2019年4月，基于對白糖基本面情況的分析，筆者判斷糖價的走勢為長期看漲，短期內(nèi)振蕩偏空，由此提出構(gòu)建看漲比例價差策略。以4月23日行情為例，當(dāng)日白糖主力1909合約報收于5343元/噸，買入1手SR1909C5300，同時賣出3手SR1909C5600，構(gòu)建一套看漲比例價差組合，期初開倉時產(chǎn)生350元的凈權(quán)利金收入。

進(jìn)入5月后，標(biāo)的行情有所下跌，看漲比例價差策略在短期內(nèi)獲取了小幅盈利，充分發(fā)揮了其抵御短期標(biāo)的價格下跌風(fēng)險的能力。由于此時筆者對基本面的觀點(diǎn)沒有改變，強(qiáng)勁的銷售數(shù)據(jù)及云南災(zāi)情進(jìn)一步加強(qiáng)了筆者“短期看空，長期看多”的判斷。在此情況下，可繼續(xù)持有比例價差組合等待價格回升，也可對手中頭寸進(jìn)行調(diào)整。

鑒于糖價在5月底已大幅下跌至4900元/噸左右相對低位，期權(quán)到期前標(biāo)的回升至5300元/噸以上的概率下降，繼續(xù)持有原策略組合可能導(dǎo)致期權(quán)到期時整體收益偏低。為了提高期望收益，筆者考慮將現(xiàn)有的比例價差組合中的期權(quán)行權(quán)價下調(diào)，即將原組合平倉后重新構(gòu)建比例價差。

以5月23日行情為例，白糖1909合約報收于4931元/噸，將原有組合平倉后建立行權(quán)價為5100元/噸、5400元/噸的比例價差組合，即以SR1909C5100和SR1909C5400重新構(gòu)建比例價差，兩種期權(quán)比例仍保持為1∶3，將收益增加區(qū)間從5300—5600元/噸調(diào)整至5100—5400元/噸。

選取5100元/噸而非當(dāng)時標(biāo)的價格水平附近的4900元/噸作為較低的行權(quán)價，原因在于看漲比例價差不適用于短期內(nèi)迅速上漲的行情。由于策略組合中多頭與空頭比例為1∶3，若價格在短期內(nèi)反彈，存在后期價格繼續(xù)上漲且超過較高行權(quán)價的可能，屆時頭寸整體可能出現(xiàn)較大虧損。

以5月23日收盤價格進(jìn)行測算，SR1909C5100價格為78元/噸，SR1909C5400價格為27元/噸，建倉一套組合產(chǎn)生凈權(quán)利金收入30元，加上原組合的平倉收益，共計315元。下圖為調(diào)倉前后策略到期收益效果試算對比（含原期權(quán)策略組合平倉收益）：

圖為調(diào)整前后預(yù)期收益對比

通過下調(diào)行權(quán)價，使得整個收益曲線左移。若持有期權(quán)到期時，標(biāo)的價格上漲至5400元/噸，原策略組合收益為1350元/套，而調(diào)整后的收益為3315元/套；若標(biāo)的價格僅上升至5200元/噸，原組合收益為350元/套，而調(diào)整后的收益為1315元/套。在小幅上漲行情下，調(diào)整后的策略組合收益大大增加，同時價格下跌或盤整時收益未有明顯下滑。

新策略組合建倉后需注意，由于行權(quán)價有所下調(diào)，所以止損價格也由5600元/噸下降到5400元/噸。此外，若意外消息導(dǎo)致標(biāo)的價格迅速上漲，也應(yīng)及時平倉或調(diào)整策略。

調(diào)倉之后，白糖價格振蕩上漲。7月5日，標(biāo)的價格漲至5295元/噸，策略組合中SR1909C5100期權(quán)價格由78元/噸上升至223.5元/噸，SR1909C5400價格由27元/噸上漲至58.5元/噸。一個多月的持有期間內(nèi)，期權(quán)價格變化帶來盈利510元/套，外加原策略組合平倉盈利285元/套，共計盈利795元/套。

盡管行情上漲使得比例價差產(chǎn)生了一定盈利，但由于策略特性，在距離到期日時間較遠(yuǎn)的情況下盈利并不明顯，需繼續(xù)持有策略組合至臨近到期，才能獲得預(yù)期盈利效果。