大亞圣象(000910)

事件：公司推出第二輪限制性股票激勵(lì)計(jì)劃。 本次共授予權(quán)益 2864 萬股， 其中首次授予 251人 2524 萬股， 預(yù)留 340 萬股。 授予價(jià)格為 11.56 元/股， 鎖定期 1 年， 三年解鎖比例分別為45%、 30%、 25%。 業(yè)績(jī)考核目標(biāo)為以 2016 年歸母凈利為基數(shù)， 17-19 年歸母凈利增長分別不低于 12%、 25%、 45%。

相較上一輪激勵(lì)規(guī)模和人數(shù)大幅增加， 圣象人員激勵(lì)到位，業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)提高，整體激勵(lì)效果更加顯著。 公司于 2016 年 6 月推出首輪限制性股票激勵(lì)計(jì)劃， 本次激勵(lì)規(guī)模和覆蓋人數(shù)大幅提升（ 本輪共 2864 萬股， 其中首次向 251 人授予 2524 萬股； 16 年激勵(lì)向 61 人授予327 萬股） ；本次激勵(lì)授予對(duì)象包括董秘、 財(cái)務(wù)總監(jiān)、以及生產(chǎn)、研發(fā)、銷售、采購等業(yè)務(wù)條線的中層管理人員和核心技術(shù)人員 249 人， 其中預(yù)計(jì)圣象集團(tuán)相關(guān)人數(shù)占比超過 60%，權(quán)益數(shù)占比超過 55%。 業(yè)績(jī)考核方面， 首輪以 2015 年歸母扣非凈利潤為基數(shù)， 2016-2018年扣非歸母凈利潤增長分別不低于 20%、35%、50%；本次在 2016 年歸母凈利同比大增 70.2%基數(shù)上考核 17-19 年業(yè)績(jī)， 19 年歸母凈利不低于 7.85 億元，彰顯公司對(duì)自身盈利挖潛空間的信心。 17Q1 公司歸母凈利同比大增 38.5%，整體盈利快速增長趨勢(shì)有望持續(xù)。

聚焦家居主業(yè)，地板業(yè)務(wù)拓展促產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化， 未來看點(diǎn)在市占率提升、 費(fèi)用下降、 渠道端股權(quán)整合。 1、地板業(yè)務(wù)持續(xù)貢獻(xiàn)： 公司主營業(yè)務(wù)主要分為人造板（ 大亞品牌） 和地板（ 圣象品牌） ， 人造板行業(yè)公司采取場(chǎng)地租賃等輕資產(chǎn)模式發(fā)展， 收入相對(duì)穩(wěn)定， 目前擁有刨花板產(chǎn)能 23 萬立方，密度板產(chǎn)能 115 萬立方，新建宿遷刨花板項(xiàng)目盈利能力更強(qiáng)，有望 17年下半年投產(chǎn)； 木地板 16 年貢獻(xiàn) 68%收入和 43%凈利潤，現(xiàn)有強(qiáng)化地板 3000 萬平米， 多層實(shí)木復(fù)合 800 多萬平米， 三層實(shí)木復(fù)合 300 多萬平米， 近年來三層和多層實(shí)木復(fù)合增速更快，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化， 16 年地板銷量因出口減少同比下降 4.69%， 但收入同比增長 12.83%，毛利率同比提升 1.72pct 至 39.68%。 未來公司有望持續(xù)投資增加三層實(shí)木設(shè)備，同時(shí)引入先進(jìn)技術(shù)技改，提升實(shí)木復(fù)合類地板的占比。 2、 市占率提升： 國內(nèi)木地板企業(yè)達(dá) 2,300 多家，但規(guī)模以上企業(yè)較少；根據(jù) Euromonitor 2015 年中國木地板市場(chǎng)約 724 億元，圣象地板占約 6%，為第二名兩倍以上， 未來有持續(xù)提升空間。 3、 費(fèi)用下降： 15 年以來短期借款大幅下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用率從 11 年的 4.4%持續(xù)下降至 16 年 0.68%。 但運(yùn)輸費(fèi)用和廣告費(fèi)用全部由集團(tuán)承擔(dān)， 2016 年兩項(xiàng)費(fèi)用加起來接近 5 個(gè)億，期間費(fèi)用率有較大改善空間。 4、 渠道端股權(quán)整合： 公司目前有部分銷售子公司為合資模式， 16 年收購了安徽、上海、深圳圣象木業(yè)的少數(shù)股權(quán)成為全資子公司，我們預(yù)計(jì)未來整合銷售子公司將持續(xù)，渠道端利潤持續(xù)回歸。

