8月，國債期貨表現(xiàn)為下跌、反彈、再回落的行情，引起期債下跌的主要原因是資金面的壓力和市場對通脹的擔憂。避險情緒和7月主要經濟數(shù)據不及預期，助推期債上行。進入9月，考慮到8月經濟數(shù)據將有所反彈、央行“削峰填谷”維穩(wěn)流動性、監(jiān)管細則陸續(xù)出臺、美聯(lián)儲大概率縮表等多空影響，期債或維持振蕩，建議投資者輕倉波段操作為主。

T1712近期整體振蕩

基本面短期利空

基本面方面，8月主要經濟數(shù)據將有所反彈，短期將對債市形成一定的沖擊。7月官方制造業(yè)PMI為51.4，比上月回落0.3個百分點，不及預期。分項方面，7月制造業(yè)生產指數(shù)、原材料庫存指數(shù)、產成品庫存指數(shù)、新訂單指數(shù)、新出口訂單指數(shù)、進口指數(shù)均較上月出現(xiàn)回落。7月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速放緩。從拉動經濟增長的三駕馬車看，全國固定資產投資（不含農戶）同比增速比1—6月回落0.3個百分點，制造業(yè)投資、基建投資和房地產投資均出現(xiàn)回落；7月社會消費品零售總額同比增速較6月有所回落；進出口方面，受內外需增速放緩的影響，7月進出口增速不及預期。不過，7月中國外貿出口先導指數(shù)為41.9，較上月上升0.4，表明市場對未來出口形勢仍較為樂觀。統(tǒng)計局表示7月工業(yè)生產增長有所波動，受到了極端高溫天氣影響，部分企業(yè)放高溫假、停產檢修等短期非經濟因素所致。

相比之下，7月新增信貸和社融增量均超市場預期。受住戶部門中長期貸款增加的影響，7月人民幣貸款同比多增3619億元。在表外融資轉移至表內，債券融資回暖的背景下，7月社融增長超預期。7月新增信貸和社融增量超預期，顯示經濟仍具有較強的韌性。從近期高頻數(shù)據看，下游方面，30個大中城市商品房成交面積與7月相比，并無明顯改善。中游方面，8月6大發(fā)電集團日均耗煤量相比7月有明顯增加。上游方面，CRB指數(shù)小幅上行，美元延續(xù)弱勢。下半年我國經濟存在下行壓力，但結合近期高頻數(shù)據和7月主要經濟數(shù)據看，8月主要經濟數(shù)據相較7月，將有所反彈，短期經濟數(shù)據向好對債市形成一定的沖擊。

通脹方面，年內通脹壓力不大。8月，國內商品價格上漲明顯，引發(fā)市場對未來通脹的擔憂，施壓期債市場。雖然原材料價格上漲對PPI形成支撐，不過PPI基數(shù)的抬升，對PPI同比增速形成制約。PPI能否進一步傳導至CPI，還需要考慮需求端情況，考慮到當前需求端較為平穩(wěn)，故年內通脹壓力不大。從近期高頻數(shù)據看，蔬菜和豬肉價格均有所反彈，對8月CPI形成支撐，不過考慮到供給因素的影響，豬肉價格上漲不可持續(xù)，故年內通脹大幅上行概率較小。

年內通脹壓力不大

　央行維穩(wěn)流動性

9月資金面壓力較大，不過央行大概率通過“削峰填谷”，維穩(wěn)市場流動性。8月資金面壓力不大，但依然可以清晰看出央行“削峰填谷”熨平流動性波動。面對稅期和央行逆回購到期等因素，央行公開市場轉為凈投放。隨著繳稅高峰漸過，央行公開市場凈投放逐步縮量。臨近月末，考慮到財政支出、地方國庫現(xiàn)金管理商業(yè)銀行定期存款操作、金融機構法定準備金退繳等因素對流動性的補給，央行公開市場并未體現(xiàn)出對流動性過多的呵護。

