7月份以來，中國A股走出一波小高潮，在券商等大金融的帶領(lǐng)下，上證指數(shù)在前八個交易日中，累積上漲15.69%。不僅一舉占領(lǐng)3000點高地，更是一鼓作氣沖上了久違的3450點，與3500的整數(shù)關(guān)卡隔江相望。行情來得太快就像龍卷風，7月8日，前證監(jiān)會主席肖鋼表示：“黨中央從來沒有像今天這樣重視資本市場…...”

火爆的行情，配合輿論媒體的渲染，瞬間點燃了大眾的牛市情緒。剎那間，券商營業(yè)部開始排隊了，股票交流群又開始活躍，各路大神再次重出江湖，一切都像極了2014至2015年牛市的樣子。所以，現(xiàn)在到底是不是牛市呢？

在此之前，我們先簡要復盤2014至2015年牛市的盛況吧。

上證指數(shù)2014至2015年走勢圖

數(shù)據(jù)來源：wind

2014年初，創(chuàng)業(yè)板率先啟動，主板仍在底部盤整；當年6月，“一帶一路”大方向逐步成型，在國防軍工、煤炭鋼鐵的帶領(lǐng)下，A股的改革牛市正式啟動；10月，中信證券帶領(lǐng)券商掀起漲停潮，大象起舞的名場面輪番上演。

2015年2月，配資杠桿和媒體渲染，加快了牛市的進程。南北車輪番爭高，中國神車一度破記錄；同年5月，次新股漲停潮不斷，暴風科技37個漲停羨煞眾人；一個月后，監(jiān)管層徹查配資，A股牛市轟然崩塌，千股跌停，股指熔斷的記憶歷歷在目。

歲歲年年花相似，年年歲歲人不同。本文將從市場基本面、宏觀政策面和資金情緒面三個角度，來審視對比現(xiàn)在和當時的相同與不同之處，綜合考察當下到底是不是A股新一輪的牛市。

01

市場基本面

1. 估值不算便宜(2000年1月至2020年7月)

數(shù)據(jù)來源：wind

數(shù)據(jù)時間：2000年1月至2020年7月

萬德全A指數(shù)截至2020年7月15日的PE(TTM)和PB(LF)的估值分別為22.176和1.995。從2000年至今的全區(qū)間來看，似乎如今A股的估值并不算高，也算便宜。上圖中黃線方框表明了A股歷史上兩次牛市的估值變化情況。

我們再換一個視角看，下面我們統(tǒng)計了近20年到近1年的不同區(qū)間，當前A股估值在歷史區(qū)間中的分位點，如下圖所示：

數(shù)據(jù)來源：wind

不難看出，即使是在全區(qū)間的最近20年的歷史中，目前A股的估值仍然排到中游的位置。如果按照最近10年和5年的區(qū)間來看，如今的A股都可以達到接近90%的高估值位置，想說便宜真的不容易。

聯(lián)想到2014至2015年的牛市情況，我們提取了當年牛市初期的估值情況來對比，結(jié)果如下：

數(shù)據(jù)來源：wind

從單純的數(shù)字上來看，如今的PE達到了19.84倍，比2014年牛市初期的11.70已經(jīng)高出了近一倍。分位點上更是上下兩個極端。從PB的角度也是如此。

隔壁有朋友會質(zhì)疑，現(xiàn)在和當時的市場結(jié)構(gòu)都不一樣了，現(xiàn)在科創(chuàng)板有注冊制，整體估值當然高了！不著急，下面我們分行業(yè)來研究。

我們簡單地按照中證一級行業(yè)，將全A股市場劃分成10個行業(yè)，同樣比較14年牛市起點和今年的行情爆發(fā)點，這兩天各個行業(yè)的PE情況，如下圖所示：

數(shù)據(jù)來源：wind

不難發(fā)現(xiàn)，除了材料行業(yè)以外，其他的所有行業(yè)，現(xiàn)在的估值均大幅高于14年牛起點的時候。綜合來看，如今當下的上證指數(shù)雖然還在3000點附近徘徊，但是與自己的歷史相比其實并不便宜。

