巨大的產(chǎn)需缺口是國(guó)內(nèi)食糖市場(chǎng)由熊轉(zhuǎn)牛的主要邏輯依據(jù)，國(guó)際糖價(jià)筑底以及進(jìn)口量得到控制則是引導(dǎo)糖價(jià)快速上漲的誘因。

我們認(rèn)為，雖然糖市已經(jīng)具備了走牛的條件，但發(fā)生“黑天鵝”事件的概率也在增加。因此，牛兒走快了就容易絆腳。

國(guó)際糖價(jià)完成二次探底

2014/2015榨季，全球食糖減產(chǎn)大局已定，低價(jià)效應(yīng)也有利于食糖消費(fèi)的恢復(fù)性增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，市場(chǎng)將告別連續(xù)數(shù)年的產(chǎn)需過剩格局，國(guó)際糖價(jià)企穩(wěn)回升的主基調(diào)已經(jīng)明確。UNICA公布的最新數(shù)據(jù)顯示，截至2015年1月1日，巴西中南部甘蔗總產(chǎn)量同比下降4.57%，食糖總產(chǎn)量同比下降6.76%，乙醇用蔗比例由54.71%攀升至56.82%。

2015/2016榨季，全球食糖產(chǎn)銷短缺是大概率事件，其中巴西和泰國(guó)減產(chǎn)的勢(shì)頭有望延續(xù)，兩大食糖主要出口國(guó)減產(chǎn)意味著國(guó)際貿(mào)易量存在下降的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)再次出現(xiàn)類似于2014年下半年低價(jià)傾銷的概率不大。

國(guó)際糖業(yè)組織預(yù)計(jì)，2015/2016榨季全球食糖短缺200-250萬噸，為六年來首次出現(xiàn)供應(yīng)短缺。我們認(rèn)為全球食糖供過于求的格局已經(jīng)扭轉(zhuǎn)，糖價(jià)下跌主要是由金融因素造成。在巴西雷亞爾階段性企穩(wěn)的背景下，基金空頭有逐步離場(chǎng)跡象，國(guó)際糖價(jià)將很快完成二次探底。

國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格跟漲明顯

受益于國(guó)內(nèi)食糖減產(chǎn)明顯以及預(yù)期進(jìn)口得到控制的影響，國(guó)內(nèi)食糖產(chǎn)業(yè)鏈信心正在逐步轉(zhuǎn)好，糖廠惜售的情緒再次蔓延。隨著越來越多的糖廠開榨，每年第一季度都是國(guó)內(nèi)食糖供應(yīng)壓力最大的階段，一般月度產(chǎn)量會(huì)在1-2月份達(dá)到峰值，而工業(yè)庫(kù)存高峰則出現(xiàn)在3月份，這意味著2015年3月份以前的現(xiàn)貨供應(yīng)都不會(huì)成為問題。而2014/2015榨季整體供需形勢(shì)較上榨季同期有明顯改觀，主要體現(xiàn)在產(chǎn)糖量下降；糖廠資金壓力也較同期大幅度改善，表現(xiàn)為資金需求量下降以及虧損減少。

產(chǎn)量下降以及價(jià)格下跌將影響2015年糖企的營(yíng)業(yè)收入。為了減緩總收入下降的幅度，部分糖廠存在做大回售份額的需求，其市場(chǎng)策略也將較上榨季有很大的變化。我們認(rèn)為，投資需求將再次回歸市場(chǎng)，表現(xiàn)為糖廠方面的多頭套期保值需求增加、產(chǎn)業(yè)鏈中下游庫(kù)存增加以及投機(jī)需求增加，這將使得現(xiàn)貨批發(fā)市場(chǎng)價(jià)格以及期貨市場(chǎng)價(jià)格領(lǐng)漲市場(chǎng)，現(xiàn)貨價(jià)格則處于跟隨狀態(tài)。在市場(chǎng)情緒整體轉(zhuǎn)好時(shí)，現(xiàn)貨價(jià)格跟漲明顯，但是市場(chǎng)還沒有出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面，因此價(jià)格的上漲只會(huì)是脈沖式的，難以單邊快速上漲。

需謹(jǐn)防“黑天鵝”

我們近期對(duì)食糖產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研的結(jié)果顯示：糖廠銷售策略由上榨季的盡快銷售轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎銷售、產(chǎn)業(yè)鏈中下游補(bǔ)庫(kù)以及采購(gòu)熱情同比大幅提升。信息傳遞的速度越來越快，人與人之間的互動(dòng)關(guān)系也更加密切，羊群效應(yīng)則更加突出?，F(xiàn)階段產(chǎn)業(yè)鏈預(yù)期過度一致，而市場(chǎng)供需關(guān)系并沒有根本性改善，超預(yù)期利空事件對(duì)于價(jià)格的影響也將更加敏感。因此，市場(chǎng)需要謹(jǐn)防“黑天鵝”事件的發(fā)生，而我們認(rèn)為其發(fā)生的概率很大。

我們認(rèn)為“黑天鵝”事件的導(dǎo)火索可能來自于金融環(huán)境、產(chǎn)業(yè)政策以及總供應(yīng)量超預(yù)期，觀測(cè)指標(biāo)為巴西雷亞爾匯率、美國(guó)乙醇出口政策、中國(guó)甘蔗直補(bǔ)政策以及中國(guó)食糖月度進(jìn)口量。2014年12月，國(guó)際糖價(jià)下跌主要是由雷亞爾加速貶值造成的。從目前情況來看，似乎還難以看到巴西央行能阻止雷亞爾繼續(xù)貶值的步伐。經(jīng)過一段時(shí)間加速以后，雷亞爾進(jìn)一步貶值的速度已經(jīng)減緩，但是仍處于繼續(xù)貶值的趨勢(shì)之中。美國(guó)乙醇的出口政策將會(huì)影響巴西乙醇用蔗的比例，進(jìn)而會(huì)影響食糖產(chǎn)量。中國(guó)甘蔗直補(bǔ)政策則會(huì)影響糖廠生產(chǎn)成本，而進(jìn)口量超預(yù)期則會(huì)導(dǎo)致均衡狀態(tài)再次向偏空的方向傾斜。

我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)食糖市場(chǎng)走牛的條件已經(jīng)具備，產(chǎn)業(yè)鏈信心明顯恢復(fù)，投資需求迅速增長(zhǎng)，些許的利好就能在糖市引起大的漪漣，這將導(dǎo)致糖價(jià)經(jīng)常出現(xiàn)漲過頭的情況。