6月7日，由華西證券浙江分公司、永安期貨及壁虎投資共同舉辦的“大類(lèi)資產(chǎn)配置系列”價(jià)值投資交流會(huì)在杭州舉行。會(huì)議就疫情之后國(guó)內(nèi)宏觀分析、經(jīng)濟(jì)走向、證券市場(chǎng)投資策略分析等主題展開(kāi)討論。以下是浙江壁虎投資執(zhí)行董事張?jiān)隼^先生題為《擁抱確定性》的主題演講文字整理。

精彩觀點(diǎn)

為什么說(shuō)價(jià)值投資更有效？因?yàn)閮r(jià)值投資成功的概率更高。

價(jià)值投資的理論，簡(jiǎn)單在它的理論基礎(chǔ)非常容易。其中一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)就是價(jià)格和價(jià)值之間的關(guān)系。還有一個(gè)理論是，買(mǎi)股票其實(shí)就是買(mǎi)這家企業(yè)的股權(quán)。

到目前為止，中國(guó)是除了美國(guó)之外最適合做價(jià)值投資的國(guó)家。

此次疫情，可能真的是百年未有之變局。

我認(rèn)為中國(guó)的GDP總量超過(guò)美國(guó)應(yīng)該不會(huì)有懸念，只不過(guò)是什么時(shí)候超過(guò)和超過(guò)多少的問(wèn)題，以后我們的GDP總量可能是美國(guó)的2倍甚至3倍。

歷史是一回事，現(xiàn)實(shí)是一回事，歷史有時(shí)候不會(huì)因?yàn)楝F(xiàn)階段的一些波折改變它的成長(zhǎng)。

所謂“根”，就是上市公司的基本面，所以我們要找那些根深的公司。

一定要找那些凈資產(chǎn)收益率高，成長(zhǎng)性也高的公司。

我身邊有很多朋友說(shuō)今年這種情況輕倉(cāng)比較好，等事件結(jié)束再買(mǎi)入，但大家想一想，這樣會(huì)錯(cuò)過(guò)多少優(yōu)秀和偉大的公司。

我們認(rèn)為業(yè)績(jī)符合增長(zhǎng)率、成長(zhǎng)空間、研發(fā)能力、行業(yè)地位、管理團(tuán)隊(duì)和凈資產(chǎn)收益率這六個(gè)指標(biāo)決定了股票選擇的好壞。

凈資產(chǎn)收益率其實(shí)是選好一個(gè)公司的終極指標(biāo)。

張?jiān)隼^：感謝大家！我今天要講的主題是《擁抱確定性》。我覺(jué)得，做投資其實(shí)就是一個(gè)概率的理論，就應(yīng)該去擁抱盈利概率更高的東西。而價(jià)值投資正是基于此的理論。為什么說(shuō)價(jià)值投資更有效？因?yàn)閮r(jià)值投資成功的概率更高。

我跟華西證券的同事聊天的時(shí)候，他們希望我能與大家分享一下，我為什么會(huì)走上價(jià)值投資這條路。其實(shí)我的經(jīng)歷很簡(jiǎn)單。2004-2006年，我創(chuàng)辦了一家電子商務(wù)公司，叫114黃頁(yè)，當(dāng)時(shí)阿里巴巴叫中國(guó)黃頁(yè)。我做了3年的電子商務(wù)，也在電商市場(chǎng)與阿里正面交鋒了3年。結(jié)果大家已經(jīng)看到，我改行做了投資，而馬云成為了中國(guó)首富。相對(duì)馬云來(lái)說(shuō)，我那一段可能是失敗的經(jīng)歷，但我覺(jué)得那段經(jīng)歷教會(huì)了我很多。因?yàn)樵诨ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)做了3年，后面我轉(zhuǎn)行東山再起的時(shí)候，被一個(gè)叫“證券通”的網(wǎng)站聘用做總經(jīng)理。也正因?yàn)檫@樣，我在2005年的時(shí)候，就接觸了價(jià)值投資理論。那個(gè)時(shí)候，書(shū)店里很難買(mǎi)到關(guān)于西方價(jià)值投資這方面的書(shū)，書(shū)架上充斥的基本上都是如何解讀K線、如何追蹤漲停板之類(lèi)的書(shū)籍。我相信在座的各位投資老兵也都看過(guò)這些書(shū)，也一定經(jīng)歷過(guò)跟蹤K線、追漲停板。我在市場(chǎng)還非?；靵y的時(shí)候，就接觸到了價(jià)值投資，所以今天才有機(jī)會(huì)站在這里跟大家溝通自己有關(guān)價(jià)值投資的一套系統(tǒng)。

