為什么要研究股票市場(chǎng)“流動(dòng)性”？通常，股票資產(chǎn)的價(jià)格主要取決于其內(nèi)在價(jià)值，取決于未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)。但是，除了一般意義上的股票資產(chǎn)定價(jià)，股票價(jià)格還受到宏觀經(jīng)濟(jì)主體在大類資產(chǎn)配置的影響，因此，股票市場(chǎng)的流動(dòng)性會(huì)受到宏觀層面的很多沖擊，從而形成增量資金入市、資金外逃或者存量博弈等趨勢(shì)帶來(lái)的市場(chǎng)特征。同時(shí)，微觀層面上國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)參與者大部分是散戶，羊群效應(yīng)非常顯著，股票市場(chǎng)的賺錢效應(yīng)帶來(lái)的正反饋有效性非常強(qiáng)，A股市場(chǎng)制度尚處于初級(jí)階段，多空機(jī)制不均衡，從而會(huì)有階段性的巨幅波動(dòng)，股票市場(chǎng)流動(dòng)性研究對(duì)于指示系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有重要作用。

“流動(dòng)性”研究是A股大勢(shì)研判的“術(shù)”，而非“道”?！百Y金”毫無(wú)疑問是驅(qū)動(dòng)股市的最直接的要素，因此，對(duì)資金的研究十分重要，而本輪大類資產(chǎn)配置導(dǎo)致的流動(dòng)性遷移，資金更是扮演了核心角色。但資金行為的內(nèi)在邏輯其實(shí)是核心。以宏觀流動(dòng)性研究透徹為前提，“資金”的行為其實(shí)更加依賴各類資產(chǎn)配置的比較和權(quán)衡，所以，資金行為的內(nèi)在邏輯其實(shí)是核心的“道”，而對(duì)于資金本身的研究其實(shí)是“術(shù)”。

宏觀流動(dòng)性是股市流動(dòng)性的起點(diǎn)。基礎(chǔ)貨幣的形成，并通過銀行體系不斷進(jìn)行派生，從而產(chǎn)生全社會(huì)的貨幣供給，而政府、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和個(gè)人在滿足基本消費(fèi)之后則會(huì)產(chǎn)生過剩流動(dòng)性，從而產(chǎn)生資產(chǎn)配置的壓力，形成在大類資產(chǎn)配置的再均衡。

股票市場(chǎng)流動(dòng)性供需層次是最基本的跟蹤監(jiān)控體系，6月以來(lái)“重建”的精準(zhǔn)判斷根本上是源于對(duì)“杠桿資金”的深刻理解。股票二級(jí)市場(chǎng)本身的供需層次中可以主要分為資金供給與資金需求兩個(gè)方面，供給端包含證券結(jié)算資金、杠桿資金、公募基金、保險(xiǎn)資金、社保資金、券商資管和自營(yíng)、海外資金等，需求端主要包含IPO、產(chǎn)業(yè)資本凈減持、交易費(fèi)用、交易周轉(zhuǎn)等，其中定增融資是一個(gè)比較特殊的因子，因?yàn)橥ǔＪ紫瘸薪佣ㄔ龅氖嵌?jí)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者或一級(jí)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者，而定增解禁之后又通常由二級(jí)市場(chǎng)投資者來(lái)承接（計(jì)算在產(chǎn)業(yè)資本凈減持中），因此，我們把他算在資金需求端。6月以來(lái)“警惕反身性”和7月以來(lái)“重建”的精準(zhǔn)判斷根本上是源于對(duì)“杠桿資金”的深刻理解。

流動(dòng)性研究最大的挑戰(zhàn)在于“反身性”，最大的價(jià)值也有賴于“反身性”。由于“價(jià)格”的形成直接取決于“資金的流動(dòng)”，“資金的流動(dòng)”又是“投資者認(rèn)知”的函數(shù)，而“投資者認(rèn)知”又受到“預(yù)期”的影響，所以經(jīng)常有人偏向去研究預(yù)期以及預(yù)測(cè)未來(lái)預(yù)期可能發(fā)生的變化，但“投資者的預(yù)期”往往又受到“價(jià)格”的干擾，因此，就形成了非常強(qiáng)的“反身性”，因此，到底是“價(jià)格”決定了“資金流動(dòng)”，還是“資金流動(dòng)”決定了“價(jià)格”便成為了永恒的“雞生蛋、蛋生雞”的問題。本文認(rèn)為“資金流動(dòng)”的研究不能解決一切關(guān)于“價(jià)格形成機(jī)制”的問題，但卻可以在某些環(huán)境下，起到至關(guān)重要的作用，是“必要”但“不充分”的輔助研究，同時(shí)，基于對(duì)“反身性”本身的充分認(rèn)知，有利于判斷反身性效應(yīng)的發(fā)酵程度，從而大概率的判斷“反轉(zhuǎn)”的可能性，例如，在杠桿工具和類杠桿工具使用泛濫的今天，兩融增速階段性高于指數(shù)的增速，就可以作為市場(chǎng)拐點(diǎn)信號(hào)的一種。

大量的情緒指標(biāo)來(lái)自于對(duì)股市流動(dòng)性的監(jiān)控，5月27日申萬(wàn)宏源策略情緒指標(biāo)體系層發(fā)出精準(zhǔn)賣出信號(hào)。大量的實(shí)證應(yīng)用可以詳見申萬(wàn)宏源策略和申萬(wàn)金工的大量關(guān)于情緒指標(biāo)體系的報(bào)告，本質(zhì)上其實(shí)是大量來(lái)自股市流動(dòng)性總體以及結(jié)構(gòu)的指標(biāo)監(jiān)控和相關(guān)的證據(jù)，我們會(huì)不定期在情緒指標(biāo)體系指示發(fā)生重要變化的時(shí)候發(fā)布報(bào)告。例如5月27日申萬(wàn)宏源策略情緒指標(biāo)體系就發(fā)出了明確的賣出信號(hào)，1周之后市場(chǎng)見頂。