產(chǎn)品盈利能力提升與管理改善互相印證，大家居戰(zhàn)略有望推進(jìn)，消費(fèi)品屬性得到重視。 公司在主要產(chǎn)品木地板領(lǐng)域， 圣象依托雄厚的品牌底蘊(yùn)和渠道優(yōu)勢(shì)（營銷網(wǎng)絡(luò)遍布全球， 在中國擁有近 3000 家統(tǒng)一授權(quán)、 統(tǒng)一形象的地板專賣店， 并開拓天貓、京東、蘇寧等電商渠道， 2016 年“圣象”品牌價(jià)值已經(jīng)達(dá)到 235.92 億元） ， 在消費(fèi)升級(jí)背景下， 消費(fèi)者對(duì)品牌認(rèn)知度逐漸提升， 行業(yè)集中度提升趨勢(shì)明顯（目前市占率僅在 10%左右） ， 圣象作為地板行業(yè)龍頭品牌未來有望依托持續(xù)提升高毛利產(chǎn)品的占比強(qiáng)化盈利能力。而依托“圣象”品牌的影響力和單品類優(yōu)勢(shì)，更有望通過自建、外協(xié)或外延等方式輻射至其他大家居領(lǐng)域（木門、衣柜等），充分挖掘品牌和渠道價(jià)值， 提升運(yùn)營效率， 且集團(tuán)依托持股江蘇合雅木門和江蘇美詩整體家居積累一定大家居運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)。 同時(shí)， 更名“大亞圣象”后與圣象核心管理層統(tǒng)一思想向打造消費(fèi)品牌屬性轉(zhuǎn)型， 利于大家居拓展和公司價(jià)值的體現(xiàn)（ 定制家居龍頭“ 索菲亞” 上市初期為“寧基股份”，亦經(jīng)歷從工業(yè)屬性向消費(fèi)屬性升級(jí)的過程） 。子公司上海易匠信息科技有限公司建立的宅尤加整體互聯(lián)網(wǎng)家裝平臺(tái)，更有利于推動(dòng)大家居戰(zhàn)略提供一站式增值服務(wù)。

團(tuán)隊(duì)充分激勵(lì)， 業(yè)績(jī)繼續(xù)提升潛力大，消費(fèi)品牌征程開啟， 大家居戰(zhàn)略值得期待， 維持買入。申萬輕工十年跟蹤，四大建議“剝離非木業(yè)資產(chǎn)、上市公司對(duì)外宣傳納入圣象、圣象體現(xiàn)出符合品牌地位的盈利水平、借助圣象實(shí)力拓展大家居”逐漸兌現(xiàn)，未來值得期待！ 15 年起，公司逐步梳理原有資產(chǎn)，剝離包裝、輪轂等非核心業(yè)務(wù)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化。隨著兩輪股票激勵(lì)計(jì)劃落地，公司治理結(jié)構(gòu)持續(xù)完善，改善經(jīng)營管理，子公司盈利持續(xù)提升， 大家居業(yè)務(wù)發(fā)展前景可觀。維持公司 17-18 年盈利預(yù)測(cè)為 1.27元和 1.53 元（ YOY 分別為 25%和 20%），目前股價(jià)（ 23.20 元/股）對(duì)應(yīng) 17-18 年 PE分別為 18.3 倍和 15.2 倍，估值目前家居板塊最低， 未來盈利提升和大家居拓展想象空間巨大， 維持買入！