因?yàn)闀r(shí)間關(guān)系，我簡(jiǎn)單介紹一下我們公司。壁虎投資成立于2014年，并在2015年發(fā)行了第一只產(chǎn)品。大家都知道，2015年并不是一個(gè)好的發(fā)產(chǎn)品的時(shí)間，但是我能夠告訴大家的是，那些從我們2015年發(fā)行產(chǎn)品開(kāi)始，一直跟我們堅(jiān)持到現(xiàn)在的客戶(hù)，收益都很可觀。2015年，我們一共發(fā)了3個(gè)產(chǎn)品。2016年，也發(fā)了3、4個(gè)產(chǎn)品。到了2017年，我們開(kāi)始在資本市場(chǎng)嶄露頭角。2017年是價(jià)值投資之年，我們也獲得了很多獎(jiǎng)。2018年，是我們鶴立雞群的一年。大家知道，2018年市場(chǎng)表現(xiàn)不佳，指數(shù)平均跌幅30%，但壁虎幾乎所有產(chǎn)品都沒(méi)有虧損，甚至還略有盈利。這對(duì)我們來(lái)說(shuō)是非常輝煌的成績(jī)。2019年，表現(xiàn)中規(guī)中矩。今年是比較難做的一年，很多投資者去年憑運(yùn)氣賺的錢(qián)，今年愣是靠實(shí)力虧回去了。壁虎做得還不錯(cuò)，到目前為止，超過(guò)了行業(yè)平均水平。我們自己對(duì)這個(gè)成績(jī)是非常滿(mǎn)意的。

其實(shí)選擇一個(gè)好產(chǎn)品是很難的。有些產(chǎn)品可能今年大賺，明年就大虧，如果踩到這樣的產(chǎn)品是一件很尷尬的事。公募基金就有“兩棵松”是這樣的。2015年，老投資者就知道，有一個(gè)叫任澤松的；2019年，有一個(gè)叫劉格菘的。這“兩棵松”在當(dāng)年出盡了風(fēng)頭，但回過(guò)頭來(lái)看，任澤松在2015年的股災(zāi)中回撤百分之五六十。劉格菘在2018年大幅虧損，即便2019年翻倍，也僅僅是把2018年的虧損補(bǔ)回去。所以，選擇產(chǎn)品的確是一件很難的事情。如果投到壁虎這樣的產(chǎn)品，是比較靠譜的，虧的時(shí)候只虧一個(gè)點(diǎn)，漲得時(shí)候也從來(lái)不落下。

那么，這些產(chǎn)品的收益是怎么做出來(lái)的呢？邱國(guó)鷺之前寫(xiě)了一本書(shū)，說(shuō)投資是一件簡(jiǎn)單的事，后面他又寫(xiě)了一本書(shū)，推翻了原來(lái)的理論，說(shuō)投資是一件不簡(jiǎn)單的事。那么，投資簡(jiǎn)單在哪里？我認(rèn)為，價(jià)值投資的理論，簡(jiǎn)單就簡(jiǎn)單在它的理論基礎(chǔ)非常容易。其中一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)就是價(jià)格和價(jià)值之間的關(guān)系。凡是學(xué)過(guò)一點(diǎn)點(diǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)的人都知道，價(jià)格是價(jià)值的反應(yīng)，價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)。還有一個(gè)理論是，買(mǎi)股票其實(shí)就是買(mǎi)這家企業(yè)的股權(quán)。但往往就是這樣基礎(chǔ)的理論，很多做股票的投資者都會(huì)忘記，因?yàn)樗麄儼阉斫獬闪顺垂?，在買(mǎi)入一只股票的時(shí)候并沒(méi)有想去長(zhǎng)期持有。

