解題“無人區(qū)”：全球經(jīng)濟金融困局下的絕處逢生。當(dāng)前全球商業(yè)周期復(fù)蘇緩慢,但2009年后危機時期延續(xù)至今的寬松環(huán)境和加杠桿進程卻已明顯壓縮了繼續(xù)刺激經(jīng)濟的空間。政府和企業(yè)部門高杠桿和實體經(jīng)濟低回報的矛盾當(dāng)前全球經(jīng)濟金融困局的核心所在。矛盾極端激化的結(jié)果便是危機，這在經(jīng)濟金融歷史中并不罕見。想要以非危機方式化解困局，就必須找到新的全球經(jīng)濟增長點，改革創(chuàng)新又是必行之舉。而當(dāng)前的改革創(chuàng)新格局就是一場“攻入無人區(qū)”的戰(zhàn)役！全球經(jīng)濟發(fā)展模型調(diào)整，需要推進改革創(chuàng)新的國家之多，涉及范圍之廣前所未有，成功的彼岸其實就是一種“無人區(qū)”；僅就中國而言，解決全球18.8%人口的轉(zhuǎn)型和富裕的問題的方法幾乎無先例可循，也是一種“無人區(qū)”；提升全要素生產(chǎn)率(TFP)根本上還是要依靠科技創(chuàng)新，而科創(chuàng)從來都是探索“無人區(qū)”的過程。全球困局之下的資產(chǎn)配置和股票投資其實也有自己的“無人區(qū)”：戰(zhàn)略性資產(chǎn)缺失的結(jié)果是戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置的“癲狂”,前所未有的宏觀對沖格局和微觀市場結(jié)構(gòu)決定了A股市場尋底的過程可能不同于過往，結(jié)構(gòu)上繼續(xù)踐行反轉(zhuǎn)策略，人多的地方別去，“無人區(qū)”掘金在2016下半年可能依然是最有效的投資策略。

全球經(jīng)濟發(fā)展模型：“小而全”經(jīng)濟體的合成偏誤還是G2合作共贏的新紀(jì)元？2009年以來的后次貸危機時代，全球經(jīng)濟發(fā)展模型可抽象為“美國消費，中國制造，資源國提供原材料，日本提供廉價借貸”。然而石油價格的大幅下跌，日元套息交易回流導(dǎo)致的日元升值都告訴我們該模型已明顯松動。中國消費和服務(wù)業(yè)正在崛起，供給側(cè)改革和“互聯(lián)網(wǎng)+”戰(zhàn)略下，中國制造和中國消費的溝壑有望趨勢性收窄。中國轉(zhuǎn)型發(fā)展成為“大而全”的經(jīng)濟體是歷史的必然，但G20全球共識推進供給側(cè)改革，打造諸多“小而全”的經(jīng)濟體卻有可能導(dǎo)致合成偏誤，破壞現(xiàn)有國際分工體系，加速當(dāng)前經(jīng)濟發(fā)展模型的崩潰。全球經(jīng)濟發(fā)展模型調(diào)整的最優(yōu)解是中美G2實現(xiàn)合作共贏，互聯(lián)網(wǎng)時代中國的“超高流量”和美國的“超前科技”如果能夠結(jié)合勢必迸發(fā)出精彩的火花。但這在政治、經(jīng)濟和外交領(lǐng)域都是絕對的“無人區(qū)”，剛剛結(jié)束的中美對話告訴我們達(dá)成合作共贏的理想型還有很長的路要走，現(xiàn)階段的全球經(jīng)濟模型松動帶來的陣痛仍是主要矛盾，印度的快速發(fā)展也許是略微緩解全球經(jīng)濟病痛的良藥。

中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型：全球18.8%人口的轉(zhuǎn)型和富裕本就沒有先例。中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型能夠復(fù)制英國和美國供給側(cè)改革的經(jīng)驗嗎？我們認(rèn)為不能！中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型解決的是全球18.8%人口的富裕問題，實際上并無歷史經(jīng)驗可循。改革挺近深水區(qū)，創(chuàng)新攻入無人區(qū)才能夠解決中國的問題，中國改革創(chuàng)新勢必更加長期，更為艱難。

提升TFP：科技創(chuàng)新攻入無人區(qū)，中國還需要更多“華為”。改革需要量變到質(zhì)變，難以立竿見影提升TFP，持續(xù)的科技創(chuàng)新卻可以支撐TFP穩(wěn)步提升。中國科技領(lǐng)域一直以來都是“有人區(qū)”的復(fù)制太多，成本競爭太多，而“無人區(qū)”真正的開拓創(chuàng)新太少。中國還需要更多像“華為”這樣，敢于進行科研投入，敢于基礎(chǔ)研究和應(yīng)用科學(xué)并舉，敢于探索內(nèi)生+外延的科創(chuàng)新模式，敢于圍繞人的培養(yǎng)打造核心競爭力的企業(yè)。落實到A股投資上，我們同樣看到新經(jīng)濟投資重點正在從圍繞制造和應(yīng)用向圍繞科研和成果轉(zhuǎn)化遷移，與人力資源相關(guān)的財務(wù)指標(biāo)也不再是簡單的成本考量，而是企業(yè)競爭力和價值的反映。勇于攻入無人區(qū)的創(chuàng)新企業(yè)可能成為金融支持實體經(jīng)濟，政策類主題催化，尋找長期真價值成長的聚焦點。

