今年以來，A股市場(chǎng)表現(xiàn)疲弱。截至10月12日，滬深300指數(shù)下跌22.4%，中小市值股票跌幅更大，中證500指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)分別下跌32.4%、28.3%。分行業(yè)來看，除石油石化外，其他行業(yè)板塊均為負(fù)收益。

國(guó)內(nèi)金融去杠桿持續(xù)推進(jìn)，是A股低迷主要的原因。改革開放以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)保持高速增長(zhǎng)，但粗放型的發(fā)展方式也積累了很多問題。目前中國(guó)非金融部門的宏觀經(jīng)濟(jì)杠桿率已經(jīng)升至了250%左右。近年來，在宏觀經(jīng)濟(jì)放緩的情況下，金融資產(chǎn)快速膨脹，金融杠桿持續(xù)上升帶來的多種金融亂象也逐漸多發(fā)。政策層對(duì)高杠桿模式的反思和制約是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到現(xiàn)有階段的必然結(jié)果。2018年以來，各項(xiàng)去杠桿、強(qiáng)監(jiān)管政策強(qiáng)力推進(jìn)，中國(guó)的宏觀杠桿率已經(jīng)由升轉(zhuǎn)穩(wěn)，但也客觀上對(duì)國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)造成一定的下行壓力。同時(shí)，去杠桿背景下P2P等金融風(fēng)險(xiǎn)加速暴露，也對(duì)居民消費(fèi)造成了負(fù)面影響。這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)從數(shù)量型向質(zhì)量型轉(zhuǎn)變過程中難以避免的陣痛。

中美貿(mào)易摩擦不斷升級(jí)，對(duì)A股乃至全球市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好構(gòu)成壓制。今年以來A股市場(chǎng)幾次因事件驅(qū)動(dòng)導(dǎo)致的大幅低開下行，均與中美貿(mào)易摩擦有關(guān)。中美貿(mào)易摩擦也導(dǎo)致出口訂單下降，出口企業(yè)面對(duì)不確定性延遲投資。

站在目前時(shí)點(diǎn)來看，我們認(rèn)為在跌勢(shì)中A股的相關(guān)因素正在往積極方向發(fā)生轉(zhuǎn)化，而市場(chǎng)顯然忽視了這些長(zhǎng)期性利好因素。

首先，經(jīng)過數(shù)次大跌之后，市場(chǎng)悲觀情緒釋放已經(jīng)較為充分，多項(xiàng)估值指標(biāo)跌至底部區(qū)域。目前上證綜指、滬深300和創(chuàng)業(yè)板指的滾動(dòng)市盈率已分別跌至11.5倍、10.7倍和28.3倍，分別處于2009年至今的25%、25%、0%分位，已經(jīng)接近2008年的底部水平，而道瓊斯指數(shù)、標(biāo)普500、納斯達(dá)克指數(shù)的估值分別為17.8倍、20.0倍、24.6倍，A股估值水平無論從橫向還是縱向?qū)Ρ榷家演^低。從公司的估值分布來看，當(dāng)前市盈率在0-20倍的股票占比為32.4%，而2005年、2008年、2012年、2013年底部期間估值在0-20倍的公司占比分別為30.2%、46.6%、27.5%、22.8%，可見當(dāng)前低估值公司的占比僅次于2008年。10月12日收盤時(shí)，A股一共出現(xiàn)了414只破凈股，而2005年、2009年、2013年見底時(shí)的破凈股數(shù)量分別是329只、173只、158只。無論從指數(shù)還是公司層面來看，A股當(dāng)下的估值水平都已接近或觸及歷史底部，已進(jìn)入具有吸引力的價(jià)值區(qū)域。