巴菲特每年的股東大會(huì)都會(huì)強(qiáng)調(diào)六個(gè)字——“好公司，好價(jià)格”。其實(shí)，說(shuō)起來(lái)容易，做起來(lái)難。在座的有我的老客戶(hù)，可能以前也已經(jīng)聽(tīng)我啰嗦過(guò)這一套理論。其實(shí)我每年講得也都是這些東西，但還是要講。我覺(jué)得做投資教育是一件非常有意義的事情。

要做價(jià)值投資，還有一點(diǎn)就是要生對(duì)國(guó)家。如果你生在美國(guó)，那么你有希望成為巴菲特這樣的人，但如果你生在阿富汗、伊拉克，恐怕縱有萬(wàn)千才華也很難成為投資大師。我要恭喜大家，你生活在中國(guó)，尤其是生活在如今的中國(guó)。到目前為止，中國(guó)是除了美國(guó)之外最適合做價(jià)值投資的國(guó)家。現(xiàn)在的中國(guó)所擁有的優(yōu)勢(shì)，使得我們不會(huì)再受到侵略?？赡芤郧拔覀儑?guó)民對(duì)國(guó)內(nèi)部分體制會(huì)有一些抱怨，但如果說(shuō)這次疫情還沒(méi)有讓你更加愛(ài)自己的國(guó)家的話，我覺(jué)得那就妄為中國(guó)人了。確實(shí)，在疫情剛剛發(fā)生的時(shí)候，我們很焦慮，特別是武漢發(fā)生疫情后，湖北省政府和武漢市政府的表現(xiàn)，有點(diǎn)讓人失望。但到了后面，黨和政府所表現(xiàn)出來(lái)的驚人的決策能力，使得中國(guó)對(duì)此次疫情的應(yīng)對(duì)方式，完全可以成為改變世界格局的一個(gè)里程碑式的事件。此次疫情，可能真的是百年未有之變局。

美國(guó)從1950年開(kāi)始一直往下走，中國(guó)則一直往上走，等往下走的拐點(diǎn)和往上走的拐點(diǎn)重合起來(lái)，就是中國(guó)超過(guò)美國(guó)的時(shí)間。我認(rèn)為中國(guó)的GDP總量超過(guò)美國(guó)應(yīng)該不會(huì)有懸念，只不過(guò)是什么時(shí)候超過(guò)和超過(guò)多少的問(wèn)題，以后我們的GDP總量可能是美國(guó)的2倍甚至3倍。對(duì)于這一點(diǎn)，大家不要因?yàn)樽约簩?duì)國(guó)家的某些東西不看好影響自己對(duì)歷史的判斷，歷史是一回事，現(xiàn)實(shí)是一回事，歷史有時(shí)候不會(huì)因?yàn)楝F(xiàn)階段的一些波折改變它的成長(zhǎng)，這句話其實(shí)是達(dá)利歐說(shuō)的。我們之所以能夠在最近幾年堅(jiān)定做好巴菲特公式，是因?yàn)槲覀冋业搅艘粭l適合的公式。我們認(rèn)為業(yè)績(jī)符合增長(zhǎng)率、成長(zhǎng)空間、研發(fā)能力、行業(yè)地位、管理團(tuán)隊(duì)和凈資產(chǎn)收益率這六個(gè)指標(biāo)決定了股票選擇的好壞。凈資產(chǎn)收益率其實(shí)是選好一個(gè)公司的終極指標(biāo)，如果你把這些做好，你很難踩到樂(lè)視，很難踩到暴風(fēng)集團(tuán)，你也幾乎不太可能介入康美藥業(yè)。雖然看似很簡(jiǎn)單，但你要把它做好，可能要付出畢生精力。比如你選擇企業(yè)，可能經(jīng)常會(huì)忽視價(jià)值，因?yàn)槿绻阌杏H戚朋友在證券公司或者某些機(jī)構(gòu)工作，你會(huì)忍不住向他詢(xún)問(wèn)信息，他則會(huì)告訴你某只股票怎樣。即便他告訴你的股票是一只好股票，你也沒(méi)有耐心，未必能拿住。假設(shè)某只股票漲停了，你認(rèn)為它會(huì)連續(xù)10個(gè)漲停，慌不擇路地把手里的格力電器、貴州茅臺(tái)平掉，去買(mǎi)入那只股票，結(jié)果你等來(lái)的不是漲停，而是黑暗，這是人性中最常發(fā)生的事情。我們都知道2019年是主題投資比較活躍的年份，包括新能源、5G、芯片、半導(dǎo)體等等，這些板塊在2019年風(fēng)起云涌，行情非?；鸨＿@時(shí)候你能拿住格力電器其實(shí)有點(diǎn)難，所以很多人會(huì)選擇放棄，買(mǎi)進(jìn)熱點(diǎn)資產(chǎn)，但往往等你買(mǎi)入的時(shí)候，上漲已經(jīng)快結(jié)束了，非常尷尬。

