顧家家居(603816)

2016 年年報(bào)收入穩(wěn)定快速增長(zhǎng)；利潤(rùn)略低于預(yù)期，系匯兌套保產(chǎn)生投資損失所致。公司公告2016 年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)收入47.95 億元，同比增長(zhǎng)30.1%；歸母凈利潤(rùn)5.75 億元，同比增長(zhǎng)15.4%，合EPS1.39 元；扣非后歸母凈利潤(rùn)5.09 億元，同比增長(zhǎng)15.1%。2016 年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流9.75 億元，同比增長(zhǎng)27.9%。2016Q4 單季營(yíng)業(yè)收入14.46 億元，同比增長(zhǎng)38.4%，歸母凈利潤(rùn)1.55 億元，同比增長(zhǎng)0.97%。公司分配預(yù)案為擬每10 股派7 元（含稅）。

16 年利潤(rùn)端受匯率風(fēng)險(xiǎn)致投資收益虧損，成為業(yè)績(jī)低于預(yù)期的主要原因。公司“投資收益”虧損7599 萬(wàn)元（占2016 年公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的12%，相比2015 年為正的3342 萬(wàn)元）。其中，“處置以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)取得的投資收益”為-8057.99 萬(wàn)元，系公司在人民幣貶值的環(huán)境下，處理遠(yuǎn)期結(jié)售匯產(chǎn)生虧損。我們預(yù)計(jì)公司未來在相關(guān)操作上將更為審慎，2017 年將不會(huì)在該項(xiàng)上對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生較大沖擊。

收入端：產(chǎn)品品類不斷拓展，外銷發(fā)力內(nèi)生靚麗，產(chǎn)能渠道同步跟上。毛利率受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，有所回落。公司2016 年實(shí)現(xiàn)家居制造業(yè)務(wù)收入45.01 億元，同比增長(zhǎng)30.8%，整體毛利率為38.9%；毛利率同比減少0.62 個(gè)百分點(diǎn)，系低毛利率產(chǎn)品占比提升，以及Q4原材料成本提升所致，隨著17 年公司對(duì)主要產(chǎn)品提價(jià)，毛利率有望穩(wěn)中有升。

1）積極拓展新品類業(yè)務(wù)，主打產(chǎn)品沙發(fā)和內(nèi)銷床類業(yè)務(wù)表現(xiàn)靚麗。其中主打產(chǎn)品沙發(fā)實(shí)現(xiàn)收入28.40 億元（同比增長(zhǎng)25.5%，毛利率41.0%，銷售73.53 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套，同比增長(zhǎng)29.1%）。其他品類中，收入增長(zhǎng)最快的品類為床類產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)收入6.50 億元（同比增長(zhǎng)49.3%，毛利率42.41%，銷售23.92 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套，同比增長(zhǎng)52.9%）。餐椅、配套產(chǎn)品分別取得2.17 億元、7.28 億元收入（分別7.8%和34.6%增長(zhǎng)）。顧家不斷拓展產(chǎn)品品類，提供一站式家居產(chǎn)品服務(wù)，配套產(chǎn)品如茶幾、餐桌等通過與主打產(chǎn)品統(tǒng)一銷售，豐富產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、突破傳統(tǒng)單一產(chǎn)品局限，滿足消費(fèi)者多元化、一站式、設(shè)計(jì)風(fēng)格一致的需求。此外，公司進(jìn)一步拓展布藝床、歐美和實(shí)木系列（實(shí)木雙廳和兒童床）等品類產(chǎn)品，不斷完善產(chǎn)品品類，充分發(fā)展協(xié)同效應(yīng)。

2）公司境外ODM 業(yè)務(wù)與境內(nèi)業(yè)務(wù)同速發(fā)展，構(gòu)成收入增長(zhǎng)的雙引擎。隨著境外大客戶戰(zhàn)略的鋪開，2016 年實(shí)現(xiàn)外銷收入15.89 億元，同比增長(zhǎng)32.4%，其中功能沙發(fā)外銷業(yè)務(wù)表現(xiàn)搶眼。

