順鑫農(nóng)業(yè)(000860)

事件： 公司發(fā)布 17 年一季報(bào),營(yíng)業(yè)收入 38.43 億,同比增長(zhǎng) 5.77%,歸母凈利潤(rùn) 1.88 億,同比增長(zhǎng) 7.22%,扣非凈利潤(rùn) 1.89 億,同比增長(zhǎng) 6.25%,EPS 為 0.33 元。我們?cè)跇I(yè)績(jī)前瞻中預(yù)測(cè)公司 17 年一季度收入凈利潤(rùn)增速分別為 5%和 5%，略超預(yù)期。

投資評(píng)級(jí)與估值： 維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè) 17-19 年 EPS 為 0.79、 1.08、 1.46 元 ，同比增長(zhǎng) 9%、 37%、 35%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 分為 25、 19、 14 倍，維持買入評(píng)級(jí)。公司 2017 年仍將繼續(xù)聚焦酒肉主業(yè)，大眾民酒全國(guó)化穩(wěn)步推進(jìn)，同時(shí)隨著地產(chǎn)項(xiàng)目的預(yù)售，預(yù)計(jì) 17-19年財(cái)務(wù)費(fèi)用將明顯下降。目前市值不到 120 億，對(duì)應(yīng) 17 年純酒估值不到 20x，安全邊際高，向下風(fēng)險(xiǎn)已十分有限，可做長(zhǎng)期布局，如國(guó)企改革有所推進(jìn)，彈性空間很大。我們看好公司的核心邏輯依然是內(nèi)生+外延+國(guó)改三重催化，內(nèi)生：白酒隨著全國(guó)化的加速與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級(jí)，預(yù)計(jì)收入利潤(rùn)仍將保持兩位數(shù)增長(zhǎng)；外延：仍然存在圍繞酒肉業(yè)務(wù)外延并購(gòu)的可能；國(guó)改：公司大股東為北京順義區(qū)國(guó)資委，未來(lái)如北京國(guó)企改革自上而下推進(jìn)，公司也將受益。

酒肉業(yè)務(wù)收入增速較低，預(yù)收款和現(xiàn)金流表現(xiàn)亮眼，毛利率大幅提升。 母公司 17 年一季度收入 30.29 億，同比增長(zhǎng) 1.1%，凈利潤(rùn) 2.26 億，同比增長(zhǎng) 9%預(yù)計(jì) Q1 白酒仍將保持 10%左右的收入增長(zhǎng)，而 16 年全年白酒收入增速 12%，延續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)。預(yù)收款增長(zhǎng)強(qiáng)勁，母公司 17Q1 預(yù)收款 19.12 億，同比增加 73%，較期初增加 1.75 億，預(yù)收款收入占比高達(dá)63%，說(shuō)明公司終端銷售勢(shì)頭良好，經(jīng)銷商打款積極。母公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額 5.11 億，同比增長(zhǎng) 134%。母公司毛利率 46%，同比略降，估計(jì)主要是受肉業(yè)影響。公司 16 年廣告投放重心更多在 20 元以上珍品陳釀，未來(lái)隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的繼續(xù)升級(jí)和提價(jià)，白酒毛利率仍有提升空間。

營(yíng)業(yè)稅金與財(cái)務(wù)費(fèi)用下降明顯，未來(lái)地產(chǎn)業(yè)務(wù)確認(rèn)收入及剝離將帶來(lái)利潤(rùn)彈性。 合并報(bào)表凈利率 4.94%，環(huán)比增加 1.15%，凈利率的提升主要源于毛利率提升、稅金與財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅下降。營(yíng)業(yè)稅金及附加 3.87 億，占收入比 10%，同比下降 16%；銷售費(fèi)用 5.15 億，同比減少 4%，銷售費(fèi)率同比下降 1.4 個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用 2.71 億，同比增加 24%，管理費(fèi)率同比提高 1 個(gè)百分點(diǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用 4461 萬(wàn)，同比下降 42.58%，主要是公司融資方式調(diào)整及其他流動(dòng)負(fù)債本金減少，其中短期借款減少 9900 萬(wàn)。隨著地產(chǎn)下坡屯項(xiàng)目下半年起進(jìn)入預(yù)售期，回款增加減少負(fù)債和利息支出，未來(lái)財(cái)務(wù)費(fèi)用仍將呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，帶來(lái)業(yè)績(jī)彈性。

股價(jià)表現(xiàn)的催化劑： 非主業(yè)加速剝離，國(guó)企改革，外延收購(gòu)，白酒增長(zhǎng)超預(yù)期

核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)： 房地產(chǎn)剝離低于預(yù)期，白酒增長(zhǎng)低于預(yù)期