糖價(jià)高位回調(diào)行情已經(jīng)持續(xù)4周，由于現(xiàn)貨價(jià)格短時(shí)間內(nèi)缺乏單邊大幅走高的動(dòng)能，我們認(rèn)為糖價(jià)仍將在高位振蕩數(shù)周。

　　9月進(jìn)口量超預(yù)期

　　9月國內(nèi)進(jìn)口食糖65.6萬噸，超出預(yù)期。從年度角度來看，1—9月累計(jì)進(jìn)口食糖373萬噸，未來三個(gè)月按照80萬—100萬噸的進(jìn)口量估計(jì)，最終的進(jìn)口量將在450萬—480萬噸，較年初的預(yù)期增加100萬—150萬噸。從榨季角度來看，2014/2015榨季累計(jì)進(jìn)口食糖481萬噸，創(chuàng)歷史最高水平，先前的預(yù)期是進(jìn)口300萬—350萬噸，這給市場帶來一定利空影響。

　　雖然政策面仍以控制總體進(jìn)口量為主要目標(biāo)，但是在巨大的利益面前，進(jìn)口量經(jīng)常出現(xiàn)超預(yù)期的情況，我們認(rèn)為進(jìn)口量超預(yù)期意味著糖價(jià)上漲的一個(gè)關(guān)鍵引擎存在熄火的風(fēng)險(xiǎn)。目前，進(jìn)口量仍處于可以理解的范圍。

　　此外，國內(nèi)減產(chǎn)進(jìn)一步得到確認(rèn)，我們認(rèn)為支持糖價(jià)繼續(xù)上漲的邏輯仍然存在，但是上漲過程很難一蹴而就，快速回調(diào)將時(shí)有發(fā)生。

　　2016年供應(yīng)前松后緊

　　截至2015年9月底，國內(nèi)食糖全社會(huì)庫存預(yù)計(jì)為1300萬噸，商業(yè)庫存預(yù)計(jì)為600萬噸。從政策角度來看，2016年1月以后，新的年度來臨，在巨大的內(nèi)外差價(jià)面前，預(yù)計(jì)前6個(gè)月的進(jìn)口量將在250萬—300萬噸，預(yù)計(jì)截至6月全社會(huì)總供應(yīng)量為2450萬—2500萬噸，同比減少100萬噸左右，利好國內(nèi)糖價(jià)。

　　我國食糖生產(chǎn)時(shí)間是每年的10月下旬至次年的5月底，工業(yè)庫存最高峰一般出現(xiàn)在3月，5月以后則進(jìn)入純銷售季。按照目前的政策預(yù)測(cè)，2016年9月底全社會(huì)總供應(yīng)量同比將減少100萬—150萬噸，全社會(huì)總消費(fèi)量同比增加50萬噸，這意味著2016年9月底全社會(huì)期末庫存同比將減少150萬—200萬噸，2016年下半年的供應(yīng)情況不容樂觀。

　　價(jià)差交易機(jī)會(huì)較多

　　不過，我們對(duì)于6000元/噸以上的價(jià)格保持謹(jǐn)慎態(tài)度。我們認(rèn)為國內(nèi)糖價(jià)要站上6000元/噸的前提條件是國儲(chǔ)糖拍賣，因?yàn)橹挥袊鴥?nèi)有供應(yīng)缺口，國儲(chǔ)糖才會(huì)拍賣，而要使得國內(nèi)出現(xiàn)供應(yīng)缺口，那么需要更加嚴(yán)格地管控進(jìn)口糖總量，我們并不認(rèn)為2016年的進(jìn)口量會(huì)有明顯減少。

　　基于上述判斷，我們認(rèn)為2015/2016榨季出現(xiàn)持續(xù)性的單邊行情的時(shí)間較短，價(jià)格振蕩的概率增加，因此價(jià)差交易機(jī)會(huì)可能多于單邊機(jī)會(huì)。從當(dāng)前的期貨價(jià)格的排列情況來看，SR1605合約貼水于SR1601合約、SR1609合約，“空中間買兩邊”的蝶式套利機(jī)會(huì)顯現(xiàn)。同時(shí)，由于近月價(jià)格升水的基礎(chǔ)是短期供應(yīng)緊張，2016年1—6月的供應(yīng)則相對(duì)寬松，因此SR1601合約的升水幅度并不會(huì)太高；遠(yuǎn)月升水的基礎(chǔ)是9月以前的進(jìn)口量得到控制，在內(nèi)外價(jià)差高企的背景下，市場會(huì)對(duì)相關(guān)信息較為敏感，因此1—5月和5—9月價(jià)差存在較大的自由波動(dòng)的余地。

　　整體而言，從中長期的角度來看，糖價(jià)上漲趨勢(shì)還沒有結(jié)束，但是從短周期來看，進(jìn)口超預(yù)期壓制價(jià)格，糖價(jià)仍將在高位振蕩數(shù)周。