3）完善優(yōu)化產(chǎn)能基地布局，有效支撐公司戰(zhàn)略發(fā)展。截止目前公司已基本形成華北、華東、西南三大基地的布局，有效支撐公司戰(zhàn)略發(fā)展需要的產(chǎn)值能力。公司2013-2015 年產(chǎn)能逐步擴(kuò)建，由2013 年產(chǎn)能51 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套擴(kuò)張至2015 年76 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套，公司IPO 募集資金中，11.8 億元用于建設(shè)浙江江東年產(chǎn)97 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套軟體家居生產(chǎn)項(xiàng)目（華東地區(qū)總產(chǎn)能將達(dá)約145 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套），支撐公司近期銷售端擴(kuò)張；2016 年公司新基地產(chǎn)能釋放，自制產(chǎn)品產(chǎn)量、銷量分別同比增長(zhǎng)36.2%、32.2%，公司前兩年所面臨的產(chǎn)能不足的情況已得到有效緩解。公司同時(shí)公告擬建嘉興顧家智能家居有限公司，及實(shí)施王江涇年產(chǎn)80 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套軟體家具產(chǎn)品項(xiàng)目第一期投資計(jì)劃，合計(jì)金額12.57 億元，嘉興王江涇項(xiàng)目一期計(jì)劃在2017 年年底前開工建設(shè)，預(yù)計(jì)在2018 年年底前竣工并投產(chǎn)，項(xiàng)目達(dá)綱時(shí)預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)能55 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套軟體家具，實(shí)現(xiàn)年?duì)I業(yè)收入29 億元。顧家嘉興項(xiàng)目作為顧家華東二基地（合計(jì)80 萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)套），其落成將進(jìn)一步提升華東地區(qū)產(chǎn)能55.2%，緩解中長(zhǎng)期的產(chǎn)能瓶頸，在產(chǎn)能端支撐公司走向百億收入規(guī)模。

4）大力發(fā)展“直營(yíng)+經(jīng)銷”模式開拓市場(chǎng)，網(wǎng)點(diǎn)延伸把握核心商圈。公司在全國(guó)擁有品牌門店約3000 家，門店數(shù)量眾多、地理位置優(yōu)越為公司產(chǎn)品銷售提供有力渠道保障。公司積極推進(jìn)并加大功能沙發(fā)、床類業(yè)務(wù)及定制家居的營(yíng)銷推廣力度，同時(shí)推行“店面提升”戰(zhàn)略，提升經(jīng)銷商的經(jīng)營(yíng)效率，2016 年這些品類的業(yè)務(wù)已得到有效發(fā)展。

積極拓展品類，產(chǎn)能穩(wěn)步提升，軟體家居業(yè)務(wù)堅(jiān)持卓越，大家居戰(zhàn)略初現(xiàn)雛形；我們認(rèn)為公司具有穩(wěn)步向大家居萬(wàn)億市場(chǎng)空間發(fā)力的基礎(chǔ)。2 月我們率先在市場(chǎng)發(fā)布公司深度報(bào)告《顧家家居：國(guó)內(nèi)軟體家居龍頭，品牌渠道優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先；品類穩(wěn)步擴(kuò)張，向大家居轉(zhuǎn)型》，點(diǎn)評(píng)《顧家家居：簽訂戰(zhàn)略框架協(xié)議，擬在嘉興建立智能家居產(chǎn)業(yè)基地，實(shí)現(xiàn)全品類大家居產(chǎn)能續(xù)航》，公司主打產(chǎn)品沙發(fā)受益于行業(yè)集中度提升；循序漸進(jìn)拓展品類擴(kuò)張，打造優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品矩陣；嘗試開拓大店模式，2018-2020 年公司將持續(xù)推進(jìn)O2O 一體化融合，實(shí)現(xiàn)全渠道零售布局。因公司16 年收入增長(zhǎng)符合預(yù)期，主要因匯率套保產(chǎn)生的投資損失，致16 年業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，我們暫不調(diào)整17-18 年盈利預(yù)測(cè)，維持2017-2018 年EPS 分別為1.84 元、2.46 元，目前股價(jià)（50.43 元）對(duì)應(yīng)2017-2018年P(guān)E 分別為27 和21 倍，給予一年目標(biāo)價(jià)64 元，對(duì)應(yīng)2017 年35 倍PE，維持增持。