藍(lán)光發(fā)展(600466)

區(qū)域龍頭邁向全國，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入保持高增速。2017Q1 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入33.1 億，同比增幅207%；歸母凈利潤1.2 億，同比扭虧為盈；實(shí)現(xiàn)銷售額84.9 億，同比增幅111%；銷售面積86.4 萬方，同比增幅62%。2016 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入213 億，同比增長 21%；歸母凈利潤9 億，同比增長11%；銷售金額301 億，同比增長65%；銷售面積282 萬平米，同比增長31%；銷售均價(jià)10701 元/平米，同比增長26%。2017 年公司將沖刺500 億銷售規(guī)模，預(yù)計(jì)增幅達(dá)到66%。戰(zhàn)略規(guī)劃上，公司加大改善型住宅供給，在“COCO 系、金悅系” 剛需產(chǎn)品的基礎(chǔ)上推進(jìn)“公園系、雍錦系”等改善型項(xiàng)目。公司扎根成渝地區(qū)，重點(diǎn)布局城市圈，目前公司已進(jìn)入20 余個(gè)一二線城市，例如西部城市圈成都重慶昆明西安、長三角城市圈南京蘇州無錫杭州、京津冀城市圈北京天津青島太原、長江中游城市圈長沙武漢合肥南昌等地。

股權(quán)激勵(lì)護(hù)航公司未來兩年業(yè)績，高管增持計(jì)劃彰顯管理團(tuán)隊(duì)具有充分信心。1）公司股權(quán)激勵(lì)的限制性股票第一期已于2017 年1 月解鎖上市，解鎖比例40%，解鎖股份數(shù)量661萬股，授予價(jià)格為7.44 元/股。第二、三個(gè)解鎖日分別為2017、2018 年12 月25 日，解鎖條件分別為2016、2017 年度扣非后歸母凈利潤不低于9.5、11.7 億元。 2）公司高管計(jì)劃在2017 年4 月29 日起6 個(gè)月內(nèi)增持公司股份，增持金額合計(jì)不低于1200 萬元。截至5月11 日，董高監(jiān)已累計(jì)增持706.4 萬元，占總計(jì)劃金額的59%，平均增持價(jià)格8.32 元/股，并承諾增持行為發(fā)生起6 個(gè)月內(nèi)不減持。3）公司于2017 年起全面推進(jìn)新的激勵(lì)制度，采用區(qū)域經(jīng)理人和公司共同分享項(xiàng)目收益的方式提高管理層的積極性，以保證項(xiàng)目的高收益。

現(xiàn)代服務(wù)業(yè)仍處于跑馬圈地期，子公司嘉寶股份掛牌新三板。物業(yè)行業(yè)作為現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的重要部分，近些年增速高于房地產(chǎn)行業(yè)的增長，但是目前整體集中度較低，單個(gè)企業(yè)規(guī)模較小。控股子公司嘉寶股份是西南地區(qū)最大的物業(yè)管理公司，全國排名第14 位，2017 年6月進(jìn)入新三板創(chuàng)新層。2016 年嘉寶股份實(shí)現(xiàn)營收6.8 億，同比增幅23%；歸母凈利潤1 億，同比增幅66%。公司累計(jì)在管面積達(dá)三千萬方，預(yù)計(jì)將成為新的利潤增長點(diǎn)。

醫(yī)藥業(yè)務(wù)整體占比較小，預(yù)計(jì)保持平穩(wěn)增長，3D 生物打印具備主題投資價(jià)值。醫(yī)藥板塊業(yè)績逆勢增長，2016 年收入為5.5 億元，同比增長24.1%，占公司總收入2.6%。主要產(chǎn)品并非獨(dú)家且較為成熟，需求相對穩(wěn)定，保持穩(wěn)定增長概率較大。2016 年12 月藍(lán)光英諾3D 生物打印血管動(dòng)物實(shí)驗(yàn)成功，證明了人工血管內(nèi)皮化問題可以通過3D 生物打印的方式得到解決。公司下一步將申請臨床試驗(yàn)，不過距離業(yè)績實(shí)現(xiàn)仍有較長時(shí)間。目前第二代3D 生物打印機(jī)REVO-B 系列和REVO-T MkII 完成定型；醫(yī)療影像云系統(tǒng)于2016 年2 月正式上線，覆蓋九大科室的醫(yī)療影像一站式綜合服務(wù)體系初步形成。

首次覆蓋，給與增持評級，目標(biāo)價(jià)10.21 元。我們預(yù)計(jì)公司2017-19 年EPS 分別為0.66/0.81/0.98 元。考慮到公司2016 年銷售金額增速為65%，2017 年將沖刺500 億銷售目標(biāo)，同時(shí)員工持股計(jì)劃的解鎖條件能夠提供一定的安全邊際，因此我們對于公司未來業(yè)績的增長持樂觀判斷。公司 3D 生物打印技術(shù)在國內(nèi)市場中處于領(lǐng)先水平，市場對3D 打印關(guān)注度較高，構(gòu)成股價(jià)階段性的上行期權(quán)，疊加2017 年高管增持計(jì)劃體現(xiàn)了管理層對公司的充分信心，因此給與公司增持評級，目標(biāo)價(jià)10.21 元，相當(dāng)于公司整體2017 年15.47X估值。

我們采用分部估值法，將公司業(yè)務(wù)拆解為房地產(chǎn)、現(xiàn)代服務(wù)、醫(yī)藥銷售三大部分，三塊業(yè)務(wù)的估值合計(jì)為10.21 元/股。1）房地產(chǎn)業(yè)務(wù)方面，我們預(yù)計(jì)公司2017-19EPS 分別為0.61/0.75/0.91 元。我們給與公司2017 年房地產(chǎn)業(yè)務(wù)14.95X 估值（與可比公司一致），該部分估價(jià)9.12 元/股。我們主要選取了市值兩三百億、銷售區(qū)域在西南地區(qū)或二線城市的房企作為可比公司，因其土地儲(chǔ)備規(guī)模相近，同時(shí)具有多引擎驅(qū)動(dòng)，從而在估值溢價(jià)上存在可比性。此外，公司的RNAV 估值為10.25 元/股，為PE 估值提供了基礎(chǔ)安全邊際。2）現(xiàn)代服務(wù)業(yè)方面，我們預(yù)計(jì)2017-19 年該部分EPS 分別為0.046/0.055/0.063 元，給與公司2017 年物業(yè)部分業(yè)務(wù)18.33X 估值，該部分估價(jià)0.84 元/股。3）醫(yī)藥銷售部分，我們預(yù)計(jì)2017-19 年EPS 分別為0.0082/0.0090/0.0099 元，給與公司2017 年醫(yī)藥板塊業(yè)務(wù)30.50X估值（與可比公司一致），該部分估價(jià)0.25 元/股。