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夏季A股投資策略摘要:申萬宏源7月12日評

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時(shí)間:2016-07-12 20:12:41 來源:申萬宏源證券

全球經(jīng)濟(jì)模型重構(gòu)的陣痛期是最大的宏觀對沖格局。以美國消費(fèi)為核心,中國制造、資源國提供原材料,日本提供廉價(jià)借貸的全球經(jīng)濟(jì)模型正在重構(gòu)。日元套息交易的逆轉(zhuǎn)和石油價(jià)格的大幅下跌告訴我們“美國G1”經(jīng)濟(jì)模型已不能帶領(lǐng)我們走得更遠(yuǎn)。我們認(rèn)為“中美G2”是全球經(jīng)濟(jì)模型重構(gòu)的理想解,互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代中國超高流量和美國超前科技的結(jié)合將擦出精彩的火花。然而,沒有什么變革是平滑無阻的,“中美G2”模型的達(dá)成還需要更多的耐心和攻入“無人區(qū)”的勇氣,全球經(jīng)濟(jì)模型重構(gòu)的陣痛期是當(dāng)前最大的宏觀對沖格局。全球貿(mào)易總量負(fù)增長,中國和美國等主要國家卻實(shí)現(xiàn)了全球貿(mào)易占比的“衰退式擴(kuò)張”,新興市場國家全面戰(zhàn)線全面收縮。2015年全球FDI流入總額高增長“暗藏玄機(jī)”,發(fā)達(dá)國家的FDI流入增速遠(yuǎn)超發(fā)展中國家,不產(chǎn)生新增產(chǎn)出的并購重組火爆是主要原因,從歷史經(jīng)驗(yàn)看,發(fā)達(dá)國家之間的并購重組火爆往往與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相伴相隨,更多地反映全球化進(jìn)程的受阻和全球資源配置的不均衡。另外,美國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也正悄然發(fā)生著“很供給側(cè)”的改變,美國消費(fèi)沒那么好,但制造業(yè)卻沒那么差,美國制造業(yè)生產(chǎn)的企穩(wěn)和歐盟對美國出口增速下滑時(shí)間上幾乎同步告訴我們美國制造業(yè)可能正在擠占?xì)W盟制造業(yè)的空間。全球民粹主義和孤立主義的抬頭是我們重點(diǎn)關(guān)注的長周期系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之一。9月初G20峰會是我們觀察驗(yàn)證全球?qū)⒆呦蚝献鞴糙A,還是仍需要更多耐心的第一個(gè)時(shí)間窗口。

 2016下半年全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)率將明顯放大,權(quán)益資產(chǎn)維持中性配置。2016上半年全球資產(chǎn)配置的主旋律是“避險(xiǎn)”和“填坑”,兩者共同作用正改變著全球資產(chǎn)的勾稽關(guān)系。主要國家國債收益率處于歷史低位,美元、日元、乃至比特幣這樣的低通脹電子貨幣的走強(qiáng),以及黃金的持續(xù)走強(qiáng)都是“避險(xiǎn)”需求的反映。而新興市場整體跑贏發(fā)達(dá)市場,大宗商品市場的強(qiáng)勢反彈卻從反映出全球高風(fēng)險(xiǎn)偏好資金并未退潮,超發(fā)的流動(dòng)性到處尋找超跌的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)“填坑”?!氨茈U(xiǎn)”和“填坑”的共同作用使得風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和避險(xiǎn)資產(chǎn)都會有階段性的進(jìn)攻機(jī)會,黃金+股票的組合將成為可能。從“五星模型”來看,政治周期可能上升為主要矛盾,英國脫歐的政治風(fēng)險(xiǎn)發(fā)酵可能才剛剛開始。信用周期高杠桿的特征仍未明顯緩解,杠桿轉(zhuǎn)移的不確定性依然較強(qiáng)。商業(yè)周期全球維持“弱復(fù)蘇”狀態(tài),基本面亮點(diǎn)不多,但也很難形成明顯拖累,貨幣政策周期角度我們認(rèn)為以美聯(lián)儲加息為代表的全球流動(dòng)性收緊仍不是可選項(xiàng),存量流動(dòng)性寬松的格局仍將維持。我們預(yù)計(jì)2016下半年,全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的高波動(dòng)仍將持續(xù),同時(shí)各類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的輪動(dòng)也會加快。高估值高波動(dòng)并不利于權(quán)益類資產(chǎn)的超配,從全球資產(chǎn)配置角度,維持權(quán)益類資產(chǎn)的中性配置,耐心等待更好的配置機(jī)會。其中如果受制于歐債擔(dān)憂美聯(lián)儲不加息,但是美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期復(fù)蘇,會有階段性表現(xiàn)機(jī)會;黃金我們維持戰(zhàn)略性看好。

 長期:A股仍有一次出清,流動(dòng)性的悲觀預(yù)期是觸發(fā)恐慌性出清的主要因素。我們在春季策略報(bào)告中總結(jié)了熊市底部的13個(gè)特征,過去4個(gè)月相關(guān)指標(biāo)并未出現(xiàn)明顯的改善,A股長期仍有一次出清。當(dāng)前A股市場整體杠桿水平相對可控,出現(xiàn)類似2015年6-7月那樣被動(dòng)出清的概率較小。一次出清的形式更可能是類似2008年和2011年那樣流動(dòng)性悲觀預(yù)期驅(qū)動(dòng)的恐慌性出清。匯率、利率、資產(chǎn)價(jià)格和穩(wěn)增長之間的內(nèi)在矛盾仍是流動(dòng)性寬松的主要約束,可能觸發(fā)矛盾激化的主要因素包括:(1) 香港聯(lián)系匯率制再遭攻擊;(2) 部分經(jīng)營比較激進(jìn)的小保險(xiǎn)公司臨近年末償付壓力加大;(3) 脫虛向?qū)?,金融去杠桿持續(xù)加碼,切斷部分實(shí)體經(jīng)濟(jì)龐氏融資的鏈條。(4) 房地產(chǎn)調(diào)控收緊“過猶不及”,四季度穩(wěn)增長壓力陡然提升。綜合分析2016年的上下行風(fēng)險(xiǎn),我們認(rèn)為年底可能觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的事件相對集中,需關(guān)注一次出清屆時(shí)兌現(xiàn)的可能性。