宏觀調(diào)控：資產(chǎn)價格、匯率、利率和穩(wěn)增長之間的內(nèi)在矛盾客觀存在。當(dāng)前中國宏觀調(diào)控最大的約束來自于高估的匯率和高企的資產(chǎn)價格(特別是房價)之間的矛盾，匯率影響對外購買力，資產(chǎn)價格則直接影響對內(nèi)購買力，面對這一矛盾管理層正在推進的引導(dǎo)人民幣有序貶值是必然的選擇。但匯率貶值和資產(chǎn)價格下跌之間存在相互強化的關(guān)系；在資本市場對外開放有序推進，徹底的資本管制無法成行的背景下，蒙代爾不可能三角決定了匯率和流動性寬松的矛盾運動。一旦類似2015年8月和12月底，央行對于流動性寬松的預(yù)期管理的明顯擾動再次出現(xiàn)，有序貶值就可能向無序貶值轉(zhuǎn)化，資產(chǎn)價格也會隨之快速出清。基于這樣的認(rèn)識，我們認(rèn)為2016年四季度資產(chǎn)價格、匯率、利率和穩(wěn)增長之間的矛盾可能再次激化，屆時A股市場將出現(xiàn)一次出清?？赡艿挠|發(fā)因素包括：(1) 以美聯(lián)儲年內(nèi)唯一加息落地為契機，香港聯(lián)席匯率制再遭攻擊。(2) 國內(nèi)經(jīng)濟增長快速回落，穩(wěn)增長壓力陡增。(3) 房地產(chǎn)調(diào)控過猶不及，一線城市房價(特別是深圳)出現(xiàn)松動等。

大類資產(chǎn)配置：戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的“原點”，戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置的“癲狂”?！百Y產(chǎn)荒”依然是大類資產(chǎn)配置不得不談的話題，近似無風(fēng)險高收益的資產(chǎn)已被充分重估。戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的缺失帶來了戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置“癲狂”，基本面堅實的大類資產(chǎn)幾乎不存在，“超跌+邊際改善”的“填坑”組合就成為了超發(fā)流動性追逐的目標(biāo)。2015年下半年以來，全球資產(chǎn)配置“填坑”特征明顯，以原油為代表的大宗商品，新興市場國家的股票都符合這一特征；國內(nèi)二三線城市地產(chǎn)，以黑色金屬為代表的大宗商品快速反彈也受益于“填坑”。所以，A股市場也沒必要妄自菲薄，配置型機構(gòu)在超跌區(qū)域的配置需求是重要的托底因素。在觸發(fā)一次出清的因素出現(xiàn)之前，A股市場大概率仍將維持寬幅震蕩格局。我們看到，資產(chǎn)證券化和REITs等新的資產(chǎn)類別已在原點起步,后續(xù)發(fā)展值得密切關(guān)注。

市場特征：這個底部區(qū)域也許和過往都不一樣。中長期來看，A股市場面臨的基本面環(huán)境應(yīng)當(dāng)是趨勢性向下的。但如果疊加了市場特征因素，A股市場走勢的斜率勢必是趨于水平的，多種因素決定了這個底部區(qū)域可能和過往都不一樣。(1)上證指數(shù)距離恐慌性出清的底部點位距離有限，2008年的1664點，2013年的1849點用無風(fēng)險利率調(diào)整后相當(dāng)于當(dāng)前的2200-2300點，對應(yīng)僅20%的下跌空間。(2) “資產(chǎn)荒”背景下，A股市場受益于超發(fā)流動性“填坑”構(gòu)成托底因素。(3) 非市場力量對于市場的影響不可忽視，類似2002-2004年，市場可能以月為單位維持震蕩格局。(4) 2015年6月以來，3次異常波動的“閃電熊”形式，以及非市場力量的影響，使得最擅長交易博弈的投資者在底部區(qū)域依然有較強的市場影響力，這樣的微觀市場結(jié)構(gòu)有助于中期寬幅震蕩格局的形成?？慈齻€月，維持A股市場寬幅震蕩的判斷，上證綜指核心震蕩區(qū)間(2700，3300)。

結(jié)構(gòu)：無人區(qū)掘金，人多的地方別去。再次強調(diào)2016年趨勢投資者需把握兩大趨勢：(1)公募基金倉位從新興成長向價值型成長和強周期遷移的趨勢；(2) 2015年極度走心的投資風(fēng)格向基本面投資回歸的趨勢。在這兩個趨勢下，價值型成長就是機會最多的方向，我們認(rèn)為下半年堅守價值成長就能獲得較為理想的相對排名。目前已兌現(xiàn)較大漲幅的食品飲料下半年擇機配置，醫(yī)藥的風(fēng)險收益比已經(jīng)開始變得有吸引力，漲幅相對較小的廣義價值型成長(軌交、PPP、水電、油服和啤酒等)也值得重點關(guān)注。踐行“人多的地方別去”的“無人區(qū)”策略2016下半年大概率依然最為有效，沿著這一思路，供給側(cè)改革推動的煤炭行情有望超預(yù)期，主題熱度已近冰點的國企改革也是重點關(guān)注的方向。新興成長投資需擇時，反彈窗口中，尋找新興成長中的價值型成長，尋找研發(fā)和成果轉(zhuǎn)化能力強的攻入科研“無人區(qū)”的好企業(yè)是重點的方向。