2. 盈利沒有實質(zhì)變化(2003年12月至2020年3年)

數(shù)據(jù)時間：2003年12月至2019年10月

數(shù)據(jù)來源：wind

從盈利的角度來看，無論是ROE還是凈利潤同比，都在2007年達到過一個峰值，在最近十年間都趨近穩(wěn)定。對比2014至2015年的牛市，無論是此時還是彼時，雖然A股的改革步伐從未停歇，但是整個市場的盈利情況均沒有發(fā)生實質(zhì)的變化。

02

宏觀政策面

1. 國家產(chǎn)業(yè)政策：昔日“一帶一路”，今朝“國產(chǎn)科技”

國家的戰(zhàn)略會引導企業(yè)的發(fā)展方向，中國A股受政策影響的力度遠遠大于其他因素。所以，首先來對比如今和當年，在政策大方向上的異同。

2014年，中國GDP增長仍在下行，一度有“破7”的風險。那時，“一帶一路”重走絲綢之路，從水泥鋼鐵到基建地產(chǎn)，甚至金融消費，都掀起了不小的浪潮。那時大眾創(chuàng)業(yè)，萬眾創(chuàng)新，宏觀政策上對科技創(chuàng)新空前重視。由此展開了“互聯(lián)網(wǎng)+”，“云計算”等成為了紅極一時的項目。一手走出去，一手搞創(chuàng)新，成為了那兩年的主旋律。

2020年，GDP增速仍然在下降，國家宏觀層面從保數(shù)量到保質(zhì)量的轉(zhuǎn)型，大量煤炭鋼鐵廠的關(guān)門，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)面臨困境；中美摩擦升級，“國產(chǎn)替代”提上日程；新經(jīng)濟方興未艾，“5G”、“新基建”、“遠程醫(yī)療”、“網(wǎng)紅經(jīng)濟”等，這些名詞也成為了大家津津樂道的話題。

數(shù)據(jù)時間：2006年3月至2019年12月

數(shù)據(jù)來源：wind

從中國的GDP和PMI的角度來看，從2006年至今，GDP同比增速降速明顯，PMI同比增速則逐漸趨近穩(wěn)定。對比2014至2015年牛市區(qū)間，目前的GDP增速有所放緩，PMI增速略有提升。

2. 貨幣政策：全球QE，繼續(xù)寬松

隨著中國改革開放的進一步深化，全球化的步伐同樣也越來越大。從利率的角度來說，毋庸置疑最近十幾年來，全球的趨勢都是寬松、低利率。我們這里采用了居民房貸利率(長期貸款利率)和企業(yè)資金周轉(zhuǎn)利率(短期貸款利率)，這兩個與生產(chǎn)生活息息相關(guān)的指標，來反映中國利率市場的趨勢和變化。

數(shù)據(jù)時間：1989年2月至2018年11月

數(shù)據(jù)來源：wind

不難看出，整體大趨勢在不斷走低，這與國際環(huán)境是一致的。仔細觀察2014至2015年的牛市期間，有很明顯的利率下降趨勢?；仡櫘斈甑恼撸?014年4月，6月定向降準；14年年底，再次降息；同年央行推出MLF/PSL等工具，進一步支持貨幣寬松。

然后聯(lián)系到今年的情況，自2019年12月開始，多次降息降準，中期借貸便利(MLF)“麻辣粉”不斷降低，從年初的3.25一路降到現(xiàn)在的2.95，力度之大，與14至15年或許有異曲同工之妙。

3. 全球經(jīng)濟：國際環(huán)境暫不明朗，無風險收益持續(xù)走低

2014年，美國頁巖油的產(chǎn)量大幅提升，與OPEC的談判破裂，導致原油供給顯著增加，國際油價一路下滑，到2015年末，已經(jīng)跌至30美元/桶。與之類似，2020年，新冠疫情沖擊全球，各個國家停工停擺，經(jīng)濟生產(chǎn)受到了極大的影響。同時，受此影響，原油需求迅速縮減，原油期貨價格一度出現(xiàn)罕見的負數(shù)。