 中期:我們四月提出的“神似2002-2003”,在當(dāng)時(shí)極有預(yù)期差,屬于賣方研究中的“無人區(qū)”,且事后證明平頭震蕩做結(jié)構(gòu)是全市場最正確的判斷,維持判斷:存量流動(dòng)性寬松+微觀結(jié)構(gòu)變化維持震蕩格局。當(dāng)前市場兩方面神似2002-2003年:一方面,盡管2002-2003年貨幣政策邊際上不能再寬,宏觀流動(dòng)性邊際上不能再寬,但90年代末的降準(zhǔn)降息周期保證了存量流動(dòng)性的寬裕,構(gòu)成市場能夠進(jìn)行1年之久橫盤震蕩的基礎(chǔ)。2014年底開啟的降準(zhǔn)降息周期也保證了當(dāng)前市場存量流動(dòng)性充裕的環(huán)境。另一方面,2002-2003年股市去杠桿快速下跌之后,非市場力量對于市場的深度參與也與當(dāng)前神似。另外,資產(chǎn)荒的大背景強(qiáng)化了宏觀流動(dòng)性向股市流動(dòng)性的轉(zhuǎn)化。絕對收益投資者資金力量與相對收益投資者相當(dāng),部分擅長交易博弈的絕對收益投資者持續(xù)追逐熱點(diǎn),成為擁有A股定價(jià)權(quán)的邊際交易者,熱點(diǎn)的持續(xù)性和賺錢效應(yīng)是當(dāng)前市場的生命線。在觸發(fā)一次性出清的因素出現(xiàn)之前,未來一個(gè)季度市場大概率仍將維持寬幅震蕩的格局。

 短期:微觀結(jié)構(gòu)已明顯惡化,7月下旬回調(diào),8月下旬“吃飯”。6月底市場指數(shù)才出現(xiàn)加速上漲的態(tài)勢,但實(shí)際上6月底僅僅是行業(yè)主題快速輪動(dòng)的開始,失真的市場指數(shù)并未準(zhǔn)確反映已經(jīng)持續(xù)4個(gè)月的結(jié)構(gòu)性行情,公募基金凈值變化才是市場賺錢效應(yīng)的準(zhǔn)確反映。整個(gè)6月絕對收益投資者倉位快速提升,且加倉的主要方向集中在部分短期高景氣產(chǎn)業(yè)類主題方向上,熱點(diǎn)板塊的交易極度擁擠,微觀結(jié)構(gòu)惡化。市場最佳運(yùn)行方式是找到新的持續(xù)性方向抱團(tuán),但6月底開始的行業(yè)主題輪動(dòng)卻是投資者為加倉而加倉,尋找補(bǔ)漲熱點(diǎn)的過程,指數(shù)吃飯行情并未出現(xiàn),倉位卻已到了高位。市場的微觀結(jié)構(gòu)并未改善,而是仍處于全面惡化的趨勢中,我們認(rèn)為需警惕7月回調(diào)傷害凈值。市場普遍預(yù)期的吃飯行情將有望在調(diào)整后展開,越臨近維穩(wěn)預(yù)期較強(qiáng)的9月初G20峰會,越有利于“吃飯行情”的開展和延續(xù)。

 結(jié)構(gòu):下半年的結(jié)構(gòu)性機(jī)會反而小于上半年,繼續(xù)高舉價(jià)值型成長大旗,繼續(xù)踐行逆向思維和反轉(zhuǎn)策略,攻入“無人區(qū)”。2016下半年震蕩格局難改,但一次出清的風(fēng)險(xiǎn)逐漸清晰,熱點(diǎn)板塊反而需要緊盯風(fēng)險(xiǎn)收益比,繼續(xù)強(qiáng)調(diào)只有價(jià)值型成長才是堅(jiān)守方向。我們下半年的行業(yè)配置關(guān)注4條主線:(1) 傳統(tǒng)消費(fèi)為主的價(jià)值型成長仍是確定性的機(jī)會,特別關(guān)注名義估值便宜、邊際變化向好的醫(yī)藥中的部分細(xì)分行業(yè)。(2) 廣義價(jià)值成長疊加極端天氣主題的PPP(建筑,環(huán)保中個(gè)股機(jī)會)。(3) 高息率的水電等。(4)關(guān)注寶萬之爭落定后,如果資本的力量得到認(rèn)可,舉牌概念可能卷土重來,地產(chǎn),商業(yè)零售可能都有階段性機(jī)會。至于申萬策略在3月之后陸續(xù)精準(zhǔn)推薦的黃金,新能源汽車,電子,軍工,物聯(lián)網(wǎng),煤炭階段性仍可能有機(jī)會,但是目前卻堅(jiān)持逆向思維(上半年申萬策略只有五月開始推薦的國企改革效果一般,其他都堪稱精準(zhǔn),價(jià)值成長繼續(xù)看好)。


責(zé)任編輯:黃榮益

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