我剛才開(kāi)玩笑說(shuō)很多人去年憑運(yùn)氣賺了不少錢(qián)，但今年憑實(shí)力虧了回去。因?yàn)榭窟\(yùn)氣賺來(lái)的錢(qián)，不是因?yàn)槟愕睦砟钫_，也不是因?yàn)槟銓?duì)某個(gè)公司的基本面掌握透徹，而僅僅是因?yàn)槟愀狭诉@個(gè)熱點(diǎn)，正好買(mǎi)到了某只股票，所以去年賺了很多錢(qián)。

我用一棵樹(shù)來(lái)表達(dá)什么是價(jià)值投資，大家都知道一棵樹(shù)要結(jié)出豐碩的果實(shí)，它的最基本條件可以用一個(gè)成語(yǔ)表示——根深葉茂，根深的樹(shù)才有可能長(zhǎng)成參天大樹(shù)。所謂“根”，就是上市公司的基本面，所以我們要找那些根深的公司。

那么什么樣的公司能夠結(jié)出更好的果實(shí)？其實(shí)就是凈資產(chǎn)收益率，能夠結(jié)出更多果實(shí)的那棵樹(shù)，才是一棵更好的樹(shù)。比如我們同樣投資兩個(gè)公司100萬(wàn)，哪個(gè)公司的回報(bào)率越高，毫無(wú)疑問(wèn)它的果實(shí)越多，這就是凈資產(chǎn)收益率。所以一定要找那些凈資產(chǎn)收益率高，成長(zhǎng)性也高的公司。

我們這幾年做的行業(yè)中，既有熱點(diǎn)，也有非熱點(diǎn)，所以2017年做價(jià)值投資大家都賺錢(qián)的時(shí)候我們也賺，因?yàn)槲覀兊男袠I(yè)配置非常合理，我們配置了醫(yī)藥、消費(fèi)、科技、新能源等等。我們好象沒(méi)有豐年，也沒(méi)有欠收，只要哪個(gè)板塊上漲，我們的配置里都有。我們不會(huì)集中配置單個(gè)行業(yè)，會(huì)根據(jù)企業(yè)基本面來(lái)選擇標(biāo)的，所以我們的配置是比較科學(xué)的。

下面重點(diǎn)談一下風(fēng)險(xiǎn)控制，為什么2018年大家普遍虧錢(qián)，而我們不虧錢(qián)？因?yàn)槲覀兗仁莾r(jià)值投資者，還是價(jià)值投資風(fēng)格里面少有的能夠堅(jiān)持做對(duì)沖的基金公司。我們的對(duì)沖跟量化擁有非常大的區(qū)別，是擇時(shí)對(duì)沖，而不是全天候?qū)_。2018年為什么我們會(huì)去做對(duì)沖，大家都知道，2017年是價(jià)值投資元年，2017年我們的賬戶(hù)賺了很多錢(qián)，我當(dāng)時(shí)的判斷是即便是滬深300價(jià)值投資的標(biāo)的，估值也高了，所以2018年初，我們就做了對(duì)沖單。用裸多頭的概念來(lái)講，我們2018年只用了5-6成的裸多頭，但是大家又反過(guò)來(lái)想，5-6成的裸多頭應(yīng)該也會(huì)虧很多錢(qián)，大盤(pán)跌30%，理論上也要跌15%，但是我們沒(méi)有跌。原因很簡(jiǎn)單，我們是真正的成長(zhǎng)價(jià)值投資，我們選擇的股票幾乎無(wú)一例外，10只股票里有9只是市場(chǎng)上走勢(shì)非常牛的股票，所以它的跌幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于指數(shù)，我僅僅用50%的對(duì)沖做到了賬戶(hù)不虧損。

