水電行業(yè)表現(xiàn)出良好的防御性，盈利能力穩(wěn)健提升。2015年水電板塊整體上漲19.2%，同期上證指數(shù)跌幅4.4%，在6月大盤下跌過程中，水電板塊表現(xiàn)出了較好的防御性。2015年前三季度，水電板塊實(shí)現(xiàn)毛利率55%，凈利率35%，均遠(yuǎn)高于公用事業(yè)板塊其他細(xì)分行業(yè)。

水電行業(yè)的發(fā)展仍處于上升通道。水電的清潔能源屬性和調(diào)峰作用使其在能源結(jié)構(gòu)中處于重要地位；根據(jù)“十三五”規(guī)劃我國常規(guī)水電有望增長25%，抽水蓄能有望增長126%；水電基地配套的跨區(qū)域電網(wǎng)陸續(xù)投產(chǎn)，有效保障電能消納。

四重因素提升水電行業(yè)估值空間。第一，電改推動(dòng)電價(jià)調(diào)整，水火電價(jià)同網(wǎng)同價(jià)成為趨勢，水電電價(jià)上行帶來業(yè)績提升；第二，我國目前處在降息周期，水電作為高資產(chǎn)負(fù)債率行業(yè)，16年財(cái)務(wù)費(fèi)用有望大幅減少；第三，水電板塊在建工程逐步減少導(dǎo)致分紅比例逐步提升；第四，新一輪的IPO采取的市值配售規(guī)則利好藍(lán)籌及低估值股，未來養(yǎng)老金入市也偏愛高股息率的藍(lán)籌股。

新一輪電改或推動(dòng)水電企業(yè)布局各地配售電市場。水電企業(yè)憑借顯著低于其他發(fā)電類型的發(fā)電成本，在未來的售電市場化競爭中占有先手。水電企業(yè)與地方能源平臺(tái)型公司合作，將是未來電改進(jìn)程中的重要參與者。我們看好包括長江電力和廣州發(fā)展、長江電力和福能股份、長江電力和湖北能源、桂冠電力和桂東電力等在廣東、福建、湖北、廣西等地的布局。

投資建議及行業(yè)評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為2016年水電行業(yè)的投資價(jià)值有望重估，在新一輪電改落地后，水電電價(jià)提升有望打開空間；在2015年連續(xù)降息的大趨勢下，2016年水電公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用有望大幅節(jié)省負(fù)債率有望明顯優(yōu)化；在未來幾年水電投資增速逐步趨緩的背景下，水電公司分紅比例有望不斷提升。我們重點(diǎn)推薦桂冠電力、長江電力、黔源電力、國投電力、川投能源、桂東電力，同時(shí)建議關(guān)注長江電力參股的廣州發(fā)展、福能股份、上海電力、湖北能源。我們給予水電行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)。