顧家家居(603816)

公司公布 2017 年半年報(bào)： 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 31.11 億元，同比增長(zhǎng) 54.6%，歸母凈利潤(rùn) 3.88億元，同比增長(zhǎng) 42.6%，合 EPS 0.94 元/股，完全符合我們中報(bào)前瞻的預(yù)期?？鄯呛髢衾麧?rùn)3.22 億元，同比增長(zhǎng) 27.3%。 Q2 單季度收入增長(zhǎng) 17.31 億元，同比增長(zhǎng) 55.5%，歸母凈利潤(rùn) 2.00 億元，同比增長(zhǎng) 51.7%。

公司整體銷(xiāo)售增長(zhǎng)良好，各品類(lèi)及內(nèi)外銷(xiāo)業(yè)務(wù)，均表現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭。收入端增長(zhǎng)明顯提速，顯示公司在多品類(lèi)擴(kuò)張時(shí)卓有成效，除原有皮沙發(fā)業(yè)務(wù)外，休閑沙發(fā)，布藝沙發(fā)，軟床床墊配套產(chǎn)品等快速發(fā)力。配套產(chǎn)品、軟床和床墊分別為增長(zhǎng) 66.5%和 72.7%，主營(yíng)業(yè)務(wù)沙發(fā)增長(zhǎng) 49.2%。 公司內(nèi)銷(xiāo)收入增長(zhǎng)顯著，實(shí)現(xiàn)收入 19.06 億元，同比提升 59.7%，外銷(xiāo)收入 10.21 億元，同比提升 50.5%。

毛利率明顯回落， 16 年原材料價(jià)格明顯上漲致使盈利承壓，人民幣升值使出口業(yè)務(wù)毛利率收窄。公司 17H1 綜合毛利率 38.2%，同比下降 3.8 個(gè)百分點(diǎn)，出口毛利率下降 5.6 個(gè)百分點(diǎn)至 30.1%。此外沙發(fā)毛利率下降而新品毛利率較低但占比提升，其中主品類(lèi)沙發(fā)毛利率降低 4.3 個(gè)百分點(diǎn)至 38.3%，配套產(chǎn)品毛利率提升 2.1 個(gè)百分點(diǎn)至 32.3%，軟床和床墊毛利率為 41.1%。

銷(xiāo)售費(fèi)用增加有效加大營(yíng)銷(xiāo)力度，人民幣升值所致財(cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)。公司銷(xiāo)售費(fèi)用 6.39 億元，同比增長(zhǎng) 57.9%，較 2016 年年末提升 20.5 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于公司加大了品牌投入，以及人員、物流等費(fèi)用隨銷(xiāo)售規(guī)模同步增長(zhǎng)所致，其中廣告宣傳費(fèi) 1.44 億元、銷(xiāo)售人員薪酬 1.73億元，同比增長(zhǎng) 133.2%、 60.2%；管理費(fèi)用 9348 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 27.2%，主要系研發(fā)等投入增加所致。財(cái)務(wù)費(fèi)用為 1772 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 62.8%，主要為人民幣升值導(dǎo)致匯兌損失增加所致。

全渠道戰(zhàn)略主動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)展順利，三四線(xiàn)門(mén)店下沉提升市占率。 顧家銷(xiāo)售模式以直營(yíng)+經(jīng)銷(xiāo)+海外 ODM 模式，截止 17 年上半年，顧家家居產(chǎn)品遠(yuǎn)銷(xiāo)世界 120 余個(gè)國(guó)家和地區(qū)，在國(guó)內(nèi)外擁有 3,000 余家品牌專(zhuān)賣(mài)店。其中包括約 200 家直營(yíng)店，通過(guò)門(mén)店開(kāi)拓與下沉不斷拓展市場(chǎng)渠道，提升品牌滲透率，渠道多元化、全渠道業(yè)態(tài)取得相對(duì)進(jìn)展。未來(lái)公司計(jì)劃每年新開(kāi)約 1000 家門(mén)店，凈開(kāi)門(mén)店 400-500 家。三、四線(xiàn)城市門(mén)店數(shù)量將持續(xù)加密，單店增長(zhǎng)和新增門(mén)店夯實(shí)中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯。

樹(shù)立品牌形象打造“家文化”，供應(yīng)鏈和定制體系逐步完善。 作為國(guó)內(nèi)軟體家居領(lǐng)軍品牌，公司積極進(jìn)行自身品牌形象傳播，提出“因?yàn)轭櫦?，所以?ài)家”的品牌理念，契合國(guó)人對(duì)傳統(tǒng)家庭文化的理解。公司把對(duì)客餐廳、臥室生活文化融入產(chǎn)品設(shè)計(jì)研發(fā)中，每年國(guó)內(nèi)外有超百款設(shè)計(jì)精良的新品上市。供應(yīng)鏈和定制方面，聚焦“零售管理、供應(yīng)鏈、定制”三大 IT 系統(tǒng)，完成定制軟件系統(tǒng)部署及開(kāi)發(fā)，系統(tǒng)完整拆單等訂單全流程閉環(huán)管理。

積極拓展品類(lèi)，產(chǎn)能穩(wěn)步提升，軟體家居業(yè)務(wù)堅(jiān)持卓越，大家居戰(zhàn)略初現(xiàn)雛形；我們認(rèn)為公司具有穩(wěn)步向大家居萬(wàn)億市場(chǎng)空間發(fā)力的基礎(chǔ)。 公司主打產(chǎn)品沙發(fā)受益于行業(yè)集中度提升；循序漸進(jìn)拓展品類(lèi)擴(kuò)張，打造優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品矩陣；嘗試開(kāi)拓大店模式， 2018-2020 年公司將持續(xù)推進(jìn) O2O 一體化融合，實(shí)現(xiàn)全渠道零售布局（詳見(jiàn)我們 2 月深度報(bào)告《顧家家居：國(guó)內(nèi)軟體家居龍頭，品牌渠道優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先；品類(lèi)穩(wěn)步擴(kuò)張，向大家居轉(zhuǎn)型》以及調(diào)研報(bào)告《顧家家居（ 603816）調(diào)研報(bào)告——軟體家居龍頭企業(yè)，品類(lèi)擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)，優(yōu)質(zhì)團(tuán)隊(duì)高效業(yè)績(jī)》）。因 16 年下半年起，原材料價(jià)格開(kāi)始攀升，毛利率基數(shù)回落，今年下半年同比利潤(rùn)增速將企穩(wěn)回升；考慮到公司品類(lèi)擴(kuò)張順利， 收入增長(zhǎng)超預(yù)期，我們上調(diào) 17 年收入假設(shè)，上調(diào)公司 2017-2018 年凈利潤(rùn)至 7.7 億元和 10.39 億元（原為 7.6 億元和 10.1 億元），2017-2019 年 EPS 分別為 1.87 元、 2.52 元、 3.60 元，目前股價(jià)（ 54.07 元）對(duì)應(yīng) 2017-2019年 PE 分別為 29、 21、 15 倍，給予一年目標(biāo)價(jià) 65 元，對(duì)應(yīng) 2017 年 35 倍 PE，維持增持。