2019年我們也做了對(duì)沖，其實(shí)我們分析過(guò)，今年如果不做對(duì)沖，收益率可能不會(huì)增也不會(huì)減，但為什么要做？不能因?yàn)槭虑橐呀?jīng)發(fā)生了，指數(shù)沒(méi)跌，就覺(jué)得對(duì)沖沒(méi)價(jià)值，但事實(shí)上我認(rèn)為今年的對(duì)沖非常有價(jià)值。價(jià)值在哪里？?jī)r(jià)值在于今年發(fā)生的疫情是史無(wú)前例的，我們?cè)谧闹T位都沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)，其他國(guó)家的投資者也沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)，一個(gè)大家都沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)的事情，充滿(mǎn)了不確定性，所以今年我們的空單是用來(lái)對(duì)沖不確定性的。雖然現(xiàn)在對(duì)沖的效果并沒(méi)有讓我們多賺錢(qián)，但是我個(gè)人認(rèn)為其實(shí)是多賺錢(qián)了，因?yàn)橛袑?duì)沖單以后，我們才會(huì)重倉(cāng)股票多頭，否則就會(huì)減倉(cāng)甚至輕倉(cāng)。我身邊有很多朋友說(shuō)今年這種情況輕倉(cāng)比較好，等事件結(jié)束再買(mǎi)入，但大家想一想，這樣會(huì)錯(cuò)過(guò)多少優(yōu)秀和偉大的公司。今年我們持倉(cāng) 20多只股票，有很多股票已經(jīng)漲了50%甚至翻番，如果我按他們的風(fēng)格來(lái)做，就會(huì)錯(cuò)過(guò)這些機(jī)會(huì)，甚至是永久的錯(cuò)過(guò)。因?yàn)槟切┠憧春玫囊呀?jīng)翻番的股票，你還有勇氣買(mǎi)進(jìn)嗎？人性的弱點(diǎn)在于貪婪和恐懼，那個(gè)時(shí)候你是恐懼的，你看它已經(jīng)翻倍了，擔(dān)心回調(diào)不敢買(mǎi)進(jìn)，那么這只股票可能畢生和你無(wú)緣。

我們重點(diǎn)講了對(duì)沖，其它就不談了，其實(shí)我們還有很多優(yōu)點(diǎn)，壁虎從來(lái)不做內(nèi)幕交易，從來(lái)不會(huì)利用資金優(yōu)勢(shì)操縱股價(jià)，從來(lái)不聽(tīng)任何策略消息買(mǎi)入股票，我們研究股票，至少要半年甚至3年以上才會(huì)介入。壁虎投資從來(lái)不會(huì)依賴(lài)任何所謂的資源去做事情，我們依賴(lài)的是整個(gè)團(tuán)隊(duì)，依賴(lài)的是我們細(xì)致的研究，依賴(lài)的是誠(chéng)實(shí)的對(duì)待各位投資者，正直的看待上市公司。我們經(jīng)過(guò)研究判斷某個(gè)上市公司董事長(zhǎng)是誠(chéng)實(shí)的、正直的、善良的，具備這些品質(zhì)，才會(huì)購(gòu)買(mǎi)這個(gè)上市公司的股票。其實(shí)這一點(diǎn)非常難，中國(guó)有3000多家上市公司，有多少財(cái)務(wù)報(bào)表是靠財(cái)務(wù)處理做出來(lái)的？有多少公司真正在回報(bào)股民，這其實(shí)非常難。

熟悉我們的人都知道，我們做得最著名的一個(gè)標(biāo)的是長(zhǎng)春高新，我個(gè)人從2009年的13元持有到現(xiàn)在的680元，我們公司2015年成立產(chǎn)品，從70元拿到現(xiàn)在的680元。其實(shí)我們的標(biāo)的里，有十幾只股票都是最近幾年漲幅較大的股票，所以壁虎具備強(qiáng)大的選股能力和風(fēng)控能力，以誠(chéng)實(shí)和正直的態(tài)度對(duì)待客戶(hù)。所以，今天大家做資產(chǎn)配置的時(shí)候，別的先放下，你們只需要考慮配置壁虎，謝謝。