特別國債方面，財政部表示將采取滾動發(fā)行方式，向有關銀行定向發(fā)行6000億元特別國債，同時央行將面向有關銀行開展公開市場操作。央行研究局局長徐忠表示，此次特別國債滾動發(fā)行基本上比照2007年的做法，不會對金融市場和銀行體系流動性產生影響。進入9月，除去央行逆回購到期外，影響資金面的因素還有季末MPA考核，近2.3萬億元同業(yè)存單到期等，央行大概率會呵護市場流動性。在去杠桿的背景下，當資金面壓力邊際出現(xiàn)緩解時，央行也不可能進行大放水操作，臨近9月末，財政支出的釋放便會制約央行公開市場操作量。

監(jiān)管細則逐步明朗

監(jiān)管方面，隨著銀行業(yè)“三三四”自查結束，監(jiān)管細則將陸續(xù)出臺，不過對期債沖擊將弱于4月。央行發(fā)布《2017年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》稱，繼續(xù)實施穩(wěn)健中性貨幣政策，加強金融監(jiān)管協(xié)調，促進資產管理業(yè)務規(guī)范健康發(fā)展，擬于2018年一季度評估時起，將資產規(guī)模5000億元以上銀行發(fā)行的一年以內同業(yè)存單納入MPA同業(yè)負債占比指標進行考核。此外，也有消息稱，5萬億級貨幣基金將迎最嚴新規(guī)，重點指向同業(yè)存單配置，限制或禁止貨幣基金對部分商業(yè)銀行同業(yè)存單的投資。這意味著同業(yè)存單將從供給和需求兩方面受到限制，但是此前銀監(jiān)會發(fā)布的53號文表示，檢查同業(yè)存單計入同業(yè)融入資金余額是否超過銀行負債總額的三分之一。

考慮到市場已有預期，故同業(yè)存單監(jiān)管對債市造成的沖擊有限。在8月18日“銀監(jiān)會近期工作通報”通氣會上，銀監(jiān)會相關人士表示，銀行業(yè)“三三四”檢查已基本完成自查階段，目前正在有序推動后續(xù)監(jiān)管檢查和整改工作。3月底4月初，金融監(jiān)管對債市沖擊較大，此次隨著銀行業(yè)自查的結束，監(jiān)管細則將逐步明朗化，不過鑒于市場預期和加強金融監(jiān)管協(xié)調，預計沖擊將弱于4月。

美聯(lián)儲大概率縮表

外圍方面，美聯(lián)儲大概率開啟縮表，不過負面沖擊或有限。當前外圍對國內的影響主要是美朝沖突和美聯(lián)儲縮表。美朝局勢持續(xù)緊張，引發(fā)避險情緒升溫，對我國債市形成一定的支撐。雖然美聯(lián)儲對12月是否加息沒有達成一致意見，但9月開啟縮表的可能性較大，在美聯(lián)儲7月貨幣政策會議紀要中，雖沒有透露縮表啟動的具體時間，但可能會在9月宣布相關決定，預計只會溫和縮表。綜合考慮美聯(lián)儲或溫和縮表，市場已有充分預期，故即使美聯(lián)儲9月縮表靴子落地，對我國的影響或有限。外匯方面，受美國經濟數(shù)據好壞不一，特朗普政策不確定性的影響，美元延續(xù)弱勢，人民幣兌美元匯率穩(wěn)中走強，有助于緩解資本外流壓力，對國內流動性形成補充。

整體上，8月主要經濟數(shù)據將有所反彈、9月資金面承壓、監(jiān)管細則陸續(xù)出臺、美聯(lián)儲9月縮表可能性較大等施壓期債市場，而央行維穩(wěn)市場流動性、年內通脹壓力較小形成一定的支撐，受多空因素的影響，國債期貨近期或延續(xù)振蕩行情，建議輕倉波段操作為主。