上周國債期貨主力合約收96.684，微跌0.05%，上周行情變動不大。近期國債期貨走勢仿佛失去了方向感，央行連續(xù)12次公開市場零操作，國債期貨陷入了高位振蕩狀態(tài)，上行動能不足，下行空間似乎也不大。但是從央行工作會議與我國經(jīng)濟基本面看，未來國債期貨上漲仍是大概率事件。

央行弱化公開市場操作致短期利率走勢缺乏指引

今年央行將實施穩(wěn)健貨幣政策，加大金融對實體經(jīng)濟支持力度。2015年人民銀行[微博]工作會議1月8日至9日上午在北京召開。會議提出，繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，加大金融對實體經(jīng)濟的支持，宏觀調(diào)控的針對性和有效性不斷提高。仔細分析央行工作會議講話，能看出未來央行仍將以定向調(diào)控貨幣流向與降低實體企業(yè)融資成本為主要工作重心。

上周四，中國人民銀行[微博]在公開市場依舊保持沉默。至此，央行已連續(xù)12次暫停公開市場操作。由于元旦之后機構(gòu)備付資金重新釋放，去年末財政資金投放的寬松效應(yīng)逐步體現(xiàn)，前期市場資金面較為緊張的態(tài)勢已趨緩和，銀行間市場利率有所下行。

央行暫停公開市場操作或許主要有兩個方面意思：一是對當前資金面及利率水平較為滿意，并不需要釋放或回籠資金，另外一層意思是今年以來央行有意弱化公開市場操作。這也是我國外匯占款持續(xù)走低導(dǎo)致的。綜觀2014年央行操作，主要以創(chuàng)新貨幣政策工具對資金進行控制，其中多以定向的、價格型的創(chuàng)新貨幣政策工具為主。這些貨幣政策工具能更精確控制資金流向、調(diào)整利率價格。

信用債違約風險加大，側(cè)面利好國債

去年以來，公司債信用風險事件時有發(fā)生，但總能在最后關(guān)頭化險為夷，從而維持著公司債市場“剛兌金身不破”的神話。不過，神話雖然繼續(xù)，風險卻不曾遠離。自從超日債和華銳01相繼完成回售之后，“ST湘鄂債”、佳兆業(yè)等成為當前公司債領(lǐng)域的風險點。

2015年第一天，佳兆業(yè)便遭匯豐銀行追款4億港元。由此造成的危機還在迅速惡化。這也是今年國內(nèi)首單債務(wù)違約。未來更多信用違約事件或?qū)⒊霈F(xiàn)，今年央行講話也表明保證不發(fā)生系統(tǒng)性風險的前提下，允許小范圍違約破產(chǎn)事件的發(fā)生。由于我國缺少良好信用評價體系，由此導(dǎo)致了信用成本的增加。這未來或推高利率債價格，拉低信用債價格。

根據(jù)中國銀監(jiān)會下發(fā)關(guān)于信托公司風險監(jiān)管的指導(dǎo)意見估算，目前信托涉及非標理財資金池的規(guī)模約4000億元人民幣左右，總的非標資產(chǎn)規(guī)模在10萬億元左右，預(yù)計未來會有更多信用債出現(xiàn)兌付危機。

雖然目前國債期貨高位振蕩，缺少方向，但我們認為期債或許只是蓄勢待漲而已。不過，我國經(jīng)濟下行壓力巨大已是不爭的事實，不支持利率大幅上行。因此未來期債上漲的幅度和速度，取決于央行的引導(dǎo)與我國經(jīng)濟企穩(wěn)的時間。