迪安診斷(300244)

第三方醫(yī)學(xué)檢驗(ICL)龍頭企業(yè)，ICL 市場需求加速釋放中強者恒強。迪安診斷從羅氏診斷產(chǎn)品代理做起，2004 年介入第三方醫(yī)學(xué)檢驗服務(wù)，2011 年上市以來，業(yè)績一直保持高速增長，2008-2016 年間，公司歸母利潤CAGR 高達69%。目前國內(nèi)ICL 行業(yè)滲透率仍很低（約5%），隨著分級診療及醫(yī)?？刭M的政策逐步推進，ICL 需求加速釋放，據(jù)我們測算，國內(nèi)ICL 行業(yè)仍有350 億的增量空間，公司作為第三方檢驗服務(wù)的龍頭企業(yè)，憑借其規(guī)模優(yōu)勢，有望搶占更多市場份額，強者恒強。

加速渠道深度并購整合，實現(xiàn)價值重構(gòu)與模式升級。2015-2016 年，公司加速渠道整合收購，完成北京執(zhí)信、云南盛時等7 家渠道商的并購，預(yù)計2016/2017 年分別為公司增厚業(yè)績1.1/1.9 億元。同時，公司加速渠道商深度整合，新并購渠道商背靠迪安平臺優(yōu)勢，逐步從“單一產(chǎn)品代理”升級為“產(chǎn)品+服務(wù)+學(xué)術(shù)并行的商業(yè)模式。2016 年，盛時迪安、豐信醫(yī)療等子公司大幅超額完成業(yè)績承諾，可看出公司并購整合取得優(yōu)異的效果。

商業(yè)模式不斷升級，ICL 業(yè)務(wù)保持高增長態(tài)勢。近年來公司加速實驗室布局，截止2017Q1，公司的獨立實驗室個數(shù)達31 家（25 家省級中心+6 家區(qū)域檢驗中心），實驗室全國布局初步完成，目前已有半數(shù)實驗室實現(xiàn)盈利。公司通過組織變革及股權(quán)合作的形式實現(xiàn)產(chǎn)品公司與檢驗中心的完全融合，全力推行產(chǎn)品+服務(wù)一體化模式，借助優(yōu)質(zhì)渠道資源，新增實驗室有望快速上量，為公司后續(xù)增長提供動力，同時，公司通過合作共建模式積極推進區(qū)域檢驗中心，實現(xiàn)渠道下沉，區(qū)域檢驗中心與省級實驗室形成強有力互補，進一步鞏固公司規(guī)?；⒓s化的競爭優(yōu)勢，預(yù)計未來公司ICL 業(yè)務(wù)將繼續(xù)保持30%以上的高增長態(tài)勢。

模式創(chuàng)新到技術(shù)創(chuàng)新，技術(shù)平臺逐步完善。公司注重技術(shù)創(chuàng)新，圍繞基因測序與分子生物學(xué)檢測、質(zhì)譜技術(shù)、病理診斷等診斷平臺，不斷進行技術(shù)平臺升級與檢測項目擴增。目前公司的檢測項目達2000 項，尚有巨大的提升空間（國外大型ICL 檢測項目在4500 項左右）隨著公司技術(shù)平臺的逐步完善，更多的特檢項目將通過公司的渠道資源向全國鋪開，為公司的長期盈利能力提供保證。

ICL 龍頭強者恒強，首次覆蓋給予“增持”評級。公司作為第三方醫(yī)學(xué)檢驗服務(wù)龍頭企業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢明顯。我們預(yù)計公司2017-19 年EPS0.69/0.93/1.25 元，對應(yīng)市盈率分別為44/33/25 倍。我們對產(chǎn)品代理和服務(wù)兩塊業(yè)務(wù)進行分部估值，預(yù)計2017 診斷服務(wù)及產(chǎn)品代理的利潤分別為1.94/1.86 億元，參考行業(yè)可比公司估值水平，分別給予69/36 倍估值，合計總市值為201 億元，對應(yīng)17 年P(guān)E53 倍，具有19%的提升空間，強者恒強，看好公司在醫(yī)改深入、分級診療不斷推進下，ICL 市場龍頭企業(yè)的跨越發(fā)展。

風(fēng)險提示：并購整合風(fēng)險；競爭加劇風(fēng)險；政策風(fēng)險