由此可見，無論是2014年還是2020年，全球經(jīng)濟均不景氣，國際環(huán)境都不明朗。加之近兩年的中美貿(mào)易紛爭，使之更加撲所迷離。在此基礎(chǔ)上，全球的無風險利率持續(xù)走低，無風險收益不斷下降，也為資本市場提供了很好的資金源頭。

數(shù)據(jù)時間：1989年2月至2018年11月

數(shù)據(jù)來源：wind

03

資金情緒面

1. 日成交額再破萬億，市場換手率極高

7月以來，滬深兩市日成交額再次屢破萬億大關(guān)，這個指標也被很多投資者視為市場行情冷熱的判斷依據(jù)之一。下圖統(tǒng)計了從2010年至今的日成交總額，不難發(fā)現(xiàn)，14至15年的牛市，直到14年年底和15年杠桿瘋狂時期，才能夠連續(xù)達到萬億大關(guān)。

數(shù)據(jù)時間：2010年1月至2020年1月

數(shù)據(jù)來源：wind

換個角度，從換手率來看，此次的資金情緒也絕對算得上是火爆。從萬德全A指數(shù)來看，換手率已經(jīng)逼近當年牛市的中高點位的位置。簡單統(tǒng)計，7月以來十幾個交易日，萬德全A指數(shù)平均換手率，達到了14至15年的牛市中70%的位置。

數(shù)據(jù)時間：2010年1月至2020年1月

數(shù)據(jù)來源：wind

2. 輿情搜索有所增長，但是熱度遠不及當年

由于中國A股目前仍然是散戶主導的市場，大眾的輿情往往決定了牛市的高度。從百度搜索指數(shù)來看，近期雖然行情火爆，關(guān)注搜索“股票”的人相比上月增加了6-7倍，但是與14至15年的牛市相比，并未引起全民性的關(guān)注與討論。就目前的輿情統(tǒng)計來看，目前的火爆參與程度，與歷次單月大漲或大跌類似，仍不可與牛市同日而語。

3. 兩融余額增長迅速

數(shù)據(jù)時間：2010年6月至2020年6月

數(shù)據(jù)來源：wind

從兩融余額上來看，此時的規(guī)模已然進入了14年到15年牛市的后半期。從增加趨勢上不難看出，7月以來的兩融余額有了接近90度的增長。上一次以此速度增長，可以追溯到19年的第一季度，當時的A股也是走出了一個季度的上漲行情。從環(huán)比增長來看，今年以來兩融余額的增長迅速，漲幅明顯，與14年牛市初期有相似之處。

寫在最后

本文從市場基本面、宏觀政策面和資金情緒面三個維度，比較了現(xiàn)在和14至15年牛市的異同?？偨Y(jié)一下，此時和當時，都在貨幣寬松的大環(huán)境下，都頂著經(jīng)濟下行的壓力，都面臨著嚴峻的外部環(huán)境的考驗，都有著火爆的資金涌入和情緒高漲。然而不同的是，現(xiàn)在的A股相對估值沒有當年的便宜；現(xiàn)在的輿情還沒有被點燃；現(xiàn)在注冊制已經(jīng)實施，科創(chuàng)板已經(jīng)上線，監(jiān)管和改革也更加的有力和高效。

最后，這幾年A股中還有一個很重要的變化，市場中多了一個占比持續(xù)擴大的參與者，名字叫做“外資”。隨著人民幣國際化的進程，滬港通和深港通等通道的成熟，外資參與中國A股的比例也越來越高。號稱“聰明錢”的外資，瘋狂涌入價值洼地的A股。近五年被外資青睞重倉的公司，正是上漲最好的白馬股。有“高拋低吸”的外資在，再難現(xiàn)2015年的全面上漲的“瘋?！?，市場趨向于理性。

數(shù)據(jù)時間：2016年6月至2020年6月

數(shù)據(jù)來源：wind

資本市場起起伏伏，眼見他宴賓客，眼見他樓塌了，一時高漲的行情縱然讓人瘋狂。但投資其實是一場馬拉松，保持理性，保持有節(jié)奏有紀律的長跑，才是最終獲勝的奧秘！