015榨季全球供應(yīng)缺口為141萬(wàn)噸。當(dāng)然，也有部分機(jī)構(gòu)預(yù)估2014/2015榨季會(huì)出現(xiàn)200萬(wàn)噸的過剩。無(wú)論是短缺還是過剩，共同之處在于，對(duì)2014/2015榨季供求關(guān)系的判斷處于供求平衡點(diǎn)附近。2014/2015榨季有望成為增產(chǎn)周期到減產(chǎn)周期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，升庫(kù)存周期可能結(jié)束。不過，畢竟全球連續(xù)數(shù)年的庫(kù)存積壓是真實(shí)存在的，去庫(kù)存的過程難一蹴而就，后市原糖反彈之路任重道遠(yuǎn)。

國(guó)內(nèi)基本面好于外盤

國(guó)內(nèi)2014/2015榨季也處于去庫(kù)存過程。根據(jù)桂林糖會(huì)的官方預(yù)估，國(guó)內(nèi)2014/2015榨季產(chǎn)量不高于1200萬(wàn)噸，其中廣西產(chǎn)量在720萬(wàn)—760萬(wàn)噸，云南產(chǎn)量在230萬(wàn)噸，廣東產(chǎn)量在90萬(wàn)—95萬(wàn)噸。產(chǎn)量變數(shù)仍需關(guān)注后期天氣狀況。此外，出糖率也是重要一環(huán)，出糖率的高低也與最終產(chǎn)量息息相關(guān)。按照全國(guó)6000萬(wàn)噸的甘蔗產(chǎn)量計(jì)算，糖分每提高1個(gè)百分點(diǎn)，白糖產(chǎn)量就將增加60萬(wàn)噸。

上周以來(lái)，主產(chǎn)區(qū)部分地區(qū)陰雨連綿，部分糖廠推遲了開榨。10月底，全國(guó)工業(yè)庫(kù)存預(yù)計(jì)為80萬(wàn)—90萬(wàn)噸，而這一數(shù)據(jù)在9月底為191萬(wàn)噸，不考慮配額外進(jìn)口的因素，國(guó)內(nèi)供應(yīng)情況即是產(chǎn)量1200萬(wàn)噸、工業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存191萬(wàn)噸、加工廠庫(kù)存70萬(wàn)—90萬(wàn)噸，新榨季的供應(yīng)量不超過1470萬(wàn)噸。根據(jù)近幾年配額的發(fā)放情況，政府仍持相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度，預(yù)計(jì)2015年配額內(nèi)的發(fā)放數(shù)量不會(huì)大幅提高。對(duì)于需求而言，2014年需求量已經(jīng)上了1500萬(wàn)噸的臺(tái)階，2015年預(yù)估1560萬(wàn)噸較為客觀合理。如此看來(lái)，國(guó)內(nèi)的供需層面的狀況要好于外盤，在配額外沒有進(jìn)口的情況下，供應(yīng)將出現(xiàn)缺口。

配額外進(jìn)口限制鄭糖上行幅度

連續(xù)兩個(gè)榨季400萬(wàn)噸左右的進(jìn)口量，為國(guó)內(nèi)糖價(jià)走熊增添了動(dòng)力，筆者預(yù)計(jì)，2014/2015榨季的進(jìn)口將較前兩個(gè)榨季大幅回落，全年進(jìn)口在250萬(wàn)噸。不過，需要注意的是，一旦內(nèi)外價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大，這一預(yù)估數(shù)字將攀升。按照目前原糖16美分/磅以下的價(jià)格，配額外進(jìn)口利潤(rùn)窗口已開啟。配額外進(jìn)口利潤(rùn)的存在，將限制鄭糖的上行幅度，鄭糖1505合約反彈行情的演繹難以脫離原糖價(jià)格束縛。

操作上，由于內(nèi)外價(jià)差有一定的回歸要求，套利方面可關(guān)注買外拋內(nèi)的機(jī)會(huì)。