其次，情緒指標(biāo)同樣接近歷史低位。今年上半年，滬深兩市日均成交額接近4400億元，但三季度以來市場(chǎng)成交持續(xù)萎縮，9月以來日均不足2600億元，成交量極度低迷，換手率更是接近歷史低位。從歷史上看，2008年9月9日、2010年7月5日、2012年11月26日、2014年5月19日出現(xiàn)的成交見底分別領(lǐng)先或同步于股指見底，隨后A股皆現(xiàn)較大級(jí)別反彈。此外，上市公司本身作為股市的參與主體之一已積極開展行動(dòng)，截至目前A股共有733家上市公司公布了回購計(jì)劃，其中508家公司已實(shí)施回購，僅10月以來就有38家上市公司披露回購預(yù)案。2018年實(shí)施回購金額已達(dá)295億元，已大大超過2016年105億的和2017年的83億。

第三，政策層面的積極信號(hào)不斷出現(xiàn)。今年以來，央行已經(jīng)進(jìn)行四次定向下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率。政策層對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前所處的階段和需要解決的問題仍保持清醒認(rèn)識(shí)和政策定力，在經(jīng)濟(jì)下行期和貿(mào)易戰(zhàn)背景下進(jìn)一步推進(jìn)改革、擴(kuò)大開放的表態(tài)十分堅(jiān)決。值得一提的是，中央政府推進(jìn)減稅、降費(fèi)、研發(fā)費(fèi)用抵扣、促進(jìn)消費(fèi)等措施的決心很大，這不僅有助于減輕企業(yè)和居民負(fù)擔(dān)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，也有助于增強(qiáng)全社會(huì)信心，提高市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

第四，除了估值和政策因素外，A股市場(chǎng)制度建設(shè)方面的進(jìn)展亦不容忽視。今年以來，監(jiān)管部門繼續(xù)堅(jiān)定推進(jìn)A股“市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化”，在強(qiáng)化市場(chǎng)監(jiān)管和違法懲處、完善停牌制度、加快對(duì)外開放、推進(jìn)股票回購等方面取得了重大進(jìn)展。制度建設(shè)的推進(jìn)將對(duì)重塑A股市場(chǎng)投資生態(tài)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

綜上所述，我們認(rèn)為，A股經(jīng)過大跌后，長(zhǎng)期投資價(jià)值已經(jīng)顯現(xiàn)，無需過度悲觀。

當(dāng)然，短期來看，當(dāng)前A股市場(chǎng)下跌與社會(huì)信心不足形成了互相強(qiáng)化的惡性循環(huán)，有必要采取相關(guān)措施提振市場(chǎng)信心。今年以來，政策層面在擴(kuò)大對(duì)外開放、減稅降費(fèi)、促進(jìn)私營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等領(lǐng)域已經(jīng)釋放了很多積極信號(hào)，后續(xù)的關(guān)鍵在于進(jìn)一步加大政策力度，加速落地執(zhí)行，切實(shí)提高市場(chǎng)主體的獲得感，重建市場(chǎng)與政策的互信。此外，也可以考慮通過超常規(guī)貨幣政策、平準(zhǔn)基金等方式，維護(hù)一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的資產(chǎn)價(jià)格環(huán)境,確保實(shí)現(xiàn)良性去杠桿從而維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定。

前瞻地看，通過中國(guó)經(jīng)濟(jì)此次刮骨療傷式的改革以及外部負(fù)面沖擊的洗禮，中國(guó)經(jīng)濟(jì)若能實(shí)現(xiàn)低效投資和債務(wù)的出清，提高在核心技術(shù)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力，未來將更加行穩(wěn)致遠(yuǎn)。A股市場(chǎng)目前估值已經(jīng)處于非常有吸引力的位置，隨著“市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化”進(jìn)程的持續(xù)推進(jìn)，A股市場(chǎng)也有望擺脫牛短熊長(zhǎng)的局面，躍上一個(gè)新的臺(tái)階。在歷史轉(zhuǎn)向的十字路口，需要做的是拋棄幻想，告別舊日思維和路徑依賴，然后輕裝前行。改編曾國(guó)藩的名句作為結(jié)語：“過往不念、當(dāng)下不雜、未來可迎”。